Реструктуризация украинского долга: ключевые моменты

Ниже мы анализируем ключевые аспекты продолжающихся переговоров и прогнозируем, что Украина не объявит дефолта, пока МВФ не представит пересмотренных макроэкономических прогнозов, и пока частные инвесторы не получат и не рассмотрят новое предложение о реструктуризации долга. Мы полагаем, что Украина продолжит в полной мере обслуживать свои долговые обязательства как минимум в ближайшие три-четыре недели. 

- Мы ожидаем, что МВФ опубликует обновленные прогнозы для экономики Украины в ближайшие четыре недели. По нашему мнению, после этого размер необходимого списания долга перед частными инвесторами будет снижен до 25-30% (что соответствует 48%-51% чистой приведенной стоимости). МВФ уже пересмотрел свои прогнозы инфляции и ВВП, и мы ожидаем, что прогнозы курса гривны и показателей платежного баланса также будут сильно изменены. Пересмотр оценок приведет к сокращению потребности в финансировании и к снижению отношения долга к ВВП, что станет аргументом для сокращения списаний по долгу (подробнее см. обзор "Macro Sweeteners on the Way", опубликованный 8 июня 2015 года только на английском языке). 

- Переговоры с кредиторами будут безрезультатны пока Украина не представит предложения о реструктуризации, основанного на пересмотренных прогнозах МВФ. В текущей ситуации Киев технически может предложить лишь списание не менее 40% (в соответствии с программой МВФ, опубликованной в марте), тогда как частные кредиторы хотели бы избежать списания долга, и динамика украинской экономики в последнее время является сильным аргументом в пользу такого решения. Таким образом, новые прогнозы МВФ приведут стороны к общему знаменателю. 

- У Киева нет оснований значительно ужесточать свою позицию, пока кредиторы не рассмотрят обновленного предложения. Тем не менее Украине важно достичь соглашения с частными кредиторами до сентября, когда состоится очередной пересмотр программы помощи, предоставляемой МВФ. Это означает, что украинские власти могут занять более жесткую позицию в переговорах с кредиторами. Мы полагаем, что, новые шаги со стороны Украины могут быть предприняты в августе и, с меньшей вероятностью, в июле. 

- Украинская сторона не введет моратория на выплаты по внешнему долгу до вышеупомянутых событий. Украина использует возможность введения моратория как аргумент при ведении переговоров. Тем не менее фактическое введение моратория привело бы к полномасштабному дефолту по обязательствам перед частными кредиторами, и использование этого крайнего средства сейчас было бы преждевременным. 

- Таким образом, мы полагаем, что Украина продолжит обслуживать свой внешний долг по графику, включая выплату России 20 июня купона по еврооблигациям в размере $75 млн. Отказ от обслуживания этого долга поставит под угрозу весь процесс реструктуризации, что негативно отразится на экономике. Наш базовый прогноз предполагает, что России также будет предложена реструктуризация еврооблигаций, но на отдельных условиях, более выгодных, чем по другим выпускам.