Роснефть: время продавать

Чистая прибыль Роснефти по МСФО за 3 кв. 2015 г. составила 112 млрд руб. – значительно выше консенсус-прогноза в 89 млрд руб. EBITDA и выручка оказались практически на уровне ожиданий (EBITDA составила 244 млрд руб. против прогноза в 248 млрд руб., выручка – 1247 млрд руб. при прогнозе в 1269 млрд руб.). Несмотря на рост капзатрат на 10,5% (до 409 млрд руб.) свободный денежный поток за 9 мес. вырос на 28% – до 517 млрд руб. Чистый долг в 3 кв. снизился на 39% по сравнению со 2 кв. и составил 24,5 млрд долл. 

Мы оцениваем отчетность компании как нейтральную. Результаты выглядят позитивными лишь на первый взгляд. Опережение прогнозов по чистой прибыли связано в первую очередь со значительной прибылью от валютной переоценки в размере 83 млрд руб., что стало возможным благодаря тому, что компания теперь рассматривает большую часть валютного долга как захеджированную будущей валютной выручкой. Рост свободного денежного потока и сокращение чистого долга в свою очередь вызваны поступлением в 3 кв. предоплат по долгосрочным контрактам в размере 16,3 млрд долл. При этом предоплаты не являются бесплатными для компании по сути представляют собой квазидолг.

Операционные результаты компании за 3 кв. также не слишком впечатляют. Так, среднесуточная добыча нефти и жидких углеводородов за 3 кв. составила 4,099 мб/д – на 0,7% меньше, чем во 2 кв. Добыча газа снизилась по сравнению с предыдущим кварталом на 4% – до 0,982 мб/д н.э. Компания намерена стабилизировать добычу нефти в 2016 г. за счет увеличения объемов бурения, при этом прогнозирует рост объема капитальных затрат в рублевом выражении. Добычу газа в 2016 г. планируется увеличить на 5 млрд куб. м.

Среди позитивных факторов можно отметить рост рентабельности переработки. Впрочем, рост произошел не столько за счет роста объема производства моторных топлив класса Евро 4/5 на 8,4%, сколько за счет роста рублевых цен на бензин более чем на 14% относительно предыдущего квартала. Также отметим снижение удельных затрат на добычу углеводородов на 1,3% к/к.

Учитывая отчетность за 3 кв. и изменения рыночной конъюнктуры, мы провели переоценку акций Роснефти. Основываясь на оценке по методу дисконтированных денежных потоков (DCF), мы установили справедливую цену Роснефти на конец 2016 г. на уровне 3,9 долл. за обыкновенную акцию по сравнению с предыдущей оценкой на конец 2015 г. в 3,67 долл. Потенциал падения к текущим котировкам составляет 3,5%, что предполагает рекомендацию «ДЕРЖАТЬ». При этом учитывая текущую перекупленность российского фондового рынка, а также ожидая неблагоприятных для рынка нефти новостей, в ближайшей перспективе мы рекомендуем «ПРОДАВАТЬ» акции Роснефти. 

Среди макрофакторов, которые могут негативно отразиться на котировках акций Роснефти, отметим: заседание ОПЕК 4 декабря – вполне вероятно, что в ходе предстоящего заседания ни то что не будет принято решений о сокращении квот или хотя бы их более жестком соблюдении, но будут повышены квоты (с 30 до 31 мб/д), что будет связано с возвращением в состав картеля Индонезии. Хотя расширение квот в реальности не будет означать расширения предложения нефти на рынке, тем не менее, это окажет заметное давление на котировки «черного золота». Вместе с тем высока вероятность того, что в декабре Ливия расширит свое присутствие на мировом рынке нефти – ожидается возобновление работы экспортных терминалов и добычи нефти на месторождениях Sharara и Elephant, что позволит увеличить предложение ливийской нефти на 440 тыс. б/д в течение недели после возобновления операций.  В начале 2016 г. ожидается снятие санкций с Ирана, что также приведет к заметному росту предложения на рынке.  

В то же время в перспективе года мы ожидаем, что снижение добычи вне ОПЕК приведет к постепенной балансировке рынка нефти, что позволит котировкам нефти восстановиться до уровня в 60-70 долл. за баррель к концу 2016 г. В своей оценке Роснефти мы исходим из среднегодовой цены нефти в 2016 г. в 60 долл. за баррель. По итогам же текущего года мы ожидаем снижения чистой прибыли компании в долларовом выражении на 23,6% – до 7,04 млрд долл., снижения выручки на 42% и снижения EBITDA на 32%. Дивиденды по итогам 2015 г. могут составить 9,9 руб. на акцию, доходность к текущим котировкам – 3,7%, что значительно ниже ожидаемой дивидендной доходности ЛУКОЙЛа, Газпром нефти, Башнефти и сравнимо лишь с доходностью по обыкновенным акциям Татнефти (которую мы также считаем переоцененной).