Полагаем, что Банк России будет выбирать шаг снижения ключевой ставки между 25 б.п. и 50 б.п., до 4,0-4,25%. Итоговое решение будет зависеть в том числе от ситуации на рынках к заседанию 24 июля. Наш базовый прогноз – минус 50 б.п., до 4,0%. Однако в случае усиления волатильности на мировых рынках и продолжения ослабления курса рубля регулятор может выбрать более консервативный вариант снижения ставки на 25 б.п., до 4,25%.

Не менее важным будет и сигнал регулятора о будущих действиях – полагаем, что Банк России оставит себе возможность продолжить цикл смягчения ДКП.

Факторы в пользу активного снижения ключевой ставки

Во-первых, представители Банка России накануне недели тишины дали мягкие сигналы. Глава ЦБ заявила, что пространство для дальнейшего снижения ключевой ставки остается. В пользу этого говорят данные по инфляции за июнь и начало июля.

По прогнозу аналитиков департамента исследований и прогнозирования ЦБ, рост потребительских цен во втором полугодии с поправкой на сезонность останется несколько ниже уровня, необходимого для стабилизации инфляции на уровне таргета в 4%.

Зампред ЦБ А. Заботкин сообщил, что текущий цикл смягчения монетарной политики еще не закончен. На прошлом заседании в июне прогноз регулятора показал, что даже с учетом снижения ключевой ставки до 4,5% превышение инфляцией 4% в 2021 году весьма маловероятно. Как было отмечено по итогам июньского заседания, существует риск значимого отклонения инфляции вниз от цели 4% в 2021 году. По словам А. Заботкина, нижняя точка текущего цикла снижения ключевой ставки будет зависеть от того, насколько значимым останется этот риск в предстоящие кварталы.

Во-вторых, инфляционное давление остается умеренным из-за подавленного спроса в экономике. К 13 июля недельная инфляция вернулась к 0,1% после скачка на 0,3% в начале июля из-за повышения тарифов ЖКХ. Годовая инфляция выросла до 3,4%, но остается существенно ниже целевых 4%. По нашему базовому прогнозу инфляция к концу года составит 3,7%, а в следующем году не превысит 3,5% из-за долгосрочных последствий пандемии.

В-третьих, в пользу активного смягчения монетарной политики выступают сильный спад российской экономики, сопоставимый с кризисом 2008-2009 годов. Согласно оценке департамента исследований и прогнозирования ЦБ, падение ВВП во втором квартале составит 9,5-10%. Данные Росстата за некарантинный июнь указали на продолжение спада как в промышленности, так и в потреблении – объем промпроизводства сократился на 9,4% г/г, розничные продажи упали на 7,7% г/г. Банк России прогнозирует падение ВВП в этом году на 4-6%.

Преодоление негативных последствий коронавируса является сейчас центральной задачей правительства и Банка России. Снижение ключевой ставки позволит сделать деньги в экономике дешевле, что приведет к стимулированию инвестиционного и потребительского спроса. Следующее заседание ЦБ состоится только через 2 месяца (18 сентября). Поэтому считаем, что Банк России предпочтет снизить ставку в июле сразу на 50 б.п., а не разбить на два снижения по 25 б.п. в июле и в сентябре.

Ожидаем, что снижение ключевой ставки приведет к уменьшению стоимости основных банковских продуктов – вкладов, потребительских кредитов, ипотеки. Это окажет существенную помощь экономике, поскольку сделает более доступными кредиты для компаний и граждан. Граждане и бизнес получат возможность рефинансировать кредиты под более низкую процентную ставку, снизить свою долговую нагрузку и высвободить ресурсы под потребление и инвестиции. Доступная ипотека будет стимулировать строительство и поможет ускорить выход из экономического спада. Напомним, что снижение ипотечной ставки является одной из важных целей правительства для стимулирования экономического роста.

В-четвертых, стабилизация на мировых финансовых и товарных рынках позволяет Банку России действовать более решительно. Монетарные и фискальные стимулы со стороны крупнейших экономик позволяют сгладить ситуацию на финансовых рынках, а согласованные действия ОПЕК+ удерживают цены на нефть выше $40 за баррель.

Мы ожидаем умеренно мягкой и осторожной тональности от регулятора.

В России, как и во многих развивающихся странах, цикл монетарного смягчения подходит к концу. При этом приближение выборов в США (3 ноября) чревато усилением антироссийской санкционной риторики. Обострение санкционных рисков может повлечь за собой отток капитала с российского финансового рынка и ослабление рубля. В этом случае Банк России может быть вынужден приостановить цикл смягчения монетарной политики для защиты финансовой стабильности. Кроме этого, ослабление рубля может повлечь за собой усиление девальвационных и инфляционных ожиданий, а также ускорить возвращение инфляции к целевым 4%.

В случае повышенной неопределенности из-за внешних рисков уровень 4% может стать дном текущего цикла снижения ключевой ставки. Однако, если внешний фон будет относительно спокойным, то, учитывая риски не достижения инфляцией уровня 4% в 2021 году, Банк России может продолжить снижать ключевую ставку до уровня 3,5-3,75%.

Кроме этого, ожидаем, что уже в июле диапазон нейтральной ставки может быть снижен на 1 п.п., до 5-6% (цель по инфляции 4% + реальная ставка 1-2%). Это может послужить поводом для роста российского долгового рынка. Если ключевая ставка – ориентир для короткого конца кривой доходности ОФЗ, то нейтральная ставка – ориентир для длинного конца ОФЗ.