" На наш взгляд, для продолжения роста компании необходимо продемонстрировать более убедительные результаты улучшения контроля над расходами. ДИКСИ объявила хорошие результаты за 1П10 по МСФО. По темпам роста выручки она уступила X5 Retail Group и Магниту, но опередила их по росту EBITDA, которая увеличилась на 27% с уровня годичной давности до $56,4 млн. Операционная эффективность повышается, однако расходы, связанные со списанием запасов, у компании остаются самыми высокими среди публичных ритейлеров. С учетом нашего нового прогноза обменного курса и более низкой прогнозной стоимости долга в модели ДПДС целевая цена повышена до $11,10 за акцию.
Выручка выросла на 27% от уровня годичной давности до $1 025 млн. в 1П10 /рост на 15% до 30 829 млн. руб. в рублевом выражении/ на фоне расширения торговых площадей на 11%. Рекламные кампании привели к сокращению валовой маржи до 25,9%, хотя в абсолютном выражении валовая прибыль выросла на 21% к уровню годичной давности до $265,7 млн. /рост в рублях составил 10% до 7 988 млн. руб./.
Общие, коммерческие и административные расходы без учета амортизации снизились в процентах от выручки на 130 б. п. до 20,4% на фоне снижения расходов на заработную плату и аренду. В результате EBITDA выросла на 27% к уровню годичной давности до $56,4 млн. /рост в рублях на 16% до 1 694 млн. руб./. Тем не менее из_за резкого повышения налогов на прибыль чистая прибыль составила всего $2,5 млн., а чистая рентабельность – лишь 0,2%.
Мы снизили прогнозы финансовых показателей компании с учетом нового прогнозного обменного курса рубля к доллару. Это было компенсировано снижением прогнозной стоимости долга, чем и объясняется повышение целевой цены с $9,90 до $11,10 за акцию.
С учетом роста котировок ДИКСИ на 41% с начала года наша новая целевая цена оправдывает рекомендацию ДЕРЖАТЬ акции группы. Их коэффициент “стоимость предприятия / EBITDA 2011о” равен 7,1, а соотношение “цена / прибыль 2011о” составляет 25,0, что подразумевает дисконт в 32% и премию в 30% к аналогам с развивающихся рынков. При этом дисконт группы к X5 Retail Group по коэффициенту “стоимость предприятия / EBITDA 2011о” сузился до 21% по сравнению с историческим средним значением в 35%. Мы полагаем, что в 2П10 рост выручки ДИКСИ ускорится, рентабельность продолжит повышаться; при этом мы полагаем, что X5 Retail Group, вероятно, покажет лучшую динамику прибыли и имеет краткосрочные катализаторы роста".
