Китай остается фактором риска

Согласно последним данным, в 4к15 реальный ВВП Китая вырос на 6.8%, что приблизительно соответствует консенсус-прогнозам. По итогам всего 2015 г. рост составил 6.9% против 7.3% в 2014 г. и был самым низким за последние 25 лет. Многие инвесторы полагают, что официальные данные по ВВП завышают фактические темпы роста китайской экономики, но затрудняются оценить их с достаточной точностью. Официальная цель по росту ВВП на текущий год равна 6.5%, в то время как в 2000–2010 гг. этот показатель составлял в среднем 10%. Как бы то ни было, в абсолютном выражении ежегодный прирост ВВП Китая сопоставим с размерами экономики крупной развивающейся страны. Например, в 2014 г. номинальный ВВП Китая увеличился на 864 млрд долл., что превышает размер ВВП Турции.

По ряду других показателей, в том числе объему промышленного производства, выработке электроэнергии и объему строящихся площадей, темпы роста в 2015 г. устойчиво замедлялись, свидетельствуя о возможной рецессии в промышленном секторе страны. Выплавка стали в прошлом году упала на 2.3%, выработка электроэнергии – на 0.2%. Хорошей динамики сектора услуг было недостаточно для компенсации рецессионных явлений, поскольку лопнувший пузырь на фондовом рынке свел к нулю вклад сегмента финансовых услуг. Главными факторами роста в 2015 г. стали снижение процентных ставок и резервных требований, увеличение бюджетного дефицита до 6-летнего максимума в 2.3% ВВП, а также девальвация национальной валюты.

Рынок на публикацию данных по ВВП отреагировал в целом позитивно – возможно, потому что они могли быть намного хуже или потому что многие неблагоприятные новости и так уже в достаточной мере учтены в ценах, судя по снижению мировых фондовых индексов с начала года. В прошедшем году усилились сомнения в том, что китайские власти способны противостоять значительному оттоку капитала из страны без существенной девальвации юаня и негативного воздействия на своих азиатских торговых партнеров.

Китай уже фактически экспортирует дефляцию, возникающую из-за избыточных мощностей, созданных в годы быстрого инвестиционного роста экономики, который также сопровождался стремительным увеличением кредитования в процентном отношении к ВВП. Для ребалансировки китайской экономики и отхода от инвестиционной модели роста придется значительно сократить накопленную долговую нагрузку. Однако опыт показывает, что страны с избыточным объемом кредитования и долговой нагрузкой, как правило, подвержены рецессиям и банковским кризисам.

Китай уже прошел через периоды перегрева и схлопывания пузырей на рынках акций и недвижимости, а теперь, как полагают некоторые обозреватели, может наступить очередь рынка облигаций. В прошлом году задолженность населения, корпоративного и государственного секторов Китая увеличилась на 12% ВВП.

МВФ сегодня публикует обновленный прогноз по росту мировой экономики, в  котором едва ли выразит оптимизм, а скорее, напротив, укажет на неустойчивое и неравномерное экономическое развитие в разных странах мира. По оценкам Всемирного банка, устойчивое замедление на 1 пп роста в странах БРИКС снижает темпы роста мировой экономики на 0.4 пп.

Прогнозы Всемирного банка и МВФ основываются на предположении, что   структурные реформы в Китае продолжатся, а власти обеспечат планомерную ребалансировку экономики. Критики утверждают, что власти только говорят правильные слова о реформах в части производства и предложения, но в действительности делают очень мало в этом направлении. Обозреватель The Financial Times Гэвин Дэвис в своем блоге отмечает, что если ограниченная ребалансировка китайской экономики в пользу сектора услуг и  имела место, то лишь вследствие значительного снижения стоимости промышленной продукции в сравнении с ценами на услуги. В реальном выражении никакой ребалансировки за последние 10 лет не произошло, а необходимый переток ресурсов из упадочных отраслей, по сути, так и не начался.

Основная доля китайского сектора услуг приходится на финансовые услуги и сферу недвижимости, а не на бизнес-услуги, информационные технологии, здравоохранение или образование. Как следствие, данный сектор очень чувствителен к ситуации в отраслях экономики, наиболее подверженных образованию пузырей – таких как рынки недвижимости и финансовых услуг. Действия руководства страны в ответ на недавний обвал на рынке акций и предпринятая ими девальвация юаня указывают на то, что во время эпизодов ухудшения экономической и финансовой ситуации власти отдают предпочтение активному вмешательству. Процесс либерализации финансового рынка может быть приостановлен, если власти сочтут, что введение контроля над капиталом – это более простой способ ограничить его отток или остановить рыночные спекуляции.

Между тем экономическая и финансовая ситуация в Китае по-прежнему угрожает мировой экономике. На данный момент в рамках базового сценария мы полагаем, что в 2016 г. мировая экономика окажется в предельной близости от дефляционной рецессии, хотя в итоге ее все-таки удастся избежать. По оценкам МВФ, в 2015 г. рост глобального ВВП составил 3.1%, что очень близко к нашему долгосрочному прогнозу. Данный показатель является минимальным за период с 2009 г. Прогноз роста на 2016 и 2017 гг. составляет 3.4% и 3.6% соответственно. Темпы роста развивающихся экономик снижаются пятый год подряд, и в этом году МВФ прогнозирует их на уровне 4.3%.

Следующими по важности экономическими индикаторами Китая станут индексы PMI, по которым можно будет судить о снижении или стабилизации уровня экономической активности в стране. В качестве позитивного признака отметим, что с начала декабря цены на горячекатаную сталь и железную руду выросли соответственно на 16.5% и 14%. Теперь вопрос в том, решат ли китайские власти увеличить объем стимулирования экономики. Какие-то новости в этой связи могут появиться к 8 февраля, когда наступает новый год по китайскому календарю, а также в середине февраля, когда Китай будет принимать у себя саммит глав центральных банков «большой двадцатки».

Еще большие опасения вызывает ситуация в экономике США, где последние индикаторы потребительских расходов и производства оказались хуже ожиданий. И в этом случае наш базовый сценарий предполагает, что в нынешнем году рецессии удастся избежать, но американская экономика будет находиться на волосок от такого исхода. Участники рынка оценивают вероятность отказа ФРС от повышения процентных ставок в этом году в 30−35%, что перекликается с нашим тезисом о том, что Федрезерв оказался заложником внешней ситуации. Многие из этих опасений в своем докладе в минувшую пятницу постарался развеять президент ФРБ Нью-Йорка Билл Дадли, чье выступление было расценено как «необычно жесткое». По словам Дадли, риск рецессии не был ключевым фактором, повлиявшим на его решение в прошлом месяце проголосовать за повышение ставки по федеральным фондам.

Сегодня ЕЦБ опубликовал очередной обзор рынка банковского кредитования (Bank Lending Survey), который указывает на смягчение условий привлечения как корпоративных, так и ипотечных кредитов. Индекс настроений в деловой среде Германии (ZEW) в январе повысился до 59.7 против 55.0 в предыдущем месяце, хотя индекс деловых ожиданий опустился за тот же период с 16.1 до 10.2. Согласно текущему прогнозу МВФ, рост реального ВВП еврозоны в этом году составит 1.7%, что будет отражать пусть небольшое, но улучшение.