Торговые риски и обесценение юаня

Глобальная торговая война и ответные меры Китая, ЕС и Канады на действия США продолжают оказывать давление на финансовые рынки, и инвесторы все больше опасаются негативных последствий для роста мировой экономики. Конечно, всегда есть вероятность, что президент США Дональд Трамп будет вынужден отступить от своих предложений в области торговли, особенно в том случае, если реакция американского рынка акций окажется негативной. Но при этом нельзя исключать и такой вариант, что Трамп продолжит следовать выбранному курсу, что может иметь неожиданные последствия. По мнению Торговой палаты США, из-за торговой политики США под угрозой находятся 2,6 млн рабочих мест.  

Что касается Китая, страна продолжает обесценивать свою валюту, что может рассматриваться как одна из ответных мер на введение США таможенных пошлин, которые начинают действовать в эту пятницу. Курс USDCNY подскочил до отметки 6,70 и может продолжить расти (хотя в какой-то момент власти Китая могут выразить обеспокоенность таким беспорядочным ослаблением валюты). На деле Китай обычно на ежедневной основе покупает свою валюту, чтобы замедлить темпы ее укрепления (когда рынок хочет подтолкнуть валюту вверх), и продает, чтобы ограничить темпы ослабления (когда рынок хочет подтолкнуть валюту вниз). Валютные интервенции Народного банка Китая, как правило, предназначены для блокирования быстрых движений в обоих направлениях. Пока никаких признаков чрезмерного оттока капитала не наблюдается, но очевидно, что риск заключается в том, что приток портфельных инвестиций, который был достаточно устойчивым, на самом деле иссякнет. Китайский рынок акций по-прежнему снижается, и власти страны в попытке стабилизировать рынок уже понизили требования к коэффициенту резервирования (RRR) и проводят вливания ликвидности.

Судя по последним индексам PMI Китая и данным по экономической активности, целевой уровень ВВП, установленный китайским правительством, может быть не достигнут. Учитывая вклад Китая в глобальный экономический рост в последние несколько лет, это предполагает снижение темпов роста мировой экономики. Глобальный индекс PMI обрабатывающей промышленности за июнь опустился до 11-месячного минимума, при этом опасения по поводу торговой войны подталкивают индекс делового оптимизма к 19-месячному минимуму. В то же время ценовое давление растет, и темпы роста закупочных цен уже находятся на максимумах за последние семь лет. 

Между тем индекс PMI обрабатывающих отраслей еврозоны находится на 18-месячном минимуме. Последние данные по PMI также указывают на то, что Франция по темпам роста опустилась в нижнюю часть турнирной таблицы. В условиях давления на цепочки поставок и роста цен на нефть инфляция закупочных цен достигла 4-месячного максимума. Наибольшую озабоченность вызывает то, насколько с начала года замедлился рост экспортных заказов. Политическая неопределенность, наиболее явно проявляющаяся в Италии, также негативно отражается на настроениях бизнеса. Среди всех стран, участвовавших в июньском обзоре, по уровню деловой активности Италия заняла предпоследнее место, опередив только Францию. 

В то же время в США опубликованный вчера индекс ISM обрабатывающих отраслей повысился до 60,2, что согласуется с остальной макроэкономической статистикой, подтверждающей позитивное влияние фискальной экспансии на темпы роста экономики. Однако в случае полномасштабной торговой войны США могут столкнуться с сокращением экспорта и ростом потребительских цен. Согласно последним данным, субиндекс поставок индекса ISM вырос до рекордного уровня за период с мая 2004 г., что, по всей вероятности, отражает усиление давления, связанное с развязыванием торговой войны.

Банк международных расчетов только что опубликовал доклад о состоянии валютного рынка Китая (Recent RMB policy and currency co-movements), в котором подчеркивается растущая роль юаня в мировой экономике. Как отмечает БМР, юань является наиболее активно торгуемой валютой развивающихся стран, хотя его доля в операциях на глобальном валютном рынке довольно невелика: всего 4%. Стремительное укрепление роли китайской валюты является следствием развития офшорных рынков юаня, известных как рынки CNH. С начала интернационализации китайской валюты в 2010 г. все большая часть спотовых и деривативных операций с юанем проводится на офшорных площадках. Ведущими центрами таких операций стали Лондон, Гонконг, Сингапур и Нью-Йорк. В 2016 г. ежедневный оборот офшорных спотовых транзакций увеличился до 42,7 млрд долл. Что касается будущего международной монетарной системы, то главной резервной валютой по-прежнему остается доллар США, в котором также осуществляется львиная доля операций на валютном рынке и платежей по счетам. Однако роль юаня также растет, особенно в Азии, и китайские власти, похоже, намерены довести до конца процесс интернационализации валюты и либерализации счета текущих операций. Между тем Брэд Сетсер в последнем посте в своем блоге обращает внимание на серьезный риск, связанный с потенциальным замедлением роста экономики КНР: в этом случае Народный банк Китая может сначала отказаться от следования за ФРС по пути ужесточения монетарной политики, а затем отменить привязку к валютной корзине, перейдя на плавающий курс юаня в целях достижения полной независимости в сфере монетарной политики (см. Devaluation Risk Makes China’s Balance of Payments Interesting (Again)).

Между тем доллар остается крепким, чему способствуют расхождение в процентных ставках и доходностях облигаций, темпах роста ВВП в США и Европе, а также положительный для национальной валюты эффект притока капитала на американский рынок. Риски для существования коалиционного правительства Германии в текущем составе и иммиграционная политика ЕС (или ее отсутствие), вероятнее всего, продолжать создавать напряженность в еврозоне. Некоторые обозреватели отмечают, что укрепление и объединение популистских и (или) националистических партий может нарушить политическую стабильность ЕС и создать препятствия для дальнейшей интеграции стран внутри союза.

На предстоящем в пятницу заседании кабинета министров Великобритании будут обсуждаться условия выхода страны из ЕС, однако члены правительства едва ли смогут разрешить многочисленные разногласия по этому вопросу. В последних комментариях в прессе не исключается даже возможность распада правительства страны из-за неспособности согласовать позиции сторонников и противников Брекзита. Сделка по Брекзиту, которая не удовлетворяет главным условиям – преимущество внутреннего законодательства и механизмов регулирования, приоритет своих правил пограничного контроля и собственной торговой политики, – вовсе не является Брекзитом. Остаться в таможенном союзе в любом предлагаемом варианте и подчиняться законодательству и регулирующим органам ЕС, да к тому же платить взнос в размере 10 млрд фунтов стерлингов без всякой возможности влиять на принимаемые союзом законы и нормативные акты – это будет худшая из возможных сделок. Профессор Дэвид Коллинз, специализирующийся на правилах Всемирной торговой организации (ВТО), поясняет, что установление новых нетарифных барьеров в отношениях между Великобританией и ЕС будет незаконным – даже в том случае, если стороны ни о чем не договорятся. Тогда Великобритания сможет подать иск против ЕС через процедуру урегулирования споров ВТО.

Если премьер-министр Великобритании Тереза Мэй не сможет сблизить позиции сторонников и противников выхода из ЕС внутри своего кабинета, тогда в последующие месяцы рынок может столкнуться с риском усиления политической неопределенности вплоть до возможности смены состава правительства путем проведения досрочных выборов. Фунт стерлингов вернулся к минимумам относительно доллара, хотя отчасти это обусловлено общим укреплением последнего. В частности, индекс доллара находится чуть ниже 200-дневной скользящей средней, но его текущее значение попадает приблизительно в середину торгового диапазона, сложившегося после голосования на референдуме по Брекзиту в 2016 г. Индекс FTSE100 в мае достиг локального максимума на уровне чуть выше 7900 и с того момента откатился до 7500, несмотря на ослабление фунта стерлингов относительно американской валюты. На наш взгляд, индекс может протестировать минимум с начала года на отметке около 6900 только в случае крайней политической неопределенности – если Мэй придется уйти в отставку.