Сохранение ключевой ставки на уровне 4.25% годовых и изменение риторики на перспективу 2021 года – два ключевых итога пятничного заседания Банка России. Несмотря на удлинение сигнального горизонта с нескольких ближайших заседаний на 2021 год, направление риторики и факторы, ее подкрепляющие, во многом соответствовали нашим ожиданиям. Дезинфляционные силы отступили на второй план, временно уступив место негативным эффектам от роста издержек и повышенным инфляционным ожиданиям. Здесь сложно что-то добавить, кроме состоявшегося пересмотра инфляции до 3.7-4.2% (Росбанк: 3.8-4.0%) на конец года. Подобный диапазон с возвращением инфляции к 4.0% в последующие годы указывает на очень низкую вероятность снижения ключевой ставки в текущих сценарных предпосылках регулятора.

Одновременно с этим по касательной затронута тема возвращения к нейтральной ставке. Здесь можно отметить два ключевых тезиса, полученных по итогам сессии вопрос-ответ в ходе пресс-конференции. 

Первый заключается в том, что политика «в среднем» останется стимулирующей в течение 2021 года. Данные слова хочется воспринять как намек на возможное повышение ставки в течение года, особенно в контексте нашего прогноза по ключевой ставке (Росбанк: 4.5% на конец года). Однако мы рекомендуем относиться с осторожностью к полюбившимся центральным банкирам формулировках о «средних» траекториях на горизонте одного года – любые действия со ставкой остаются зависимы от экономической ситуации, и только уверенное восстановление экономики (в прогнозе Банка России просматривается на фоне ожиданий прироста реального ВВП на 3.0-4.0%) будет подкреплять повышение ставки.

Второй – о прогнозной траектории инфляции – приближает нас к вопросу о «нейтральной» ставке. Идеальным аргументом была бы оценка влияния ключевой ставки на инфляцию и экономической рост. Однако в текущем экономическом цикле мы ожидаем большего влияния на параметры экономики со стороны бюджетной консолидации. Для Банка России это также значимая предпосылка с учетом замедления ВВП в 2022-2023 гг., а значит, пространство для повышательного маневра ключевой ставки весьма ограничено. 

Оно также будет сдерживаться действующими ориентирами денежно-кредитной политики западных центральных банков на длительное удержание отрицательных реальных процентных ставок. Для нас это оба аргумента в пользу удержания ключевой ставки вблизи 4.5% в ближайшие 2-3 года. Чем не новый «нейтральный» уровень?

Ответ на поставленный вопрос мы ожидаем получить уже в апреле – на следующем опорном заседании Э. Набиуллина обещала опубликовать прогнозную траекторию ключевой ставки. И хоть это только прогноз, ее наклон на горизонте 2022-2023 гг. будет иметь ключевое значение для настроений рынка в отношении среднесрочных и долгосрочных процентных ставок.