Рубль: все внимание на ФРС

Вчера рубль вновь укрепился по отношению к доллару и бивалютной корзине, завершив в положительной зоне вторую сессию подряд. С конца августа укрепление уже составило около 5% и 3.5% соответственно.

ЧИТАТЬ: Рубль корректируется вниз после 10 дней роста к корзине валют>>

Несмотря на низкую активность в преддверии заседания Комитета ФРС по операциям на открытом рынке, рубль завершил день на отметке 37.10 относительно корзины (внутридневной максимум последней составил 37.25) и 32.20 - относительно доллара. Такая динамика была связана, по-видимому, с продажей валюты экспортерами, которые готовятся к очередному налоговому периоду.

В то же время цены на нефть продолжают снижаться (баррель Brent стоит уже меньше 108 долл.; более подробно о влиянии низких нефтяных цен мы писали в обзоре «Рубль: реальность новых корреляций» от 30 августа), тогда как временная поддержка со стороны более высоких цен, имевших место некоторое время назад, в этом месяце должна отразиться в более высоких налоговых выплатах.

Сегодня все взгляды будут прикованы к ФРС. Подавляющее большинство участников рынка ожидает, что американский центробанк объявит о начале свертывания программы количественного смягчения, однако это обстоятельство уже полностью учтено в ценах, поэтому все внимание будет обращено на объемы сокращения и на то, как изменится риторика регулятора в отношении будущего процентных ставок.

Не исключено, что из-за того, что последние данные американской экономической статистики в основном были хуже ожиданий, риторика будет сравнительно мягкой.

Ставки: рынок смирился с увеличением системных обязательств по операциям репо. Во вторник ЦБ РФ предоставил банкам 2.1 трлн руб. в рамках недельного репо (по ставке 5.52%) и 354 млрд руб. - в рамках однодневного репо (5.55%). Суммарный объем обязательств банков перед регулятором по операциям репо достиг примерно 2.3 трлн руб. Ставки по межбанковским операциям и однодневным свопам находятся в пределах 6.0-6.25%, и похоже, что рынок постепенно смирился с увеличением обязательств банков перед ЦБ РФ по операциям репо.

На наш взгляд, это можно объяснить рядом причин: трехсторонние операции репо и аукционы среднесрочных кредитов, предоставляемых соответствии с Положением 312-П на 12 месяцев под залог нерыночных активов (программа MTRO), достигли своих целей.

Мы считаем, что валютные интервенции ЦБ в целом оказывают пропорциональное влияние на всех участников рынка, в то время как аукционы MTRO могли оказать поддержку именно тем игрокам, которые испытывали наибольшие проблемы с ликвидностью и контрагентские лимиты которых были в большом объеме утилизированы (именно это способствовало повышению ставок и большой разнице в них в разных сегментах денежного рынка).

Однако на данный момент дело обстоит иначе, и мы полагаем что в том случае, если спрос на новом аукционе MTRO покроет весь объем предложения, этого будет достаточно, чтобы до декабря ставки удерживались в пределах 6.25%. В декабре основная часть депозитов Федерального Казначейства (на данный момент - около 650 млрд руб.) подлежит погашению, но бюджетные расходы, запланированные на конец года, будут осуществляться несколькими неделями позже.

ОФЗ: большой объем предложения оказал давление на дальний отрезок кривой. Во вторник на рынке ОФЗ наблюдалась коррекция накануне аукционов и заседания Комитета по операциям на открытом рынке ФРС США. Доходность долгосрочных ОФЗ к закрытию увеличилась на 13 бп (цена ОФЗ-26212 упала сильнее рынка, доходность при закрытии составила 7.8%), а среднесрочные выпуски закрылись ростом доходности на 6-8 бп.

Внимание рынка вчера было приковано к Министерству финансов, которое объявило ориентиры доходности по новым выпускам - 7.45-7.5% для 10-летнего выпуска и 7.77-7.82% для 15 летнего выпуска. Оба выпуска имеют высокие премии к вторичному рынку - 5-10 бп, возможно из-за нового 15-летнего выпуска большого объема. Спред между 14-летними и 4-летними облигациями снова расширился до 115 бп. Это соответствует нашему предположению, что дальний отрезок кривой на этой неделе окажется под давлением.

Однако мы не думаем, что отстающая динамика долгосрочных выпусков явление временное - по нашим наблюдениям, рынок все больше начинает открывать короткие позиции на длинном отрезке.

На наш взгляд, в пользу этого свидетельствуют следующие факторы: 1) Банк России пока не спешит снижать ставки по операциям репо, и инфляция остается выше порогового значения в 6%; 2) пересмотр бюджета на 2013 год и последующие периоды в действительности не меняет внутренние программы заимствований, потому что фактически имеет место пропорциональное сокращение доходов и расходов в связи со снижением прогноза по доходам; 3) Минфин использует любое окно возможностей для размещения долгосрочных облигаций, увеличивая дюрацию портфеля и предлагая, вероятно, хорошую премию за размер; 4) международный спрос вполне удовлетворяется первичными размещениями со стороны Минфина. Таким образом, мы не видим факторов поддержки цен в дальнем конце кривой в ближайшие несколько месяцев; ситуация может измениться только в случае активизации международного спроса под воздействием глобальной конъюнктуры.