Результаты ММК по МСФО за IV кв: рентабельность под давлением из-за отсутствия сырьевой интеграции

ММК, как мы и ожидали, опубликовал слабые результаты. EBITDA упала на 20% к/к ввиду снижения рентабельности производства стали. Свободный денежный поток за квартал оказался ниже нашей оценки – 239 млн долл. против 300 млн долл. – по причине менее существенного, чем мы предполагали, высвобождения оборотного капитала. Совет директоров компании пока не одобрил рекомендацию по дивидендам, но мы по-прежнему ожидаем выплаты 100% свободного денежного потока, исходя из чего размер дивидендов за квартал составит 239 млн долл. (доходность – 3,1%). В итоге мы считаем опубликованные результаты нейтральными. Хотя мы по-прежнему считаем, что акции ММК при нормализованном уровне цен более привлекательны, чем бумаги сопоставимых российских компаний, однако резкий рост цен на железную руду с поставкой по морю негативно сказывается на прибыльности компании в кратко- и среднесрочной перспективе, поскольку ММК имеет самый низкий уровень вертикальной интеграции среди российских металлургических компаний. Мы оставляем прогнозную цену на 12 месяцев без изменений на уровне 12 долл. за одну ГДР, что подразумевает ожидаемую полную доходность 49%. По бумагам ММК подтверждаем рекомендацию Покупать.

Падение EBITDA на 20% к/к ввиду снижения цен. Компания показала снижение выручки на 6% в связи с тем, что средняя цена реализации за тонну в российском сегменте производства металлопродукции уменьшилась на 5% к/к. В результате, несмотря на относительно неизменные общие денежные затраты, показатель EBITDA упал на 20%, что соответствовало нашим ожиданиям. В 1к19 падение EBITDA может продолжиться, поскольку в январе цены на плоский прокат в России были на 2% ниже среднего значения за 4к18, в то время как стоимость сырья оставалась на прежнем уровне или чуть повысилась.

EBITDA турецкого подразделения на минимуме с 2012 г. По итогам 4к18 турецкое подразделение ММК показало отрицательную EBITDA в размере 15 млн долл., назвав причиной неблагоприятную конъюнктуру на локальном рынке. Выручка турецкого сегмента выросла на 42% к/к, в основном благодаря увеличению объемов продаж продукции, направляемой на экспорт. Таким образом, рост выручки более был более чем нейтрализован повышением транспортных расходов.

Дивиденды в размере 100% свободного денежного потока, доходность – 3,1%. Компания пока не объявила размер дивидендов за 4к18, однако совет директоров может принять решение по этому вопросу до конца текущей недели. Мы по-прежнему ожидаем выплаты 100% свободного денежного потока, исходя из чего размер дивидендов за квартал составит 239 млн долл., или 29 центов на одну ГДР, дивидендная доходность будет равна 3,1%.