Сегодня мы ожидаем позитивную динамику на рынке и не исключаем возможности размещения облигаций Газпром-4 на уровне кривой доходности Москвы, т.е. без премии ко вторичному рынку. Судя по всему, снижение ликвидности в банковской системе носило локальный характер, объем средств на корсчетах и депозитах сегодня практически вернулся на среднемесячный уровень, общий уровень ставок МБК остается относительно высоким /с утра o/n 0,5/1,5%/, что, впрочем, не является критическим уровнем для рынка рублевого долга. На этом фоне курс рубля сегодня с утра пробил уровень 28 руб/$, следуя за укреплением евро на внешнем рынке. Тем не менее, мы не считаем, что результаты аукциона по Газпром-4 смогут серьезно сдвинуть рынок с текущих уровней доходности. С одной стороны, возможный upside будет компенсирован фундаментально низким уровнем ставок рублевого рынка и узким спрэдом к стагнирующему сектору ОФЗ. С другой стороны, возможный downside компенсируется постоянно растущей рублевой ликвидностью и инвесторов. В силу этого, максимум, на что сейчас способен рынок – это краткосрочные спекулятивные движения в узком коридоре по доходности
В целом, мы считаем, что 2005 г. будет неудачным на рынке рублевых облигаций. Мы ожидаем, что доходности рублевых облигаций вырастут к концу года минимум на 100-150 б.п., а доходы от инвестирования в рублевые облигации не превысят по итогам года 4-7%. Мы так же считаем, что рубль ослабнет в номинальном выражении против доллара в 2005 г., что так же снижает интерес к рублевым облигациям. Тем не менее, ожидаемый нами рост доходности в условиях сохранения избыточной ликвидности делает насущным не общее сокращение портфелей рублевых облигаций, а переформирование портфелей в пользу наиболее эффективных бумаг в условиях роста доходности. В этих условиях инвесторы вынуждены обращать больше внимания на облигации второго эшелона, которые имеют важное преимущество - как правило все они имеют короткую или среднюю дюрацию при высокой доходности относительно высококлассных заемщиков.
