Новый виток торгового противостояния

Вероятность заключения в обозримом будущем «первой фазы» торговой сделки между Китаем и США вновь оказалась под угрозой, после того как Дональд Трамп заявил, что не видит необходимости спешить и вполне готов ждать до завершения президентских выборов в США, которые пройдут в ноябре 2020 г. Между тем на днях Соединенные Штаты объявили о расширении географии ввозных пошлин, распространив их действие на продукцию из Бразилии, Аргентины и Франции. Торговая риторика главы Белого дома становится все более агрессивной. Является ли это частью его предвыборной стратегии, или же причина кроется в рекордных уровнях американских фондовых индексов – с определенностью сказать сложно.

В последнее время довольно популярным стал тезис о так называемых первых ростках восстановления мировой экономики, который, по мнению многих инвесторов, подкрепляется последними индексами PMI. Однако, на наш взгляд, такое представление чересчур оптимистично.

Помимо относительно позитивных данных индексов PMI, существует масса другой экономической статистики, указывающей на по-прежнему уязвимое состояние мировой экономики, – таких как, например, динамика роста азиатского экспорта (или, скорее, его отсутствие), снижение индекса ISM обрабатывающих отраслей США, стагнация базового индекса оборота розничной торговли в США и резкое замедление роста прибылей китайских промышленных предприятий (коррелирующее с динамикой промышленного производства и инфляцией цен производителей). Последние заявления Трампа и потенциальная эскалация американо-китайского торгового спора лишь усугубляют ситуацию, создавая дополнительные препятствия для восстановления мировой экономики и еще больше повышая градус противостояния двух крупнейших экономик в борьбе за мировое лидерство.

Финансовые рынки, естественно, отреагировали ухудшением аппетита к риску. Рынки акций скорректировались относительно недавно достигнутых максимумов, доходности американских казначейских облигаций также снизились (их реальная доходность, являющаяся индикатором ожиданий в отношении будущих темпов экономического роста, составляет всего 0,09%), а цены на золото пошли вверх. Активное наращивание Федрезервом своего баланса (за последнее время он прибавил порядка 300 млрд долл.) и монетизация растущего долга по казначейским обязательствам создают условия для перетока инвестиций из бумажных денег в реальные активы, такие как золото, что может способствовать значительному росту котировок последнего.

Дополнительный повод ожидать дальнейшего роста цен на золото дает низкий уровень реальной доходности гособлигаций США. Между тем курс доллара к юаню, также используемый нами в качестве индикатора аппетита к риску, сегодня поднялся до 7,06 после нескольких недель отсутствия существенных движений. Вслед за ослаблением юаня, как правило, снижаются котировки акций. Еще одним важным индикатором для рынка являются прогнозы прибылей американских компаний, давление на которые в текущем квартале и в начале 2020 г., скорее всего, окажет повышение ввозных пошлин, уже отражающееся на финансовых результатах корпоративного сектора и доходах населения США. 

В этих условиях у ФРС не остается иного выхода, как продолжать стимулирующую политику. На 1-е полугодие 2020 года регулятор уже запланировал дополнительные вливания ликвидности на рынок репо, объем которых, возможно, придется увеличить, также вернувшись к вопросу о снижении процентных ставок. Тем временем все больше членов Совета управляющих ЕЦБ выступают против дальнейшего снижения отрицательных ставок. Власти Японии, в свою очередь, склоняются к увеличению бюджетных расходов: согласно последней информации, правительство страны готовит пакет фискального стимулирования на сумму 120 млрд долл.

Проблема в том, что финансирование такой программы за счет привлечения долга может оказаться контрпродуктивным. Возможно, фискальное стимулирование экономики Японии, которая всегда была в авангарде нетрадиционной монетарной политики – включая программы количественного смягчения (QE), качественно-количественного смягчения (QQE), нулевые и отрицательные процентные ставки (соответственно ZIRP и NIRP) и контроль за формой кривой доходности (YCC) – станет своеобразным тестом Современной монетарной теории (MMT).

Говоря о перспективах развивающихся стран, газета Financial Times в сегодняшней статье отмечает, что корни тенденции к замедлению роста развивающихся экономик выходят далеко за пределы торгового конфликта между США и Китаем. Лучшим временем для развивающихся рынков стало первое десятилетие XXI века, после вступления Китая в ВТО в 2001 г. Этот период был отмечен стремительным ростом ВВП на душу населения развивающихся стран, укреплением национальных валют и активным подъемом мировой торговли.

Повышение инвестиционной активности Китая в те годы оказало позитивный эффект на экспортеров сырьевых товаров и средств производства. Германия и Австралия были среди тех, кто в первую очередь выиграл от двузначных темпов роста ВВП Китая. Поэтому сейчас, когда Китай сокращает избыточные производственные мощности и осуществляет переход к экономике, основанной на потреблении, такие страны, как Германия и Австралия, сталкиваются с соответствующими проблемами.

Сильно увеличив предложение на глобальном рынке труда, Китай фактически выступил экспортером низкой инфляции. Это ослабило взаимосвязь между динамикой заработной платы и безработицы, описываемую кривой Филлипса, на которую многие ведущие центробанки полагаются при принятии решений по денежно-кредитной политике. Так что вполне возможно, что наступление эпохи «Великой стабильности» было вызвано не действиями ФРС и других центробанков, а резким усилением роли Китая. Теперь же, учитывая наблюдаемые деглобализационные процессы и постепенную переориентацию Китая на внутреннее потребление, мы, возможно, находимся на пороге разворота дезинфляционного тренда. 

Как отмечается в статье в Financial Times, второе десятилетие было намного менее благоприятным для развивающихся экономик, в том числе из-за торгового протекционизма, падения производительности труда и снижения потенциальных темпов роста ВВП в развитых странах. Насыщение рынков смартфонов и дата-центров, говорящее о том, что текущий глобальный технологический цикл находится в своей поздней фазе, тормозит рост азиатского экспорта, который когда-то был двигателем роста в развивающихся странах.

Реальность заключается в том, что развивающиеся и развитые экономики по-прежнему тесно взаимосвязаны через торговые и инвестиционные каналы. МВФ даже рекомендует развивающимся странам ввести меры контроля за движением капитала, чтобы сгладить негативные последствия ультрамягкой монетарной политики в США и других странах. Как пишет Financial Times, Федрезерв может и определяет стоимость капитала на мировом уровне, однако Китай задает темп роста мировой экономики, хотя одновременно ему приходится решать проблему снижения долговой нагрузки на реальный сектор своей экономики – но так, чтобы не спровоцировать его «жесткую посадку».

Газета отмечает, что ближайшие макроэкономические перспективы «представляются туманными» с учетом слабых темпов роста, замедления экспорта и продолжающихся торговых конфликтов. МВФ в недавнем отчете спрогнозировал восстановление мирового ВВП в 2020 г., однако, по оценке фонда, это будет обусловлено почти исключительно ростом ВВП развивающихся стран на 4,7%. Если последний показатель не будет достигнут, МВФ в итоге будет вынужден скорректировать прогноз по мировому ВВП. Центробанки развивающихся стран уже начали цикл смягчения монетарной политики – тем более что темпы инфляции в этих странах снижаются.

Потенциальное ослабление доллара уменьшает риск общего валютного кризиса в развивающихся странах и дает их центробанкам больше пространства для маневра в монетарной политике. Некоторые развивающиеся страны – например, Южная Корея, – которые также страдают от замедления экономики Китая и торговой напряженности, начинают фискальное стимулирование.

В более долгосрочной перспективе развивающиеся страны имеют возможность преодолеть инфраструктурный дефицит и переориентировать свою экономическую модель с экспорта ресурсов в пользу инноваций, цифровизации, автоматизации, устойчивости ресурсов и постепенного снижения выбросов углекислого газа.

Поиск инвесторами высокой доходности в условиях низких процентных ставок неизбежно будет поддерживать спрос на финансовые активы развивающихся стран. Последние по-прежнему недостаточно представлены в глобальных индексах облигаций, хотя на их долю приходится около 50% мирового ВВП. Между тем Дональд Трамп своими заявлениями лишь добавляет неопределенности в перспективы мировой экономики и международной торговли, что может заставить инвесторов умерить оптимизм, способствовавший росту рынков акций в течение этого года.