Следующий год станет переходным периодом с последующим появлением результатов реформ

Страновой дисконт к цене российских акций, на наш взгляд, обусловлен не качеством активов, а уровнем управления инвестициями.

Мы видим две причины, по которым осуществляемые инвестиции не в полной мере реализуются в корпоративной прибыли: 1) доминирующая доля капитальный расходов на поддержание бизнеса в общем объеме инвестиций; 2) низкая маржинальная доходность проектов по расширению операций.

По нашим оценкам, «экономическая» прибыль российских компаний заметно отстает от бухгалтерской, реализованная доходность ниже, а фактическая стоимость - больше той, которая отражается в отчетности. Скорректированное значение коэффициента «P/E» индекса РТС составляет 7.8x, против 6.0x, рассчитанных исходя из показателей отчетов о прибыли и убытках.

По всем анализируемым нами компаниям маржинальная доходность проектов по расширению операций составляет менее 7% (общий показатель снижается прежде всего за счет показателя госкомпаний), что значительно ниже той стоимости капитала российского рынка, на которую ориентируются инвесторы.

Следующий год станет, как мы ожидаем, переходным периодом, после которого проявятся первые результаты структурных реформ (начало реформам было положено уже в 2013 году).

Наши экономисты понизили свой прогноз в отношении роста реального ВВП России в 2014 году до 1.3% (предыдущая оценка составляла 2.2%). Мы, в свою очередь, понижаем прогноз индекса РТС по состоянию на конец 2014 года (с поправкой на дивиденды) с 1750 до 1600.

Основное место в нашей модели портфеля занимают акции экспортно-ориентированных компаний, выплачивающих дивиденды, а также устойчивые к внешним воздействиям бумаги компаний, ориентированных на внутренний рынок, - это сети магазинов-дискаунтеров, компании сотовой связи и интернет-провайдеры, для которых характерна самая низкая эластичность спроса, либо в линейке услуг которых имеются совсем недорогие варианты.