Без существенного роста цен на нефть не стоит ждать сильного подъема акций РФ

С конца августа наблюдается движение вверх российских фондовых индексов, однако продолжение этого тренда не столь очевидно.

Внешнеполитический аспект сейчас, пожалуй, можно назвать определяющим для рынка России, у которой сохраняются довольно напряженные отношения с США из-за расхождений по ряду ключевых вопросов (Сирия, КНДР, ситуация на юго-востоке Украины и др.). Недавнее ужесточение антироссийских санкций и дипломатические скандалы еще больше осложняют ситуацию. В то же время, уже можно говорить о некотором привыкании участников рынка к подобному фону, что в определенной степени объясняет появление признаков восстановления интереса иностранных инвесторов к российским активам.

Улучшается и внутренняя экономическая конъюнктура. ВВП в первом полугодии вырос на 1,5% по сравнению с аналогичным периодом 2016 г., при этом во II квартале  – на 2,5%, что скорее всего заставит инвесторов пересмотреть прогноз до конца года в более оптимистичную сторону. Согласно обновленному прогнозу министерства экономического развития, средний темпа роста в 2018−2020 гг., повышен на 0,7 процентного пункта до 2,2%. Также пересмотрен прогноз по средней цене нефти Urals в 2017−2018 гг. до $49 и $43,8 с $45,6 и $40,8 за баррель соответственно. Инвестиции в основной капитал в первом полугодии выросли на 4,8% (во II квартале – примерно на 6,3%), хотя некоторые экономисты и связывают подобный инвестиционный всплеск с реализацией пары крупных национальных проектов. Промышленное производство также ускоряется: за восемь месяцев выпуск вырос на 1,9%, в лидерах – автомобильная и химическая промышленность, производство машин и оборудования, а также продуктов питания. Важнейшим достижением можно назвать устойчивое замедление инфляции – до 3,0%.

При этом Банк России реализует весьма сбалансированную денежно-кредитную политику, снижая ключевую ставку, с одной стороны, и ограничивая инфляционные эффекты от профицита ликвидности – с другой, используя инструменты «связывания» свободных рублей. К концу года ставка, по нашей оценке, составит не выше 8,25%. Вместе с тем, реальные процентные ставки остаются достаточно высокими, и даже с учетом предстоящего смягчения политики их уровни останутся привлекательными для инвесторов. Сочетание этих факторов формирует достаточно благоприятный фон прежде всего для рынка рублевого долга.

Рубль чувствует себя достаточно вольготно на фоне сравнительно высоких цен на нефть и сохраняющегося интереса к риску. В мае-августе был зафиксирован чистый приток капитала – порядка +$6,5 млрд. (с начала года – отток в -$12,1 млрд.), что поддержало спрос на рублевые активы и сказалось на активах с фиксированной доходностью.

С учетом вышесказанного рублевые облигации выглядят сейчас по-прежнему привлекательно. Доходности, вероятно, продолжат снижение на фоне стабилизации инфляционных процессов, фактического и прогнозируемого смягчения денежной политики ЦБ, а также высокой вероятности сохранения структурного профицита рублевой ликвидности. 

Кривая ОФЗ, по нашим оценкам, в среднесрочной перспективе должна снизиться, но неоднородно, в первую очередь снизятся доходности краткосрочных бумаг. Однако в ближайшее время более вероятно сохранение сравнительно плоской формы из-за эффекта от размещения купонных облигаций Банка России (КОБР) с более высокой простой доходностью.

Что касается отдельных отраслей, которые могут быть интересны для инвестирования, то здесь выделим прежде всего ритейлеров и металлургов. Первые могут стать бенефициарами восстановления конечного потребительского спроса, а интерес ко вторым может усилиться на фоне существенного роста цен на цветные металлы. Из корпоративных бумаг выделим облигации О'КЕЙ и ТМК, которые показывают сравнительно привлекательную доходность с учетом кредитного качества эмитентов и отраслевой конъюнктуры. Интересной также может быть покупка облигаций ВЭБа, бонды которого, по сути, являются квазисуверенным риском, но при этом показывают достаточно привлекательную доходность.

Покупка акций в текущих условиях, на наш взгляд, может оказаться неоправданной. Мы сейчас не видим очевидных драйверов для ощутимого роста индексов за исключением, пожалуй, недооцененности российского рынка по сравнению с другими по ряду ключевых мультипликаторов (P/E, P/S, EV/EBITDA и др.), однако эта ситуация может сохраняться неопределенно долго. Без существенного роста цен на нефть не стоит ждать сильного подъема акций. Согласно же консенсус-прогнозу Bloomberg, к концу года Brent будет стоить $54 за баррель; даже ниже текущего уровня. При этом нефть остается довольно волатильным товаром, и при значительных просадках цены, как это было в марте-июне, российские индексы будут повторять эти движения.

Перспективы роста цен на российские евробонды мы также оцениваем сдержанно. Ожидаемые изменения в политике ведущих регуляторов – продолжение цикла ужесточения денежной политики ФРС США, возможное начало сворачивания программы выкупа активов ЕЦБ до конца года – должны в итоге привести к сокращению объема свободной ликвидности на рынке и давлению на цены валютных активов. Хотя эти процессы уже частично заложены в цены и едва ли стоит ждать рыночного шока, все же агрессивный рост здесь еще менее вероятен. Также отметим, что спред российских государственных еврооблигаций к казначейским облигациям США (около 125 базисных пунктов для 5-летних бумаг) и котировки кредитных дефолтных свопов на российский госдолг (около 132 б. п. для 5-летних) уже кажутся чрезвычайно низкими.

В заключении еще раз отметим, что инвесторам не следует забывать о традиционном риске для российского рынка – падении цен на нефть. Политические риски также могут оказать серьезное давление на российские активы: отметим усиление режима санкций и ухудшение отношений с Западом в целом, общую политическую нестабильность в мире (противостояние Дональда Трампа с конгрессом, выборы в ряде стран Европы, долгосрочный негативный эффект от Brexit, ситуация вокруг Сирии, КНДР и Катара). Важно отметить, что возможный запрет на инвестиции в российский госдолг для инвесторов из США, обоснованность которого сейчас анализирует Минфин США, приведет к агрессивной распродаже российских облигаций (доля нерезидентов в государственных евробондах – 31,7%, в ОФЗ – 30,2%).