Решение ЦБ: ориентир в отношении дальнейшей траектории ключевой ставки не изменился

Совет директоров Банка России оставил ключевую ставку на прежнем уровне в 10.0%, не изменив и ориентир в отношении ее дальнейшей траектории. В рамках предварительной оценки эффекта от перехода к политике заявлений о намерениях, регулятор отметил, что денежно-кредитные условия остаются умеренно жесткими, однако инфляционные ожидания участников рынка на конец 2017 г. все еще превышают целевой показатель инфляции, обозначенный Банком России.

Мы полагаем, что уместным моментом для корректировки планов ЦБ может стать декабрьское заседание совета директоров. Возможны следующие варианты исходов данного заседания:

• С учетом недостаточного прогресса с точки зрения корректировки ожиданий участников рынка Банк России сочтет необходимым сохранить текущий уровень ключевой ставки до конца I квартала или даже до конца I полугодия 2017г.

• В случае, если темпы дальнейшего снижения инфляции и инфляционных ожиданий будут приемлемыми для Банка России, совет директоров откажется от практики заявлений о намерениях и, при прочих равных условиях, на первом заседании в феврале следующего года может снизить ключевую ставку на 0.25 бп.

С учетом признаков, отражающих эффективность сигнала Банка России, отказ от увеличения срока действия обозначенной траектории ключевой ставки уже явился бы шагом к смягчению денежно-кредитных условий. Мы склонны по-прежнему расценивать второй из упомянутых сценариев в качестве базового.

В то же время мы разделяем обеспокоенность регулятора тем, насколько большой вклад в недавнее снижение инфляции внесли временные факторы. Так, позитивная конъюнктура сырьевого рынка способствовала тому, что рубль укрепился более значительно, чем ожидалось. Среди временных дезинфляционных факторов Банк России также упоминает хороший урожай. Частичное снятие ограничений на импорт продовольствия из Турции в перечень таких факторов не вошло – судя по всему, поскольку эффект от него пока не нашел отражение в последней статистике.

Дезинфляционный эффект от перечисленных факторов может оказаться неустойчивым, но еще важнее то, что арсенал инструментов в распоряжении Банка России не позволяет на них влиять. Однако уровень потребления и поведенческие тенденции в области сбережений поддаются управлению со стороны ЦБ.

• Банк России отмечает, что «домашние хозяйства пока предпочитают придерживаться сберегательной модели поведения», и «наметившиеся признаки восстановления потребительского кредитования пока не несут существенных инфляционных рисков».

• Однако такая оценка может измениться. Текущий уровень потребительского кредитования является приемлемым только до тех пор, пока «значительная часть выдаваемых кредитов… …направлена на рефинансирование ранее полученных займов», а восстановление темпов роста реальных зарплат может начать более тесно коррелировать с уровнем спроса на товары и услуги.

По оценкам Банка России, промежуточный эффект от перехода к заявлению о намерениях выглядит неоднозначно:

• Реакция финансовых рынков выразилась в смещении вверх кривой доходности. Как отмечается в пресс-релизе, «коррекция процентных ставок на финансовом рынке способствовала поддержанию умеренно жестких денежно-кредитных условий».

• С точки зрения воздействия на инфляционные ожидания эффект является более сдержанным: инфляционные ожидания участников рынка на конец 2017 г. все еще превышают целевой показатель инфляции, обозначенный Банком России.