ЦБ продолжает понижать ставки из-за рисков более глубокого спада в экономике

Ничего неожиданного

В пятницу ЦБ понизил ключевую ставку еще на 50 б.п. до 11% – в пятый раз в нынешнем году. Впрочем, это не стало неожиданностью для рынков, поскольку консенсус-прогноз Bloomberg предусматривал снижение ставки на 50 б.п. (мы же полагали, что снижения не будет). Регулятор объяснил свое решение по-прежнему высокими рисками существенного охлаждения экономики, так как макроэкономические индикаторы указывают на более серьезное снижение экономической активности во 2 кв. 2015 г. по сравнению с 1 кв., когда оно составило 2,2% год к году.

В связи с тем, что нынешняя рецессия, по меньшей мере, отчасти обусловлена циклическими факторами, смягчение денежно-кредитной политики может стимулировать экономический рост. В то же время Банк России отметил умеренный рост инфляционных рисков в связи с ухудшением внешнеэкономической конъюнктуры, высокими инфляционными ожиданиями, вероятностью более агрессивной индексации регулируемых тарифов в 2016–2017 гг. и возможностью смягчения бюджетной политики. Однако в ЦБ считают, что после всплеска в июле (из-за индексации регулируемых тарифов 1 июля) инфляция продолжит снижаться и опустится ниже 7% год к году в июле 2016 г. и до 4% в 2017 г.

Резкое смягчение денежно-кредитной политики может ударить по экономике

Хотя мы согласны с тем, что риски углубления экономического спада остаются высокими (по нашим оценкам, экономика России во 2 кв. 2015 г. сжалась на 5,5% год к году против 2,2% в предыдущем квартале), мы считаем, что агрессивное смягчение денежно-кредитной политики также сопряжено со значительными рисками для экономики. Несмотря на то что рубль отреагировал на решение ЦБ довольно вяло, агрессивное смягчение денежно-кредитной политики (с начала года ключевая ставка была понижена на 600 б.п.), по нашему мнению, оказывает значительное давление на рубль, что (учитывая его текущий курс) должно быть компенсировано предоставлением дополнительных объемов валютной ликвидности и/или сокращением объемов покупок валюты Центробанком на рынке.

Наши расчеты показывают, что чрезмерно слабый рубль вреден для экономики, поскольку негативно влияет на потребительский спрос и капитальные инвестиции. Таким образом, попытки поддержать экономический рост посредством агрессивного смягчения денежно-кредитной политики могут не столько помочь, сколько навредить экономике. Исходя из этого, мы ожидаем, что ЦБ продолжит понижать ключевую ставку, но гораздо медленнее, чем в 1 п/г 2015 г. По нашим прогнозам, ключевая ставка к концу года может быть понижена до 10%.