Летом российский рынок ждет коррекция на 10-13%

Деловая активность в ключевых мировых экономиках в целом демонстрирует умеренный подъем, указывая на продолжение глобального экономического роста во 2-ом полугодии. Наиболее высокий уровень деловой активности отмечается в экономике США. По-прежнему вызывает опасения французская экономика, которая остается, по нашему мнению, наиболее уязвимой среди развитых стран. Наибольшие опасения, впрочем, вызывают инфляционные процессы в США, которые продолжат усиливаться в ближайшей перспективе.

В экономике Китая ухудшения не отмечается, в фокусе - стабилизация. При этом правительство воздерживается от масштабной поддержки экономики, ограничиваясь лишь точечными мини стимулами. Риски по КНР (спад на рынке недвижимости, рост теневого кредитования) вполне управляемые. Мы ожидаем, что темпы роста ВВП КНР по итогам 2014 г. составят 7-7,2%.

Довольно слабой пока выглядит ситуация в российской экономике. РФ, скорее всего, удастся избежать рецессии, но темпы роста ВВП в этом году будут близки к нулевым. Во 2-ом полугодии мы ждем определенного улучшения в РФ на фоне оживления в промышленности и инвестиций, но возврата к целевым темпам роста ВВП (1-2%) не ожидаем ранее весны 2015 г.

Политика ведущих ЦБ

Согласно нашим оценкам, ФРС полностью выйдет из программы выкупа активов (QE3) в сентябре-октябре 2014г. Первое повышение ключевой ставки может произойти уже на заседаниях в марте-апреле 2015г., а к концу года ключевая ставка составит 1.-1.25%. Банк Англии может последовать за ФРС раньше, чем остальные ЦБ. А вот ЕЦБ готов уже с осени применить обширный спектр программ стимулирования, включая предоставление банкам таргетируемых 4-х летних займов (TLTRO), а также выкупа активов. Последнее мы рассчитываем увидеть уже в конце этого - начале следующего года.

Глобальные рынки

Рынки долга: На наш взгляд, во 2-м полугодии нас ждет переоценка в сторону повышения среднего (2-5 лет) при слабой динамике дальнего (7-10 лет) участков кривой UST. Хотя доходности гособлигаций еврозоны существенно снизились, политика ЕЦБ может стимулировать их дальнейшее снижение.

Корпоративные спрэды high-yield (HY) категории уверенно сжимаются на фоне избытка ликвидности и улучшения балансовых показателей компаний. На наш взгляд, этот тренд продолжится, но «дно» по ним уже рядом. Мы видим и потенциал сужения спрэдов ЕМ, что частично нивелирует рост долларовых ставок.

Валюты: К осени мы ждем начала фазы ослабления евро (к 1.33.-1.34), которая в конце года может стать валютой фондирования - политика ЕЦБ поддержит аппетит к риску. Отметим, что острая фаза кризиса валют ЕМ завершилась в январе-феврале и сейчас мы видим умеренный возврат капиталов на ЕМ.

Динамику валют ЕМ в 3-м кв. мы ждем скорее боковую - их переоценку считаем завершенной, оснований для сильного позитива от экономик нет, а стимулы от ЕЦБ поступят осенью.

Товарные рынки: Товарные рынки в целом по-прежнему не очень интересны. Переход в цикл опережающего роста рынков акций (с 2008г.) вызван слабым глобальным экономическим ростом и периодом придавленной инфляции в развитых странах. Мы ждем стабильности нефти и роста лишь отдельных сырьевых активов (никель, частично драгметаллы) во 2-м полугодии.

Акции: наши целевые значения в этом году для S&P500 - 2050-2150 пунктов. Nasdaq пока не вошел в зону нормализованных значений по P/E и сохраняет потенциал роста. Рынки EM будут выглядеть скорее на уровне DM.

Российские активы в глазах инвестора

Украинские риски не включены в цену, но остаются и, видимо, вряд ли уйдут в 3-ем квартале. По большинству метрик (отношение РТС/Brent, CDS, мультипликаторам, даже рубль ниже) геополитической премии в позициях российского рынка нет.

Притока капиталов в Россию пока нет, хотя и отток прекратился. С конца марта - начала апреля можно констатировать прекращение оттока капитала из фондов, работающих с акциями РФ. Притока, в отличие от ЕМ в целом, также, впрочем, нет, что мы объясняем слабостью экономики и сохраняемой угрозой вовлечения России в события на востоке Украины и,
соответственно, санкций.

Рынок остается фундаментально привлекательным. И хотя в целом BRICS не находится в фокусе инвесторов, в 3-ем квартале, исходя из политики ведущих ЦБ, можно ожидать спроса на Россию в рамках спроса на ЕМ в целом. Индекс ММВБ остается привлекательным по мультипликаторам, рост оценок сдерживается отсутствием явных инвестидей как специфически российских, так и в BRICS. Вместе с тем мягкая политика ведущих ЦБ в условиях формирования пузыря на рынках развитых стран поддерживает аппетит к риску и спрос на ЕМ, что мы надеемся видеть и как минимум в 3-ем квартале.

Дивидендный фактор окажет решающее давление на динамику рынка в 3-ем квартале исходя из высокой дивидендной доходности (около 4.5% по индексу ММВБ).

Дивидендные отсечки ключевых «весовых» бумаг приходятся на 8-17 июля, после чего рынок традиционно снижается. Кроме того, рынок акций входит в сезонно слабый период - мы не видим драйверов, способных компенсировать летом завершение дивидендного сезона и подтолкнуть торговую активность.

Прогноз по индексу ММВБ

В нашем базовом сценарии на 3й квартал мы не закладываем серьезного ухудшения сантимента из-за Украины, но и существенного улучшения раньше августа пока не ждем. Исходя из предпосылок того, что нефть останется выше зоны 100-105 долл./барр., интерес к ЕМ сохранится, а значимого позитива ни товарные рынки, ни экономика РФ не преподнесут, мы ждем, что индекс ММВБ летом испытает коррекцию к зоне 1280-1330 пунктов (минус 10-13% с уровней конца 2-го квартала), вызванную закрытием дивидендного сезона, но завершит квартал в текущем диапазоне (1460-1510 пунктов).

Мы считаем, что август может стать хорошей точкой входа в рынок в расчете на ускорение экономики РФ и переоценки российского рынка в конце года с ростом индекса ММВБ к 1580-1620 пунктов к концу года.

Отраслевые идеи

Мы отмечаем, что по-прежнему крайне дешево смотрятся, в первую очередь, нефтегазовый сектор и электроэнергетика. Оценки остальных ключевых сегментов (металлурги, банки, телекомы) выглядят интересными, но не супернизкими. Мы по-прежнему ждем переоценки нефтегазового сегмента, выделяя Роснефть. На финсектор у нас нейтральный взгляд - тут имеет смысл присмотреться к спрэдовым стратегиям (ПА-ОА Сбербанка).

Металлургия, на наш взгляд, проходит «дно» и, несмотря на то, что повода для ралли в металлах нет, эффективные компании и компании с потенциалом роста операционных показателей (ММК, Rusal и НорНикель, Полюс Золото) выглядят привлекательными. Из тех же соображений мы видим потенциал роста в МТС и ГК ПИК.