Восстановление откладывается?

Экономические последствия коронавируса остаются центральной темой для участников финансовых рынков. Но несмотря на вызванные эпидемией и всем хорошо известные проблемы – такие как ухудшение динамики международной торговли, падение производства и нарушение глобальных цепочек поставок – фондовые индексы вновь активно растут, демонстрируя V-образное восстановление – просто потому что инвесторы верят, что те, от кого это зависит, смогут сделать так, что восстановление реальной экономики тоже не заставит себя долго ждать. Однако этот оптимизм плохо согласуется с поступающей статистикой.

Никакой уверенности в том, что китайская, а вместе с ней и мировая экономика смогут продемонстрировать V-образное (или даже U-образное) восстановление, нет. Сегодня утром азиатские рынки акций негативно отреагировали на вчерашнее заявление Apple о вероятном ухудшении динамики продаж, свидетельствующее о том, что для восстановления цепочек поставок потребуется время. Сохранение нулевых темпов роста производства и спроса как в китайской, так и в мировой экономике (что иногда называют L-образным восстановлением, имея в виду его отсутствие) во 2к20 выглядит все более вероятным. Народный банк Китая предпринимает значительные усилия для минимизации негативных последствий, закачивая ликвидность на денежный рынок и реализуя другие меры, такие как снижение ставок кредитования (как ожидается, в четверг он объявит о снижении ключевой ставки LPR). Вопрос лишь в том, сможет ли простое вливание ликвидности заставить производство и спрос расти.

Последние данные подтверждают тезис о вероятности L-образного «восстановления». Опубликованные вчера данные по ВВП Японии показали его снижение на 6,3% в годовом выражении в 4к19. Повышение налога на потребление в стране привело к снижению потребительских расходов, причем расходы бизнеса также сократились. Налог был повышен в самый неудачный момент. Японские законодатели, по-видимому, забыли, что именно введение налога на потребление как такового в свое время подорвало начинавшееся восстановление экономики страны и привело к рецессии. Этот сценарий не исключен и теперь.

Президент Южной Кореи Мун Чжэ Ин предупреждает, что из-за вспышки коронавируса в экономике страны возникла чрезвычайная ситуация. Южная Корея входит в число крупнейших стан-экспортеров, а динамика экспортных и импортных потоков – важный показатель состояния торговли в Азии – в последнее время ухудшается. 

В преддверии предстоящих 15 апреля выборов в Южной Корее центральный банк страны, вероятнее всего, снизит процентные ставки на следующем заседании, намеченном на 27 февраля. Последние данные по ненефтяному экспорту Сингапура также не дают оснований для оптимизма, при этом правительство страны понизило свой прогноз роста ВВП на 2020 г. до минус 0,5%. Всемирная торговая организация (ВТО) предупреждает, что объемы международной торговли в текущем квартале, вероятнее всего, не вырастут, а ее Барометр торговли товарами не показывает «никаких признаков устойчивого восстановления».

В еврозоне уже сейчас наблюдается спад промышленного производства. Наиболее ощутимо приблизилась к рецессии Германия, в значительной степени зависящая от положения дел в мировой торговле и экономике Китая. ЕЦБ оказался в сложной ситуации, поскольку неясно, какие инструменты монетарной политики можно задействовать в данных обстоятельствах. Отрицательные процентные ставки не только не способствовали восстановлению экономики еврозоны, но, возможно, наоборот, затормозили этот процесс. У банков еврозоны отсутствует заинтересованность в выдаче кредитов, и теперь уже сам ЕЦБ признает, что отрицательные ставки негативно отразились на прибыльности банковского сектора. В последнее время акцент начал смещаться в сторону фискального стимулирования, однако чистый эффект пока невелик. Вчера Бундесбанк заявил, что не видит признаков улучшения перспектив экономики страны, призвав правительство начать расходовать накопленный значительный профицит бюджета. Выходящие на этой неделе индексы PMI еврозоны и США, скорее всего, будут отражать давление, которое на уровень экономической активности оказала эпидемия коронавируса. Федрезерв демонстрирует готовность к рискам и потенциальному замедлению экономического роста. Поступающая статистика пока не подтверждает тезис о неминуемом приближении рецессии в экономике США, но в то же время последние данные указывают на отсутствие положительной динамики оборота розничной торговли, как и реальных зарплат. Участники рынка ориентируются на то, что на каком-то этапе в этом году ставка ФРС по федеральным фондам будет снижена на 25 бп, но не исключено, что Федрезерв не только сделает это раньше, чем ожидается, но и снизит ставку сразу на 50 бп с учетом ухудшения экономической ситуации в стране и мире. 

С начала года Федрезерв сократил объем вливаний ликвидности на рынок репо, стабилизировав размер своего баланса на уровне чуть ниже 4,2 трлн долл. ФРС всегда может увеличить свой баланс через повышение объема вливания ликвидности и покупки казначейских облигаций. С ростом дефицита бюджета США повышается и потребность Казначейства в фондировании, и ФРС приходится покупать UST, чтобы смягчить эффект на чистую ликвидность финансовой системы. За период с сентября прошлого года Федрезерв абсорбировал около 90% эмиссии казначейских облигаций.

В опубликованном в прошлую пятницу материале мы отмечали, что крепкий доллар не только подрывает конкурентоспособность США в торговой сфере, но и способствует ухудшению глобальных финансовых условий. Примечательно, что Минфин США хранит молчание в тот момент, когда индекс доллара штурмует годовые максимумы. В определенный момент крепкий доллар может стать причиной для беспокойства Белого дома. Очевидно, что в условиях экономической неопределенности зарубежные инвесторы воспринимают доллар (и рынок UST) как защитный актив. Спрос на высококачественные залоговые активы со стороны участников денежного рынка оказывает понижательное давление на доходность 10-летних UST, которая уже близка к минимуму в 1,43%, достигнутому в сентябре прошлого года.