"/публикуемого еженедельно/. По итогам пересмотра мы рекомендуем наращивать позиции в МРСК и РусГидро и фиксировать прибыль в ОГК/ТГК в ожидании важных новостей и публикации отчетности по МСФО за 2009г.
Сравнительный график "риск/доходность" от 7 апреля 2010г.
Сектор электроэнергетики показал впечатляющую динамику с начала года: ОГК/ТГК подскочили на 65%, МРСК – на 55%, РусГидро выросла на 42%, а ФСК на – 17%, тогда как индекс РТС прибавил только 12%. Основными драйверами были оптимистичные ожидания в отношении правил рынка мощности /для генераторов/ и условий перехода на тарификацию RAB /для МРСК/, а также новости о консолидации сектора /заявления о слиянии ОГК-2 и ОГК-6 и объединении ТГК КЭС Холдинга/.
Топливные генкомпании стали лидерами роста /главным образом наиболее рисковые бумаги – ОГК-1, ОГК-2, ОГК-6, ТГК-2, ТГК-4 и ТГК КЭС Холдинга/. Инвесторы покупали ОГК/ТГК в ожидании благоприятных решений регуляторов по долгосрочному рынку мощности, в частности высоких цен на новую мощность. Похоже, что оптимистичные ожидания уже учтены рынком, поскольку котировки превышают наши целевые цены, рассчитанные с учетом самых последних предложений регуляторов.
Мы также отмечаем, что большинство ОГК/ТГК имеют значительные обязательства по капвложениям на ближайшие три года, что снизит свободные денежные потоки и, возможно, потребует дополнительного финансирования /либо долгового, либо в виде допэмиссий/. В этой связи мультипликаторы EV/EBITDA на 2009г. выглядят завышенными. Мы также ожидаем ухудшения финансовых показателей генераторов в 1 и 2 кварталах 2010г. на фоне неблагоприятных регулируемых тарифов. В целом мы считаем ОГК/ТГК справедливо оцененными рынком и рекомендуем фиксировать прибыль.
МРСК значительно выросли в 1 квартале 2010г., однако отстали от генераторов. Мы полагаем, что некоторые фундаментальные показатели все еще не учтены в котировках. В частности, новость о возможном завершении перехода на RAB до конца 2010г. была проигнорирована рынком. Мы отмечаем, что некоторые региональные МРСК торгуются со значительным дисконтом к нашим оценочным коэффициентам EV/RAB. Мы рекомендуем фокусироваться на акциях, входящих в наш список ключевых бумаг на Покупку, публикуемый в еженедельном обзоре: МРСК Юга, Урала и МОЭСК.
РусГидро также показала худшую динамику по сравнению с ОГК/ТГК, что неоправданно, поскольку ГЭС сильнее зависят от платы за мощность, покрывающей их существенные постоянные издержки, в отсутствие топливных затрат, покрываемых ОГК/ТГК за счет продаж электроэнергии. РусГидро представила позитивные операционные результаты за 2009г., дала оптимистичный прогноз на текущий год и объявила о существенном сокращении затрат на восстановление СШГЭС. Мы ожидаем, что бумага будет лучше рынка и топливных генкомпаний.
Сильный рост котировок убедил нас в том, что инвесторы уверены в преимуществах реформы рынка мощности и перехода на ценообразование RAB. Чтобы отразить новое восприятие рисков в секторе мы скорректировали вводные данные для построения нашего графика "риск/доходность". Мы смягчили предположения по рискам для ОГК/ТГК, МРСК и РусГидро в преддверии принятия окончательных решений регуляторами. График теперь в целом отражает наш краткосрочный и среднесрочный взгляд на сектор, изложенный выше", - Петр Опарин, аналитик Рай, Ман энд Гор секьюритиз
