Все вверх и вверх. Как будет расти ключевая ставка в 2021 году

Оценочный потенциал снижения ключевой ставки ЦБ в ближайшие месяцы, имевшийся на конец прошлого года, сейчас нивелирован фактором ускорения ВВП, роста цен ключевых для России товарных и финансовых рынков при стабильности курса рубля вблизи достигнутых в 2020 году минимумов и на фоне постепенного усиления глобальных проинфляционных факторов.

На данный момент, ключевая ставка Банка России незначительно ниже её расчетного справедливого значения. С учетом динамики индекса потребительских цен (ИПЦ), расчетов на базе оценок на основе правила Тейлора, принимая во внимание также риски, связанные с представляющейся недостаточно высокой, — с точки зрения устойчивого сохранения текущего уровня инфляции – монетизации российской экономики, принимая во внимание риски в банковском секторе, которые снижают эффективность кредитной политики ЦБ, наш расчетный справедливый уровень ключевой ставки ЦБ на начало марта составляет 4,4% годовых.

На основе статистики за последние три года оценочный диапазон ключевой ставки ЦБР по итогам первого квартала 2020 года c вероятностью 50% составляет 3,9-4,9%, с вероятностью 80% он равен 3,4-5,4% годовых. 

Потенциал снижения ключевой ставки ЦБ сохраняется только в рамках оценок на основе правила Тейлора. Эти оценки в конце 2020 года, как и в периоды кризиса 2008-2009 и 2014-2015 годов, давали отрицательный или близкий к нему уровень справедливой расчетной ставки ЦБ. Однако, по мере восстановления спроса, и под влиянием мер стимулирования на внешних рынках на начало марта 2021 года данные оценки дают уровень справедливой ключевой ставки ЦБ в 0,9% годовых против оценочного минимума в —1,15% годовых достигнутого в четвертом квартале 2020 года.

Ряд внешних (таких как глобальная монетарная экспансия и увеличивающая частота периодов дефицита ресурсов) и внутренних (налоговая политика, низкая монетизация экономик, зависимость экономики от внешних факторов, ослабление курса рубля в 2020 году) сигналов свидетельствуют в пользу ускорения инфляции в ближайшие годы. 

По итогам 2021 года в рамках базового сценария ожидаем ускорения ИПЦ РФ до 6% (г/г) под влиянием внешних и внутренних монетарных факторов, роста цен на товарных рынках и отложенного влияния ускорения динамики экономики по аналогии с проинфляционным эффектом от восстановления темпов роста ВВП в 2003-2004 гг., 2010-2011 гг., 2015-2018 гг. 

Принимая во внимание исторические аналогии, полагаем, что ключевая ставка ЦБ, которая сейчас составляет —1% в реальном выражении – продержится на отрицательной территории сравнительно недолго, приблизительно до второй половины 2021 года или первой половины 2022 года. Таким образом, в рамках базового сценария, полагаем, что в указанной перспективе ключевая ставка ЦБ будет повышена до 6% годовых.

Исходя из статистики упрощенных моделей, учитывающих влияние на ставку двух ключевых показателей экономики, ВВП и инфляции, полагаем, что снижения ключевой ставки ЦБ в 2021 году можно ожидать в случае сворачивания антикризисных мер и нового раунда карантинных ограничений, которые транслируются в снижение ВВП РФ по итогам года на 2%(г/г) или более существенную величину. При этом ИПЦ стабилизируется на уровне около 5% (г/г) или снизится от этого показателя несмотря на возросшие средне- и долгосрочные проинфляционные риски, под влиянием краткосрочных факторов, связанных – в рамках данного сценария – с падением потребления и инвестиций.

В случае усиления тенденций в экономике, заложенных действиями монетарных властей, под воздействием сделки ОПЕК+2.0 и ряда других, представляющихся менее значимыми факторов, в том числе, указанных выше, целевой уровень ставки ЦБ на первое полугодие 2022 года составляет до порядка 8% годовых.