"Рубль уже восстановил большую часть утраченной стоимости с конца 2010 года, подорожав почти на 5% по отношению к валютной корзине с ноябрьского минимума. Мы считаем, что восстановление курса рубля было связано с повышением внешнеторгового сальдо России в последние месяцы прошлого года. Однако, учитывая рост инфляции и импорта, и сдержанную денежно-кредитную политику, мы считаем, что у российской валюты остается незначительный потенциал роста в первой половине 2011 года, если цены на нефть не продолжат расти выше достигнутого уровня в USD 100/брр.
Мы считаем улучшение сальдо внешнеторгового баланса основной причиной стабилизации и роста курса рубля. Согласно предварительным данным о платежном балансе, положительное сальдо торгового баланса России увеличился до более чем USD 13 млрд. в декабре с примерно USD 10 млрд. в месяц за большую часть второй половины 2010 года.
Для дальнейшего повышения курса рубля, по нашему мнению, потребуется рост положительного сальдо внешнеторгового баланса и счета текущих операций платежного баланса, так как большая часть улучшений в конце 2010 года, судя по всему, уже отражены в существующем курсе российской валюты. Резкое повышение цен на нефть за последние несколько недель означает, что такой рост возможен, тогда как сезонное замедление импорта может создать дополнительную поддержку балансу внешней торговли, по крайней мере в ближайшей перспективе. Впрочем, мы считаем, что потенциал роста курса рубля будет зависеть не от сохранения высоких цен на нефть, а скорее от их дальнейшего роста. Дальнейшее восстановление внутреннего потребительского спроса и спроса на инвестиции должно поддержать рост импорта позднее в 2011 году и – при поддержке за счет роста курса рубля – рост импорта должен вновь быстро привести к сокращению сальдо внешнеторгового баланса, что должно ослабить фундаментальную поддержку курса рубля. Вэтой связи, мы считаем, что фундаментальный потенциал дальнейшего роста курсарубля ограничен. Мы прогнозируем, что курс рубля на конец II квартала 2011 года со-ставит 34 руб. за валютную корзину, что подразумевает весьма умеренный потенциал роста курса рубля – всего на 2% за ближайшие несколько месяцев.
Относительно сдержанная позиция ЦБР может, по нашему мнению, еще большеограничить потенциал роста курса рубля. ЦБР принял решение не менять процентные ставки на последнем заседании совета директоров по стратегии банка, несмотря на то, что инфляция превышает 9% за 12 месяцев и может еще больше повыситься в ближайшие месяцы. Хотя регулятор принял решение о повышении минимальных требований к обязательному резервированию на 0.5-1.0 п.п., мы считаем, что масштабы данного решения далеко не достаточны для того, чтобы удержать рост инфляционного давления.
РУБЛЕВЫЕ ПРОЦЕНТНЫЕ СТАВКИ ЯВЛЯЮТСЯ ОДНИМИ ИЗ САМЫХ НИЗКИХ НА РАЗВИ-ВАЮЩИХСЯ РЫНКАХ, СДЕРЖИВАЯ ПРИТОК КАПИТАЛА
Процентные ставки в России являются одними из самых низких на развиваю-щихся рынках, в основном в результате такой сдержанной денежно-кредитнойполитики. Мы считаем, что данное обстоятельство подрывает потенциал любого существенного притока капитала на российские рынки, который в потенциале мог бы смягчить негативное воздействие ухудшения сальдо счета текущих операций платежного баланса.
Кроме того, рост инфляции также ведет к дальнейшему ухудшению сальдо внешней торговли и счета текущих операций, поддерживая спрос на импорт. Такая поддержка происходит за счет сильного повышения реального курса рубля, котороеспособствует повышению потребительского спроса на импорт. Кроме того, рост инфляции также повышает спрос на инвестиции, понижая эффективные реальные процентные ставки до отрицательного показателя. Так как инвестиции являлись одним из важнейших факторов, обусловивших восстановление импорта в 2010 году, дальнейшеевосстановление спроса на инвестиции должно вести к ослаблению фундаментальнойподдержки курса рубля.
УСКОРЕНИЕ ИНФЛЯЦИИ ТАКЖЕ ВЕДЕТ К ОСЛАБЛЕНИЮ ФУНДАМЕНТАЛЬНОЙ ПОДДЕРЖКИ КУРСА РУБЛЯ
Спрос на инвестиции был одной из основных движущих сил восстановления импорта в 2010 году
Рост инфляции ведет к тому, что реальные процентные ставки становятся отрицательными, что в потенциале может способствовать дальнейшему усилению спроса
