Аукционы: тест на спрос в условиях спада ожиданий на смягчение

На сегодняшних аукционах Минфин решил не предлагать бумаги длинной дюрации: размещается 5-летний выпуск 26234 в объеме 30 млрд руб. (в объеме установленного лимита) с фиксированным купоном и выпуск 29014 с плавающим купоном (RUONIA) в объеме 385,7 млрд руб. (доступный остаток к размещению). 

За прошедшую неделю рынок ОФЗ продемонстрировал коррекцию, в результате которой доходности вдоль всей кривой (за исключением лишь 1-2 летних бумаг) выросли на 5-10 б.п., при этом цена 7-летнего выпуска ОФЗ 26232, доразмещенного в прошлую среду по средневзвешенной цене 103,6% от номинала, сегодня котируется по 103,2%. Доходность размещаемого сегодня выпуска 26234 выросла на 6 б.п. до YTM 5,06%. Такая динамика рынка является реакцией на: 1) решение ЦБ РФ понизить ставку лишь на 25 б.п. (что является сигналом об отсутствии значительного потенциала для дальнейшего снижения) до 4,25% (средний уровень ключевых ставок в GEM), 2) ослабление рубля (умеренное, но стабильное движение с момента снятия в начале июня ограничительных мер для борьбы с COVID) на фоне некоторой коррекции цен на нефть (следствие вспышки COVID в США). 

В целом в долгах GEM не было единой динамики – Мексика и ЮАР в плюсе, Бразилия и Индия в минусе (то есть глобального падения аппетита к риску развивающихся стран пока не наблюдается). В таких условиях (когда ЦБ РФ уже не оказывает столь сильную поддержку локальному рынку долга прежде всего действиями, а также риторикой) мы ожидаем размещение бумаг 26234 лишь с некоторой премией ко вторичному рынку (5-10 б.п.). 

В то же время благодаря бюджетному дефициту в банковский сектор продолжает поступать значительный объем рублевой ликвидности (в июне приток составил около 1 трлн руб.), который позволит сформировать спрос на ОФЗ и поддержать текущие относительно узкие спреды доходностей ОФЗ к ставке RUONIA (~100 б.п. по 5-летним выпускам). 

Выпуск 29014 по цене 98,5% от номинала, соответствующий премии 25 б.п. к RUONIA, скорее всего, найдет спрос по причине отсутствия ралли в классических выпусках ОФЗ, а также наличия в секторе большого числа банков с избытком рублевой ликвидности. Однако по мере насыщения этими бумагами участники рынка, вероятно, сместят спрос с премией к RUONIA ближе к 50 б.п. 

Поскольку ралли в ОФЗ завершено, а рубль, по нашему мнению, сохраняет потенциал для ослабления (до 75 руб./долл.), мы считаем долларовые евробонды РФ (среднесрочной дюрации) лучшей альтернативой (при неизменных долларовых ставках 12М текущая долларовая доходность RUSSIA 28 составит 6% годовых).