МОСКВА, 17 августа /ПРАЙМ-ТАСС/. Справедливая доходность к оферте нового выпуска облигаций Никохим 12,5 проц, - отмечают в обзоре аналитики ИБ "Траст"
"/ПВХ/. Рост рынка каустической соды в 2005 г. составил 4.4%. Потребителями каустической соды являются предприятия химической, нефтеперерабатывающей, целлюлозно-бумажной, металлургической и электроэнергетической промышленностей. Рост рынка ПВХ составил 13% благодаря активно растущей строительной индустрии, основного потребителя поливинилхлорида.
Структура группы "Никохим" характеризуется низким уровнем прозрачности, что в значительной степени осложняет финансовый анализ. Консолидированная отчетность группы отсутствует. К 2008 г. руководство компании планирует консолидировать 100% активов ОАО "Каустик" и ОАО "Пласткард" на балансе холдинговой компании "Никохим", зарегистрированной в Великобритании. Основными бенефициарами группы являются ее руководители/основатели – Эльдор Азизов и Михаил Баранов.
Основными операционными активами группы являются ОАО "Каустик", производитель каустической соды, и ОАО "Пласткард", производитель ПВХ. ОАО "ВнешЭкономТорг" /ВЭТ/ является торговым оператором ПВХ, реализующим порядка 90% продукции ОАО "Пласткард". Совокупная выручка трех компаний составляет более 90% выручки группы.
Каустик превосходит Пласткард по объему продаж и рентабельности по EBITDA. В 2005 г. выручка Каустик составила US$114 млн., показатель "EBITDA margin" 20.5%; для сравнения – объем продаж Пласткард составил US$ 37 млн., показатель "EBITDA margin" - 17.8%. Тем не менее, Пласткард демонстрирует более высокие темпы роста и работает в более динамично развивающемся сегменте ПВХ.
При финансовом анализе некоторое беспокойство вызывает применение группой практики трансфертного ценообразования, а также давальческой схемы в рамках товарищества Каустика и Пласткарда с ВолгогадЭнерго, по условиям которого ВолгоградЭнерго поставляет энергию по льготным тарифам, а взамен получает 50% прибыли товарищества. Никохим использует давальческую схему для занижения прибыли.
Согласно управленческой отчетности, которая консолидирует трех поручителей, показатель "Долг/EBITDA" по итогам 2005 г. составил 3.8х, показатель "Долг/Собственный капитал" - 0.9х. Мы рассматриваем это как достаточно высокий уровень долговой нагрузки. Средства, полученные от размещения, будут направлены на рефинансирование краткосрочной задолженности /2/3/ и на финансирование инвестиционной программы /1/3/. В 2006-2007 гг., согласно планам руководства, капитальные вложения составят US$10-12 млн. в год, которые в том числе будут финансироваться из средств нераспределенной прибыли. По прогнозам компании совокупный долг останется на нынешнем уровне US$120 млн., а показатель "Долг/EBITDA" снизится до 2.3х к 2007 г.
Из представленных на рынке облигаций химических компаний Никохим по объему продаж и сегменту хим.промышленности более всего сопоставим с группой Нитол, которая производит более 30 наименований химической продукции, в том числе каустическую соду и ПВХ. Продажи Нитол по итогам 9 месяцев 2005 г. составили US$77 млн., "EBITDA margin" - 7.9%, "Долг/EBITDA" - 2.2х.
Тем не менее, Никохим значительно уступает Нитолу в кредитном качестве. Нитол имеет более прозрачную структуру, аудированную консолидированную отчетность /за 2004 г./ и более низкую долговую нагрузку /"Долг/EBITDA" 2.2х. по итогам 9 мес. 2005 г./
Доходность Нитол-1 к оферте в декабре 2006 г. составляет YTP 10.36%. Доходность Никосхим Инвест-1к погашению в декабре 2006 г. составляет 9.99%. "Справедливую" доходность нового займа к годовой оферте мы оцениваем на уровне 12.5 проц".
