Изменит ли ФРС прогнозы по ставке?

До конца года остается совсем немного времени, но о предпраздничном затишье говорить пока рано. Эта неделя будет достаточно богатой на важные макроэкономические события, главным из которых станет заседание Комитета ФРС по операциям на открытом рынке (FOMC), традиционно завершающееся в среду. Большинство комментаторов и участников рынка ожидают, что по его итогам границы целевого диапазона ставки по федеральным будут подняты еще на 25 бп, до 2,25–2,50%. Однако за последний месяц из-за коррекции на американском рынке акций, давления на котировки высокодоходного долга и опасений по поводу замедления роста мировой экономики денежные рынки начали закладывать более пологую траекторию ставки по федеральным фондам. 

В результате на сегодняшний день мы наблюдаем значительное расхождение межу рыночными ожиданиями и прогнозами самого регулятора в том, что касается вектора изменения ставки по федеральным фондам в 2019 г. Рынок закладывает довольно низкую вероятность повышения ставки, в то время как FOMC, если судить по последним, сентябрьским, прогнозам членов комитета, по-прежнему ориентируется на три повышения ставки в будущем году (3x25 бп). Между тем, напомним, со следующего года руководство Федрезерва начнет проводить пресс-конференции по итогам каждого заседания FOMC, что теоретически означает возможность изменения ставки на любом из них. С другой стороны, в результате январской ротации членов FOMC в нем, вероятно, укрепятся позиции сторонников более мягкой денежно-кредитной политики, таких как, например, президент ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард. 

По итогам предстоящего заседания будут опубликованы обновленные прогнозы членов FOMC по ставкам, и именно они, пожалуй, представляют наибольший интерес для инвесторов. Согласно долгосрочному прогнозу ФРС, к концу 2020 г. ставка по федеральным фондам должна достигнуть 3,4%. Это значит, что в течение ближайших двух лет ФРС не ожидает наступления рецессии или нового финансового кризиса в американской экономике. 

В течение 2019 г. эффект от реализации программы фискального стимулирования в США будет постепенно сходить на нет. Уже сейчас в секторах, чувствительных к уровню процентных ставок, наблюдается замедление роста. Велика вероятность, что через 12 месяцев темпы роста реального ВВП США вернутся к уровню ниже 2,0%, примерно соответствующему трендовому значению, заложенному в прогнозы FOMC. На самом деле, не исключено, что на каком-то этапе в 2019 г. рост американской экономики замедлится до граничащего с рецессией 1%.

Одним из вариантов более плавного ужесточения денежно-кредитной политики, который мог бы избрать FOMC, является приостановка запущенной в октябре 2017 г. программы сокращения баланса ФРС (который на тот момент составлял 4,5 трлн долл.). В октябре этого года суммарный объем изъятия ликвидности в рамках данной программы достиг 600 млрд долл. в год. Вполне естественно, что фондовый рынок США отреагировал на это масштабным снижением котировок. Приостановка действия программы помогла бы ослабить давление на ликвидность.

В наших обзорах мы неоднократно указывали на риски, связанные с ситуацией на рынке высокодоходного долга – особенно на рынке кредитования компаний с высокой долговой нагрузкой (соответствующий индекс опустился до очередного минимума). В условиях рекордно высокого долга корпоративного сектора США в процентном отношении к ВВП мусорные облигации грозят стать новой сабпрайм-ипотекой. На протяжении последних лет средства от растущего выпуска корпоративных облигаций в основном направлялись на финансирование выкупа эмитентами своих акций, хотя в последнее время эта тенденция начинает сходить на нет. В последние несколько недель зафиксирован рекордный отток инвестиций из фондов, ориентированных на индекс кредитования компаний с высокой долговой нагрузкой, и, по некоторой информации, эти фонды испытывают сложности с привлечением новых инвесторов. По данным Financial Times, в декабре на рынке высокодоходных корпоративных облигаций (суммарный объем которого составляет 1,2 трлн долл.) не произошло ни одного размещения. Если такая ситуация сохранится, нынешний месяц станет первым месяцем с ноября 2008 г., по итогам которого не будет размещено ни одного выпуска высокодоходных облигаций.

Между тем растет вероятность того, что в конце этой недели работа федерального правительства США будет частично приостановлена, поскольку Конгресс выступает против планов президента Трампа выделить 5 млрд долл. на строительство стены на границе с Мексикой. В предыдущие разы приостановка работы правительства длилась недолго и оказывала ограниченное влияние на ВВП США и финансовые рынки.

На этой неделе в Китае состоится ежегодная рабочая конференция по экономике. По оценкам некоторых участников рынка, власти страны могут снизить целевые темпы роста реального ВВП (сейчас они составляют 6,5%). Публиковавшаяся в последнее время экономическая статистика была слабой; в частности, темпы роста оборота розничной торговли, данные о которых были представлены на прошлой неделе, оказались самыми низкими за последние пятнадцать лет. Чтобы избежать риска «жесткой посадки» китайской экономики, власти страны могут объявить о принятии новых мер монетарного или фискального стимулирования. С этим непосредственно связана еще одна важнейшая тема – тема торгового конфликта между США и Китаем. Инвесторы опасаются, что если сторонам не удастся прийти к какому-либо соглашению, это может негативно сказать на глобальном товарообороте и в конечном итоге привести к замедлению роста всей мировой экономики. 

В четверг завершаются заседания по денежно-кредитной политике Банка Англии и Банка Японии. Оба регулятора, как ожидается, оставят основные параметры денежно-кредитной политики без изменений. Однако стоит отметить, что траектории инфляции в Великобритании и Японии различны. В Великобритании на фоне рекордно высокой занятости темпы роста средней зарплаты сейчас находятся на десятилетних максимумах. По итогам последних трех месяцев реальный ВВП Великобритании вырос на 0,6%, что заметно лучше, чем в еврозоне. Гэвин Дэвис в своем блоге в Financial Times обращает внимание на то, что в Великобритании ставки инфляционных свопов, которые являются индикатором инфляционного риска, растут, тогда как в других ведущих экономиках они, напротив, снижаются в ответ на недавнее падение котировок нефти. 

Как пишет Дэвис, связанные с Великобританией риски обусловлены не только высоким уровнем занятости и неопределенностью вокруг Брекзита, но и неуверенностью в способности Банка Англии контролировать уровень инфляции. С момента назначения председателем Марка Карни денежно-кредитная политика центробанка страны не отличалась последовательностью. Макроэкономические прогнозы Банка Англии не раз демонстрировали свою несостоятельность, во многом являющуюся отражением его проевропейскую позиции.

Один из ключевых рисков также связан с внутриполитической неопределенностью в Великобритании. Условия Брекзита, предложенные премьер-министром страны Терезой Мэй, не получили поддержки ни одной из партий. Напомним, предварительное соглашение с ЕС предполагает, что Великобритания останется в едином экономическом пространстве, будет подчиняться законодательству и правилам ЕС без права голоса при их принятии или изменении, должна будет выплатить 39 млрд фунтов стерлингов за «развод» с бывшим партнером и не сможет заключать односторонние торговые соглашения со странами за пределами ЕС. Даже лидер лейбористской оппозиции Джереми Корбин заявил, что предлагаемая сделка ведет к «беспрецедентной и неприемлемой потере национального суверенитета». Другие варианты развития событий – проведение второго референдума (или ряда референдумов до получения британским проевропейски настроенным истеблишментом желаемого результата), заключение соглашения на «норвежских» условиях и, конечно, выход из ЕС без сделки, то есть переход на режим свободной торговли, который, как полагают некоторые комментаторы, будет разрушительным для экономики страны. Следует отметить, что вопреки апокалиптическим сценариям автор настоящего обзора считает предпочтительным именно последний вариант.

Экономика Японии также замедляется. На этой неделе будут опубликованы данные ИПЦ, которые, вероятнее всего, подтвердят, что темпы роста потребительских цен пока так и не вышли на целевые 2%, достижение которых регулятор из раза в раз переносит на все более и более поздний срок.

Аналогичные тенденции наблюдаются и в еврозоне. Протесты «желтых жилетов» в Париже и растущая политическая неопределенность в других странах региона компрометируют репутацию ЕС как оплота политической стабильности. На прошлой неделе ЕЦБ подтвердил намерение завершить программу покупки активов до конца текущего месяца. Не исключено, что это решение окажется ошибкой. Как пишет обозреватель Financial Times Вольфганг Мюнхау, «…еврозона как валютный союз функционирует неправильно с начала мирового финансового кризиса в 2007 г. У этого объединения нет политической воли к радикальным изменениям, не осталось работающих инструментов монетарной политики. А теперь ему грозит экономический спад».