Удачное начало недели

На новостях о решении президента Трампа отложить повышение ввозных пошлин на китайские товары общей стоимостью 200 млрд долл. (с 1 марта они должны были вырасти с 10% до 25%) китайские фондовые индексы взлетели на 5–6%. Параллельно появились сообщения о возможном проведении новой встречи лидеров Китая и США, в ходе которой могло бы быть достигнуто торговое соглашение. Торговое противостояние между двумя странами уже больше года является одним из главных препятствий для роста мировой экономики и торговли (что, в частности, нашло отражение в резком замедлении роста экспорта из стран Азии), и если США и Китай договорятся, можно будет надеяться, что один из основных негативных факторов для рынков и экономики наконец-то будет устранен. Другим несомненно позитивным моментом является встреча Трампа и руководителя Северной Кореи Ким Чен Ына, которая должна состояться в эту среду в Ханое, что воспринимается инвесторами как фактор, уменьшающий геополитические риски. 

Учитывая, что в прошлом году более 90% всех финансовых активов в мире показали отрицательную доходность (что без преувеличения можно назвать исключительно редким явлением), сложно представить, что 2019 г. может оказаться хуже. Если декабрь 2018 г. оказался худшим декабрем с 1931 г., то январь 2019-го – лучшим январем с 1987-го. Настроения инвесторов явно меняются, хотя ралли на американском рынке акций началось в конце декабря, после того как и президент Трамп, и глава Федрезерва Джером Пауэлл всерьез обеспокоились происходившей на нем коррекцией. Торговая политика США стала менее агрессивной, а ФРС, судя по всему, окончательно отказалась от мысли о возможности дальнейшего повышения ставок в ближайшие пару лет. Причиной этой перемены в настроениях американских властей стали опасения по поводу того, что в случае резкой коррекции или обвала (особенно на перегретых долговых рынках) все это может закончится рецессией в американской и мировой экономике. 

Индекс Dow Jones завершает ростом девятую неделю подряд, чего не случалось уже 24 года. Индекс S&P500 поднялся выше 200-дневной скользящей средней и тестирует технический уровень сопротивления на отметке 2800 пунктов. В случае его пробития следующей целью для индекса станет отметка в 2941 пункт, исторический максимум, достигнутый в конце прошлого сентября. С начала года индекс S&P500 прибавил более 11%. Вслед за ним растут индексы европейских и особенно азиатских рынков. В частности, индекс CSI300 вырос на 24%, вернувшись в восходящий тренд.

В январе зарубежные инвесторы вложили в китайские акции рекордные 9 млрд долл. (преимущественно отток средств из еврозоны), а сегодня дневной оборот на китайских площадках превысил 1 трлн юаней (около 150 млрд долл.). Между тем волатильность на рынках снизилась, и индекс волатильности VIX опустился относительно максимумов декабря прошлого года. Волатильность на рынках облигаций (индекс MOVE в системе Bloomberg) находится вблизи 12-месячного минимума. Индекс волатильности валют CVIX также приближается к минимальному за последние 12 месяцев уровню. Из всех ключевых валют лучшую динамику относительно доллара на отрезке с начала года показывает рубль.

Помимо мягкой риторики ФРС ключевым фактором, способствующим укреплению аппетита инвесторов к риску, как мы уже отмечали, является рекордный рост кредитования в Китае, о котором свидетельствуют данные о динамике денежной массы за январь. Таким образом, задача снижения долговой нагрузки отходит на второй план, вновь уступая место необходимости обеспечения достаточных темпов экономического роста. Хотя стоит отметить, что премьер Госсовета Китая Ли Кэцян упрекнул Народный банк Китая в том, что тот допустил такой рост кредитования, особенно в корпоративном секторе (включая госкомпании), где объем просроченных выплат по облигациям в 2018 г. вырос в четыре раза, до рекордных 18 млрд долл. Значительная часть роста кредитования в январе пришлась на операции с краткосрочными долговыми бумагами и краткосрочное кредитование. 

Учитывая, что текущая политика ФРС и НБК ведет к развороту в глобальном цикле ликвидности, инвесторы, как мы полагаем, вскоре перестанут закладывать в котировки риск глобальной рецессии. Торговое соглашение между США и Китаем может способствовать восстановлению спроса и инвестиций, поскольку ключевой источник неопределенности будет устранен. Гэвин Дэвис в своем последнем блоге в Financial Times оценивает вероятность наступления рецессии в экономике США в ближайшие 12 месяцев примерно в 0%, а риск «технической» рецессии в еврозоне (отрицательные темпы роста ВВП два квартала подряд) – в 25%. 

Товарные запасы в США, которые наращивались с целью сгладить негативный эффект от введенных импортных пошлин, могут начать сокращаться. Это может привести к таким изменениям, как увеличение наклона кривой доходности казначейских обязательств США (исторически ее инверсия является весьма точным индикатором приближающейся рецессии); повышение глобального индекса PMI (очередной будет опубликован в ближайшую пятницу), а также индексов PMI в Китае; и определенное восстановление темпов роста экспорта из Азии, особенно из таких ключевых с точки зрения торгового оборота экономик, как  Япония, Южная Корея и Сингапур. Также стоит обратить внимание на более оперативные индикаторы, включая цены на нефть, индекс промышленных металлов (BCOMIN) и индекс производителей полупроводников Филадельфийской биржи (SOX). Индикаторы кредитного рынка, такие как индекс высокодоходных облигаций HYG и индекс кредитования компаний с высокой долговой нагрузкой SPBDALB уже восстановились относительно минимумов конца прошлого года и в целом рисуют позитивную картину. Аналогичную картину рисует и рассчитываемый Credit Suisse индекс CSFB, также известный как «барометр страха».

Признаком укрепления ожиданий в отношении темпов экономического роста станет повышение реальных доходностей облигаций (индекс USGGT10Y). В динамике реальных доходностей, которые неуклонно снижались с ноября прошлого года, похоже, наметился перелом. Рост реальных доходностей в США может означать укрепление доллара или повышение рыночных индикаторов инфляции (индекс USGGBE10).

Смягчение риторики ФРС ослабило доллар, оказав поддержку валютам развивающихся стран. Техническим сигналом к восстановлению доллара может стать возвращение индекса азиатских валют ADXY на уровень ниже 200-дневной скользящей средней. То же самое относится к индексу валют развивающихся стран JPM EM FX. Что касается курса доллара к юаню, традиционно считающемуся индикатором риска, он за последние несколько дней заметно снизился, достигнув отметки 6,69. Некоторые валютные аналитики говорят о возврате к уровню 6,24 – зафиксированному в марте 2018 г. минимуму, но это представляется нам слишком смелым предположением с учетом того, что китайские власти пытаются стимулировать экономику и предотвратить дальнейшее замедление роста потребительских цен и цен производителей. С технической точки зрения более вероятен сценарий того, что курс USDCNY протестирует 50%-й уровень коррекции для диапазона последних 12 месяцев, который находится чуть выше отметки 6,60.

Ожидания в отношении экономического роста несколько улучшились, о чем свидетельствует рост котировок акций и реальной доходности облигаций, но приведет ли это к повышению инфляционных ожиданий и далее к предположениям, что Федрезерву придется на определенном этапе возобновить ужесточение монетарной политики? Вполне возможно. На этой неделе Пауэлл представит в Конгрессе отчет о монетарной политике за полугодие. Вероятнее всего, он подтвердит готовность центробанка проявлять «терпение» в вопросе повышения процентных ставок и гибкость в отношении программы нормализации своего баланса, объем которого составляет 20% ВВП. Доходность 2-летних казначейских облигаций США с начала года остается на удивление стабильной – все это время она держится в очень узком диапазоне около отметки 2,50%.

Федрезерв в прошлую пятницу опубликовал Отчет о монетарной политике, в котором отметил, что доля облигаций с самым низким рейтингом инвестиционного уровня в общем объеме американских облигаций с рейтингом инвестиционного уровня в настоящий момент достигла 42%, что близко к историческому максимуму. Вместе с тем риски, связанные с долговой нагрузкой и фондированием компаний финансового сектора, остаются низкими по историческим меркам. Заместитель председателя ФРС Ричард Кларида в пятницу на Форуме по монетарной политике США выступил с докладом, в котором прокомментировал возможные изменения в стратегии коммуникации регулятора с рынком, хотя окончательные решения на этот счет, по его словам, будут приняты не ранее первого полугодия 2020 г. Пока же на первом плане остается ситуация в Китае.