"Алроса": не все караты одинаковы - понижен план добычи на руднике "Интернациональный"

Алроса пересмотрела в сторону снижения план добычи на руднике «Интернациональный», самом ценном и четвертом по величине добывающем предприятии, с целью выполнения требований к промышленной безопасности. Цель представляется нам вполне оправданной после аварии на руднике «Мир» в прошлом году, однако из-за сокращения плана EBITDA в 2019–2022 гг. может быть на 4–6% ниже наших текущих прогнозов, а фактический объем добычи в целом может быть на 1–2% ниже представленного компанией общего плана. Вместе с тем это не меняет нашу фундаментально позитивную оценку компании. Рассчитываемая нами прогнозная цена через 12-месяцев равна 130 руб., что предполагает общую ожидаемую доходность 49%. В отношении акций Алросы подтверждаем рекомендацию Покупать.

Разработка глубоких горизонтов замедлилась. Алроса решила пересмотреть план добычи на руднике «Интернациональный», чтобы сохранить под контролем газодинамические условия на глубоких горизонтах. Первоначально компания планировала достичь их к концу 2018 г., но теперь намерена приостановить строительство ниже уровня 800 м и возобновить работы к концу 2018 г. после дополнительных исследований. Компания оценивает негативное воздействие решения на объемы выпуска на уровне 0,5–0,8 млн карат в год в 2019–2022 гг. На производственный результат за 2018 г. решение не повлияет.

Рудник «Интернациональный» показывает рентабельность в 2,4 раза выше, чем в среднем по Алросе. На долю рудника «Интернациональный» приходится около 10% всего объема добычи группы, однако это предприятие является самым ценным добывающим активом в портфеле Алросы. Средняя цена реализации его продукции в 1,8 раза превышает средний уровень по группе. Исходя из этого, EBITDA в расчете на один карат на руднике, по нашей оценке, может быть в 2,4 раза выше показателя Алросы в целом.

Добыча может быть на 1–2% ниже плана, EBITDA – на 4–6% ниже прогнозов. Из-за снижения плана добычи на руднике фактические объемы добычи в целом по группе могут быть на 1,3–2,1% ниже текущего общего плана Алросы на 2019–2020 гг., предполагающего результаты на уровне 37,4–37,7 млн карат и 37,5–37,8 млн карат соответственно. Однако с учетом высокого качества алмазов и, вероятно, лишь ограниченного сокращения сопутствующих затрат при прочих равных условиях EBITDA в 2019–2022 гг. может оказаться за каждый год на 4–6% ниже наших прогнозов.

Наши прогнозы не изменились. Поскольку пересмотр затрагивает период начиная с 2019 г. и дальше, наши прогнозы на 2018 г. остаются без изменений. При этом мы полагаем, что потенциальный 5%-й негативный эффект на уровне EBITDA может быть компенсирован за счет повышения средней цены реализации и ослабления рубля. Более того, мы не исключаем, что, с учетом и без того низкого уровня запасов алмазов, сокращение производства на ключевом активе может стать для Алросы дополнительным аргументом в пользу повышения цен на необработанные алмазы.

Фундаментальные факторы инвестиционной привлекательности не изменились – нужно дождаться их реализации. Таким образом, негативные новости не меняют нашего позитивного взгляда на Алросу. Фундаментальные характеристики рынка алмазов остаются хорошими и продолжают улучшаться. При этом основным локомотивом роста котировок акций в краткосрочной перспективе является изменение дивидендной политики в 2к18–3к18. Мы также отмечаем, что наши оценки результатов за 2018 г. намного более позитивные, чем у консенсуса. Алроса торгуется по EV/EBITDA за 2018 г. на уровне 3,8x и предлагает рентабельность свободного денежного потока на собственный капитал на уровне 23%, что мы считаем довольно хорошими предпосылками для повышения котировок ее акций.