Трампономика

Экономическая программа Дональда Трампа, одержавшего победу на  президентских выборах в США, базируется на фискальной рефляции, ориентиром для которой служат экономическая политика Франклина Рузвельта и Рональда Рейгана. Для достижения этой цели в ближайшие десять лет планируется увеличить инфраструктурные инвестиции на 1 трлн долл., снизить налоги на доходы населения и корпоративную прибыль на 4.4 трлн долл., а также принять дополнительные протекционистские меры, включая введение 45%-го тарифа на импорт из Китая. Трамп выступает за дерегулирование, обещая добиться отмены реформы здравоохранения, инициированной Бараком Обамой, и закона Додда – Франка. Одной из главных задач он объявил снижение цен на энергоносители за счет реализации потенциала нетронутых запасов сланцевых нефти и газа, оцениваемых в 50 трлн долл. Таким образом, в выигрыше от прихода Трампа к власти могут оказаться фармацевтический, финансовый, строительный и нефтегазовый сектора.

Первая реакция финансовых рынков на победу Трампа, выразившаяся в  резком падении котировок акций и ухудшении аппетита к риску, оказалась непродолжительной. Наверное, логичнее всего сравнивать ее с тем, как рынки отреагировали на итоги референдума о выходе Великобритании из состава ЕС. Однако ввиду того, что заявленная новым президентом политика ориентируется на фискальную рефляцию, следствием которой может стать увеличение дефицита американского бюджета (на данный момент – 2.5% ВВП), на этот раз реакция рынка выразилась еще и в повышении доходности 10-летних казначейских обязательств США до 2.00%. В начале года 10-летние UST торговались на уровне 2.30%, и первым индикатором того, как выборы повлияли на аппетит инвесторов к данному инструменту, станет сегодняшний аукцион по их размещению. 

Доходности гособлигаций ведущих стран уже прошли низшую точку нынешним летом, когда рынок начал закладывать в котировки вероятность сворачивания программ количественного смягчения. Рыночные индикаторы инфляционных ожиданий в США повысились вслед за ростом цен на сырье (реакция на переход к фискальной рефляции) и ускорением роста средних зарплат, о котором свидетельствовал опубликованный в пятницу отчет о занятости в несельскохозяйственных отраслях. Тем временем рынок фьючерсов по-прежнему довольно высоко оценивает вероятность того, что   ставка ФРС по федеральным фондам на декабрьском заседании FOMC будет повышена на 25 бп.

Что касается дальнейшей карьеры Джанет Йеллен, советники Трампа пытаются представить ситуацию так, будто необходимости в ее отставке с поста главы ФРС сейчас нет, однако едва ли можно ожидать, что она продолжит работать в  этом качестве после февраля 2018 г., когда истекает нынешний срок ее полномочий.

Окружение Трампа четко обозначило свою точку зрения относительно того, что политика, которую ФРС проводила в последние несколько лет, привела к образованию «ложной экономики», ущемляющей интересы вкладчиков. В  своих недавних комментариях представители руководства Федрезерва, такие как зампред ФРС Стэнли Фишер, выражали готовность мириться с определенным превышением целевого уровня инфляции, несмотря на риски, которые это влечет за собой в условиях фискальной рефляции. В одном из   своих выступлений Фишер упоминал, что, согласно экономической модели ФРС, смягчение бюджетной политики на один пункт в процентном отношении к ВВП ведет к повышению равновесной процентной ставки на 50 бп.

Если новый руководитель ФРС займет более жесткую позицию или, по крайней мере, будет сторонником нормализации процентных ставок, тогда монетарная политика США может стать более жесткой. Сочетание более жесткой монетарной политики и более мягкой фискальной политики обычно расценивается как способствующее укреплению национальной валюты. Нынешнее руководство Федрезерва не хочет укрепления доллара не только потому, что это негативно отразится на состоянии американского экспорта и экономики в целом, но также во избежание негативных последствий для развивающихся экономик. Более жесткие денежно-кредитные условия в США также создадут проблемы для заемщиков из стран с развивающейся экономикой, чей долг номинирован в долларах.

Эксперты агентства Moody’s попытались проанализировать, к каким последствиям может привести экономическая политика Трампа в ближайшие десять лет (при этом Moody’s использует экономическую модель, близкую к той, на которую опираются Федрезерв и бюджетное управление Конгресса США). Moody’s исходит из того, что основные положения политики Трампа будут реализованы в течение его первого срока и будут оставаться в силе на  протяжении всего прогнозного периода. По мнению агентства, реализация выдвинутых Трампом инициатив приведет к экономической изоляции США, что   предполагает значительное сокращение трансграничной торговли, иммиграционных потоков, прямых иностранных инвестиций и, как следствие, уменьшение потенциала роста экономики.

Некоторые политологи уже говорят о том, что победа Трампа знаменует собой конец либерального международного экономического порядка, существовавшего с конца Второй мировой войны, а также конец глобализации, НАТО, ВТО, Парижского соглашения по климату и одновременный рост популизма (также  называемого «демократией»). Следующих шоков, подобных Брекзиту и победе Трампа, по их словам, следует ждать в еврозоне.

Однако, как и в случае Брекзита, негативные последствия которого, как мы теперь видим, были сильно преувеличены, апокалиптические сценарии, с  которыми в данный момент связывается президентство Трампа, также могут оказаться весьма далекими от реальности. 

Если новая американская администрация не станет упорствовать в обязательной реализации всех протекционистских инициатив, анонсированных кандидатом Трампом в ходе предвыборной гонки, то развитие ситуации может пойти по куда более мягкому сценарию. В конце концов, Китаю принадлежит 19% всех выпущенных американских казначейских обязательств, а его доля в  дефиците торгового баланса США составляет примерно 50%. В этой ситуации протекционизм может оказаться палкой о двух концах. Также не стоит забывать, что 30% компаний, входящих в индекс S&P 500, получают основную часть своих прибылей за границей.

По оценкам Moody’s, результатами трампономики станут рост дефицита федерального бюджета и увеличение долговой нагрузки. Moody’s предрекает затяжную рецессию, в результате которой к окончанию срока президентских полномочий Трампа количество рабочих мест в американской экономике сократится примерно на 3.5 млн, а безработица достигнет 7.5%. Что касается динамики ВВП, то аналитики Moody’s прогнозирует разовый всплеск до 3.7% в  2017 г., за которым должно последовать резкое замедление до 0.6% в 2018 г. и, наконец, рецессия в 2019–2020 гг. 

Потребительская инфляция вплоть до 2020 г. будет держаться выше 3.0%, а в  2018 г. достигнет пика в 5.4%. Максимальный уровень ставки по федеральным фондам (6.3%) также будет достигнут в 2018 г.; при этом, по прогнозу Moody’s, в течение всего 10-летнего периода она ни разу не опустится ниже 3.0%. В том же 2018 г. ожидается и пик доходности 10-летних американских казначейских обязательств (8.6%). Размер федерального долга в процентном отношении к ВВП вырастет с 76% в этом году до 135% в 2026 г., а дефицит бюджета в процентном отношении к ВВП в 2020 г. превысит 10% и уже не опустится ниже этой отметки вплоть до конца прогнозного периода. Средний размер реальных доходов американских домохозяйств продолжит стагнировать, а котировки акций и цены на недвижимость будут снижаться. Подавляющую долю выгоды от  обещанного Трампом снижения налогов получит очень небольшой процент самой состоятельной части населения. 

Как отмечает Moody’s, ежегодный импорт товаров в США из Китая составляет почти 500 млрд долл., еще 300 млрд долл. обеспечивает Мексика. Введение 45%-го таможенного тарифа на импорт из Китая и 35%-го – на импорт из Мексики вызовет 15%-е удорожание импорта в целом, что приведет к общему повышению цен в стране примерно на 3% (на пике, спустя полтора года после повышения импортных цен). При этом на пике эффекта от повышения тарифов американский экспорт в реальном выражении сократится на 85 млрд долл. 

Однако Moody’s допускает и другой сценарий, в котором республиканский Конгресс, не согласный со значительным увеличением дефицита и долговой нагрузки (напомним, в марте будет рассматриваться вопрос о повышении «потолка долга»), сможет умерить аппетиты Трампа и ограничиться более нейтральными с точки зрения дефицита мерами. В этом случае вместо суммарного снижения налогов на 9.5 трлн долл. в течение ближайших десяти лет Америка может получить гораздо более скромный 1 трлн долл. при одновременном уменьшении дискреционных расходов бюджета, не связанных с обороной. Благодаря планомерной либерализации своего валютного рынка Китаю удастся успокоить американскую администрацию, и, чтобы избежать ответных мер со стороны торговых партнеров, США уже через год снимут введенные таможенные тарифы. В этом сценарии Америке удастся избежать рецессии, а минимальные темпы роста ВВП составят 0.8% (в 2018 г.), после чего рост вновь начнет ускоряться. На тот же 2018 г. придется пик инфляции (4.3%), ставки по федеральным фондам (4.0%) и доходности 10-летних американских казначейских обязательств (также 4.0%). На наш взгляд, данный сценарий выглядит более реалистично.