Главная цель ФРС, ЕЦБ, Банка Японии и других монетарных властей, вставших на путь отчаянного стимулирования конечного спроса через снижение стоимости кредита, как представляется абсолютному большинству наблюдателей - вновь запустить кредитный процесс. По крайней мере, не так давно говорили именно об этом, и сейчас продолжают это повторять. Надо заставить банки давать взаймы, а заемщиков - брать деньги, и все вновь пойдет как по маслу. Некоторые банки /по крайней мере, на публику/ уже говорят о том, что этот процесс уже пошел вновь. На уровне здравого смысла нам, как мы уже указывали не раз, это, впрочем, казалось странноватым: неужели всерьез можно полагаться на то, что сильно обжегшийся на заимствованиях должник, вдобавок по-прежнему обремененный значительным долгом, готов войти в ту же самую кипящую воду еще раз?
Однако нельзя не признать, что кое-чего ФРС и Минфин США добились: благодаря крайне низкой стоимости фондирования и послаблениям в бухгалтерском учете прибыльность банковской системы, а также - не в последнюю очередь благодаря глобальному копированию американской практики - доходы диверсифицированных географически транснациональных корпораций резко выросли. В этом смысле история повторяется. Причем с пугающей скоростью.
Однако существует очень простой аргумент, говорящий о том, что полноценное и длительное возрождение завершившейся экономической парадигмы невозможно. Следовательно, в конечном итоге, нынешние стимулирующие меры без существенных перемен в самой системе обречены на провал. Этот аргумент - перенасыщение экономики долгом.
Перенасыщение долгом: каждый номинальный доллар прироста долга в какой-то момент перестает вызывать увеличение номинального ВВП вовсе. Отношение изменения долга к изменению ВВП по номиналу дает ноль - это точка насыщения долгом. То есть, дальнейшее увеличение кредита больше не приводит к росту ВВП, а вследствие беспрецедентных антикризисных мер де факто начинает мешать росту экономики. Данный график также может быть назван marginal money velocity /относительная скорость обращения денег/ в экономике, в которой деньги основаны на кредите. С 2001 г. ВВП США вырос на 4.7 трлн.долл., долг - на 25 трлн. /zerohedge.com/. Без экстраординарных антикризисных мер точка насыщения была бы пройдена примерно в 2015 г.
Перенасыщение долгом - то препятствие, о которое бьются монетарные власти США, действия и технологии которых копирует за малым исключением весь современный мир. Так же, как, в общем и целом, он копирует и созданную США финансовую систему вообще. Значит ли это, что все бессмысленно? Как пишет Натан Мартин, разрабатывающий данную концепцию: "Мы прокляты, если делаем это, и прокляты, если не делаем." Такая монетарная парадигма является на сегодня единственной известной для рыночной экономики после упразднения бреттонвудской системы, следовательно, все что остается делать ФРС и прочим монетарным властям, попавшим в ситуацию долгового перенасыщения и последующего кризиса, это стараться выиграть время, за которое, возможно, будет найдено иное, кпрдинальное и более эффективное решение.
Простейшим способом является, конечно, попытатся все повторить еще раз через известный принцип jubilee - списать или как-то иначе экстерминировать имеющийся долг и начать выдавать новый, так сказать, с чистого листа. Готовы ли пойти на это даже заемщики - вопрос с неоднозначным ответом. Когда-то казалось,что нет альтернативы бреттонвудсу - и вот самой этой системы не существует уже 40 лет. Точно так же, сегодня кажется, что это совершенно естественно, когда рост экономики есть следствие роста долга...
Другой видимый шанс на то, чтобы, как минимум, отложить критические перемены в парадигме - это попытка продолжить кредитную экспансию на те экономики, которые пока не испытывают перенасыщения долгом. Однако эта концепция, похоже, также потерпела фиаско: маленькие, высоко интегрированные в современную финансовую систему экономики, вроде стран Балтии, дошли до точки насыщения очень быстро и почти рухнули, тогда как такая вожделенная для мировой банковской системы экономика, как китайская, в целом перенимая важнейшие элементы долговой экономики, остается достаточно закрытой для мировых финансовых институтов - проводников, приводных механизмов данной монетарной системы.
Всполохи кризиса, вроде последних событий в Европе, до этого - в Дубай и Исландии, говорят о том, что точка насыщения долгом пройдена для большого количества экономик самого разного калибра. Возможно, Япония, которая сейчас попала в столь затруднительное положение, уже давно относится к экономикам, перешедшим рубикон /вспомним "потерянное десятилетие/двадцатилетие"/, но весьма специфическая закрытость - при ее внешней полной открытости! - финансовой системы этой страны /иностранцам принадлежит лишь около 5% внешнего гос.долга Японии/, помноженная на положительное сальдо текущих операций, позволяет ей держаться на плаву, ничего не меняя принципиально, уже около 20-и лет. Если Япония вдруг окажется в положении чистого должника /например, из-за роста цен на сырье с одновременным сокращением экспортных производств, которые может быстро перехватить Китай с помощью тех же импортеров бывших японских товаров/, то ее финансовое состояние кардинально ухудшится, и, видимо, очень быстро.
Концепция долгового перенасыщения позволяет легко объяснить многие вещи, например низкую действенность беспрецедентных стимулирующих мер в США, сохраняющуюся высокую безработицу, низкое доверие потребителей с одновременным процветанием [временным, относительным] финансовых институтов, которые продолжают обслуживать поддерживаемый властями выше точки насыщения долг. В известном смысле, их ситуация долгового перенасыщения на сегодня не очень беспокоит: она беспокоит монетарные власти, которые силятся поддержать экономику как раз через финансовые институты. На коротком промежутке времени - это беспроигрышная игра для последних.
Концепция насыщения долгом объясняет, почему денежная масса М2 в США /красным/ не растет быстрее ВВП, несмотря на резкий рост денежной базы /оранжевая линия/ в ходе QE1 и QE2...
...почему потребительский кредит /зеленым/ так слабо реагирует на рост денежного предложения, несмотря на титанические усилия властей...
А вот S&P500 и другим "рискованным" активам перенасыщение кредитом напрямую не вредит - до поры, до времени.
Облигации в зоне евро, YTM /красным; толстая линия - 10 лет, тонкая - 2 года/ и сШа /синим; та же логика/. Тут ФРС также пока преуспела: доходность сдерживаются интервенциями ФРС и ее твердой позицией продолжать инфляцию долга. В Европе все иначе.
Россия, в которой, например, ипотечный кредит /недвижимость - наиболее перенасыщенный долгом сектор экономики в ряде стран/ составляет 2% ВВП против 73% в США и 102% в Швейцарии, не относится к странам с явным долговым перенасыщением. Любопытно посмотреть, однако, что мы наблюдаем у насв этой связи:
Отношение изменения номинального ВВП к изменению долга в РФ, в рублях. В качестве прокси "долга РФ" мы используем сумму всех кредитов, выданных банковской системой РФ, и внешнего долга /государственного и частного/, пересчитанного по соответствующему обменному курсу; все даты - на 1 января года, следующего за указанным на оси Х. Данные за 2009 г. опущены по понятной причине. На основе этой небогатой истории можно заметить, что точки насыщения долгом Россия уж точно не достигала. Оговоримся: экономика России значительно отличается от американской в данном отношении. Россия - чистый кредитор по всем параметрам. Отношение общий долг /наш прокси/ к ВВП составляет не более 85%.
На самом деле, вопрос о насыщении долгом РФ неоднозначен. При отсутствии макроэкономического насыщения, платежеспособный спрос на кредит вполне может быть перенасыщен. Пока Россия активно копировала элементы кредитной экономики в 2004-2007 гг., на рынке корпоративных облигаций сформировался значительный так называемый "третий эшелон" бумаг, знаменовавший своим ростом развитие кредитного пузыря. Однако очевидно, что не перенасыщение кредитом является главным структурным препятствием для роста экономики РФ.
Рост денежной массы на так, как в США, но всё же пока отстаёт от роста денежной базы /предложения денег/:
На злобу дня /цитата из самих себя/:
...Последствия катастрофы в Японии пока невозможно оценить до конца. Погибло более 8 тыс.человек, приостановлено производство на ряде конвейеров, и крупнейшие компании, такие, как, например, GM и Volvo уже заявляют о тревожном положении с компонентами. [На долю Японии приходится 30% мирового производства флэш-памяти, 20% полупроводников, 40% электронных элементов.] Ущерб измеряется сотнями миллиардов долларов, и правительство Японии уже планирует выпуск целевых бондов в объеме 10 трлн.иен /около 125 млрд.долл./ для ликвидации последствий землетрясения.
Если учесть, что в мире многие правительства охотятся за деньгами для покрытия их огромных бюджетных дефицитов, а также взглянуть на ухудшающуюся демографическую ситуацию в Японии /старение населения требует выплаты большего объема пенсий/, то привлечение таких денег для Японии на рынке не является такой уж простой задачей. Например, бюджетный комитет конгресса США считает, что совокупный дефицит бюджета США в течение ближайших 10-и лет составит 9.5 трлн.долл., а не 7.2, как рассчитывала администрация Б.Обамы. И такое же неприятное "открытие" наверняка может ждать еще ряд государств, что, в конечном итоге, говорит в пользу роста стоимости подобных заимствований. А ведь против такого роста ставок направлены усилия большинства ЦБ, выполняющих меры стимулирующей политики.
Банку Японии запрещено покупать облигации правительства при первичном размещении, однако "за исключением особых случаев". Япония, таким образом, видимо, присоединяется к тем странам, которые проводят QE. Вообще, финансирование таких огромных дефицитов, очень возможно, потребует продолжения QE в дальнейшем не только Японией... Значит, инфляционное давление будет со временем только возрастать...
Однако различные неприятности - мелкие и не очень - которые сотрясают мировое экономическое и политическое пространство в последние недели все равно меркнут на фоне привычки рынков к тому, что на каждую неприятность найдется лекарство в виде очередной инъекции ликвидности. Хотите забыть про радиационную опасность хотя бы на время? Вот вам еще 2 трлн.иен /25 млрд.долл./ И рынки реагируют правильно, так как привыкли - ростом."
Из-за указанных выше событий на рынке облигаций, спрэд США/зона евро /красным/ достиг впечатляющих минус 110 б.п. Это оказывает сильное давление на доллар против евро /зеленым/.
"Черное золото"? Это - уже не фигура речи. Черным – цена нефти, желтым - золота. После событий в Японии, Ливии трудно с этим не согласиться... Плохая новость для мира, но отнюдь неплохая для нескольких стран, включая РФ.
