Наш "индикатор кризиса" говорит о том, что он уже почти за углом

В предыдущем обзоре мы обратили внимание на некоторые из рисков для американского фондового рынка, которые несут в себе переоцененная стоимость акций, фундаментальная слабость бумаг сектора высоких технологий (в том числе биотехнологий), технические факторы, ставящие под сомнение прочность ключевых скользящих средних значений (в первую очередь 100-дневного, которое в последние 12–18 месяцев служило для рынка уровнем коррекционной поддержки), а также угрозы финансовой стабильности со стороны ультра-мягкой монетарной политики ФРС.

Еще одной примечательной особенностью текущей ситуации на фондовом рынке США является растущее противоречие между оптимистичными прогнозами в отношении корпоративной прибыли и фундаментальными факторами (ультранизкая инфляция и экономический рост, не превышающий 2%).

Играть одновременно на двух сторонах поля ФРС не удастся: если сохранять стимулирующий характер монетарной политики (потому что Джанет Йеллен считает, что состояние экономики или рынка труда недостаточно прочное), то возникает угроза образования пузыря на фондовом рынке (по сути он надувается благодаря поступлениям ликвидности от ФРС). По определению, пузыри лопаются (рано или поздно), однако здесь следует задать такой вопрос: если произойдет обвал, можно ли рассчитывать на то, что ФРС будет до бесконечности продолжать программу количественного смягчения ради оказания поддержки финансовым рынкам? Что случится, когда такая поддержка не сработает? Банк Японии и руководство Китая пока, похоже, не вполне готовы к масштабному стимулированию монетарной политики, ЕЦБ до сих пор размышляет над тем, в какую сторону ему двигаться дальше, – все это усиливает неопределенность на рынках.

Геополитические риски сохраняются, а наш «индикатор кризиса» – котировки акций Sotheby’s – говорит о том, что кризис уже практически за углом. Доходность 10-летних казначейских облигаций США – еще один индикатор неприятия риска – уже опустилась ниже 200-дневной скользящей средней; полагаем, в ближайшее время она может опуститься дальше – до 2.25%. Японская иена укрепляется, а снижение индекса Nikkei225 за неделю может достигнуть 7%.

Есть опасность, что недостаточное ужесточение фискальной и монетарной политики в восходящей фазе цикла при слишком активном смягчении в нисходящей фазе будет способствовать укоренению финансовой нестабильности, тем самым мешая продолжительной нормализации монетарной политики. Как ни парадоксально, но низкие ставки себя оправдывают. Подход, ориентированный на стимулирование краткосрочного спроса, чреват появлением еще больших проблем в будущем.

Монетарная политика должна иметь долгосрочную направленность, охватывающую весь финансовый цикл, в противном случае она приобретает привязку к менее длительному электоральному циклу, в рамках которого никто не возражает против быстрого надувания пузырей, но все требуют поддержки после их схлопывания.

Сейчас финансовые регуляторы крупнейших стран строят свои стратегии фактически исходя из дефицитного спроса. В частности, ФРС, заявляющая о намерении сохранить мягкую политику ввиду недостаточно низкого уровня безработицы, совершает, похоже, большую ошибку, поскольку в этом случае она сохраняет негативную взаимосвязь между финансовой нестабильностью и экономической нестабильностью. Сильное падение рынка акций, например, даст основания дольше сохранять низкие процентные ставки и/или фактически увеличить объем денежных вливаний в финансовую систему в рамках программы количественного смягчения. Однако в итоге это приведет к созданию лишь бесконечно нестабильного финансово-экономического цикла, но никак не условий для устойчивого восстановления ведущих мировых экономик.

Управляющий ФРС Даниэль Тарулло в своем последнем докладе «Долгосрочные задачи американской экономики» указывает на долгосрочное снижение темпов роста производительности труда, резкий рост неравенства в доходах, уменьшение экономической мобильности (доля труда в общем объеме доходов составляет 56% – это самый низкий показатель за всю историю сбора данных с 1948 года, хотя доля одного первого процента удвоилась с 1979 года), ослабление динамики рынка труда, которое отражается в уменьшении географической мобильности и текучести рабочей силы, а также замедление темпов создания новых компаний. Даниэль Тарулло отмечает, что возможности монетарной политики противостоять этим долгосрочным тенденциям ограничены. Финансовые рынки, похоже, также начинают это понимать.