Предмет найма
Вы обратились в Дрезднер Банк ЗАО /"ДрКВ"/ за консультацией в отношении оценки ОАО Юганскнефтегаз /"ЮНГ"/, основной дочерней компании ОАО НА ЮКОС /"ЮКОС"/, в качестве отдельного предприятия. Подробный анализ оценки ЮНГ как отдельного предприятия приведен в конфиденциальном отчете об оценке, предоставленном ДрКВ Министерству /"Отчете"/. В связи с этим, данное письмо не может считаться самостоятельным документом и должно рассматриваться совместно с Отчетом. Оценка, представленная в Отчете, представляет собой мнение ДрКВ относительно рыночной стоимости ЮНГ как отдельного предприятия, функционирующего независимо от ЮКОСа. Отчет не выражает никаких мнений или рекомендаций относительно каких-либо конкретных действий, которые Министерство может предпринять в отношении ЮКОСа или ЮНГ.
Dresdner Kleinwort Wasserstein
Дрезднер Банк ЗАО в Российской Федерации действует в качестве аффилиированого лица Dresdner Kleinwort Wasserstein. Dresdner Kleinwort Wasserstein является международным инвестиционным банком и дочерней компанией Дрезднер Банк АГ, члена Группы Альянц. Благодаря международной сети офисов, Dresdner Kleinwort Wasserstein предоставляет диапазон инвестиционно-банковских продуктов клиентам по всему миру через свои подразделения Корпоративных Финансов и Рынков Капитала.
Мы являемся финансовым консультантом Министерства в связи с оценкой и получим плату за свои услуги. Кроме того, в прошлом мы предоставляли Правительству Российской Федерации различные инвестиционно-банковские услуги и получали обычное вознаграждение за оказание подобных услуг, и будем стремиться делать это в дальнейшем.
Dresdner Kleinwort Wasserstein и его аффилиированные лица, в рамках своего инвестиционно-банковского бизнеса, постоянно находятся в процессе предоставления финансовых консультационных услуг в отношении бизнеса и ценных бумаг u1074 в связи со слияниями и приобретениями, андеррайтингом, тендерными предложениями, вторичным распределением зарегистрированных и не зарегистрированных на бирже ценных бумаг, частными размещениями и прочими сделками в отношении имущества, в корпоративных и прочих целях. Имея головные офисы в Лондоне и Франкфурте, офисы в главных международных финансовых центрах Северной Америки, Азии, Континентальной Европы и Восточной Европы, Dresdner Kleinwort Wasserstein предоставляет и стремится предоставлять финансовые консультационные услуги глобальным клиентам, включающим в свое число корпорации, правительства и физических лиц.
Уведомление
В нашем анализе и при формировании нашего мнения мы полагались на точность и полноту всей информации, предоставленной нам и оговоренной с нами, или опубликованной информации, и не принимали на себя никакой ответственности за независимую проверку такой информации. Мы также полагались на обоснованность и точность предоставленной нам финансовой информации и данных анализа. Мы также использовали предоставленную нам техническую информацию, включающую в себя данные о потенциальном повышении эффективности эксплуатации месторождений в результате продолжающегося внедрения в ЮНГ более эффективных методов работы в нефтяной индустрии. Мы предположили, что подобные прогнозы и анализ подготовлены добросовестно и на основе информации, отражающей наиболее обоснованные на данный момент мнения и оценки руководства. Кроме того, ЮКОС предоставил нам лишь сводные финансовые и операционные данные, которые, как мы понимаем, были взяты из отчетности ЮНГ. Мы не приняли на себя никакой ответственности за проведение физической проверки имущества или объектов.
Мы также предположили, что получение всех заключений официальных органов и разрешений третьих сторон, необходимых для создания отдельного предприятия, не будут иметь негативных финансовых или экономических последствий для оценки ЮНГ как отдельно взятого предприятия. Как известно ДрКВ, Министерство природных ресурсов проводит проверку соблюдения ЮНГ условий лицензионных соглашений и намерено в ближайшем будущем опубликовать результаты этой работы. ДрКВ предположил, что положение в отношении лицензий останется неизменной и что по истечении срока их действия лицензии будут продлены на тех же условиях в ходе нормальной деятельности компании. Изменение положения ЮНГ в отношении лицензий может оказать существенное влияние на стоимость ЮНГ. Наше мнение основывается исключительно на экономических и рыночных условиях и других существующих обстоятельствах, в той мере, как они оцениваются u1085 нами на дату данной оценки.
Следует иметь в виду, что последующее развитие событий может сказаться на этом мнении, и что мы не несем никаких обязательств по корректировке, пересмотру или подтверждении этого мнения.
Это мнение касается только оценки отдельного предприятия, и мы не выражаем никаких взглядов или рекомендаций относительно каких-либо действий в отношении ЮНГ. В частности, наше мнение не касается никаких базовых бизнес-решений в отношении отделения ЮНГ от ЮКОСа или иных сделок. Если такие действия будут предприняты, потребуется соответствующее структурирование для получения необходимых заверений и гарантий с целью достижения диапазона оценки, приведенного в данном письме. Кроме того, наше мнение не касается платежеспособности ЮНГ в случае функционирования в качестве отдельного предприятия.
Данное мнение является строго конфиденциальным и предназначено исключительно для Министерства и не должно использоваться ни в каких иных целях. Данное мнение не предназначено для того, чтобы на него полагались какие-либо директора, сотрудники, кредиторы, акционеры или иные участники ЮКОСа или ЮНГ или иного лица, и не предоставляет им никаких прав или средств защиты. Данное мнение не должно раскрываться, воспроизводиться, распространяться, цитироваться, суммироваться или служить ссылкой ни в какое время, никоим образом и ни в каких целях, и никакие публичные ссылки на ДрКВ или его аффилиированных лиц не должны делаться Вами без нашего предварительного письменного согласия.
Объем работ
В связи с предоставлением нашего мнения, мы:
1. рассмотрели информацию, предоставленную Министерством, ЮНГ и руководством ЮКОСа. Такая информация включает в себя заявления ЮКОСа, сделанные в пресс-релизе от 17 сентября 2004 г.;
2. проанализировали информацию, предоставленную независимыми инженерами- нефтяниками и оценщиками ЮКОСа;
3. рассмотрели и проанализировали определенную недавно опубликованную информацию о бизнесе, финансах и фондовом рынке относительно ЮКОСа и его дочерних компаний;
4. проанализировали некоторую неопубликованную финансовую и производственную информацию, предоставленную нам руководством ЮКОСа и ЮНГ в целях нашего анализа, и рассмотрели данные, полученные в ходе обсуждений с независимыми консультантами по запасам и предоставленные ими;
5. встретились с руководством ЮКОСа и ЮНГ для анализа и обсуждения информации, указанной в пп. 1-4 выше, и обсудили деятельность, финансовое состояние и перспективы ЮНГ с представителями руководства;
6. сравнили данные с аналогичными данными по некоторым другим компаниям, ценные бумаги которых публично торгуются, и которые мы считаем релевантными или в некоторых отношениях сопоставимыми с ЮНГ;
7. рассмотрели финансовые условия некоторых недавних приобретений и объединений бизнеса в отрасли, к которой относится ЮНГ, которые с нашей точки зрения могут иметь отношение к целям нашего анализа; и
8. рассмотрели анализ ЮКОСа брокерами акций.
При определении диапазона Стоимости Предприятия ЮНГ, ДрКВ провел анализ ограниченного пакета информации, и при выработке профессионального мнения учел информацию, предоставленную Министерством, руководством ЮКОСа, независимыми оценщиками ЮКОСа и ЮНГ.
Поскольку ЮНГ в настоящее время является дочерней компанией ЮКОСа, в целях прогнозирования основных финансовых параметров ЮНГ возникла необходимость предположить, что ЮНГ функционирует как отдельное предприятие. Прогнозы ДрКВ в отношении отдельного предприятия используют различные предположения, включая запасы и объемы добычи нефти и газа ЮНГ, экспортные мощности, добычу других российских нефтегазовых компаний, международные цены на нефть, внутренние цены на нефть, уровень инфляции, ставки дисконтирования, предположения в отношении выручки, транспортные расходы, эксплуатационные расходы, капиталовложения и налоговый режим.
Кроме того, ДрКВ учитывал потенциальные преимущества внедрения передовых общемировых методов добычи нефти с целью повышения эффективности разработки на основе оценки и информации, предоставленной ЮКОСом. Такие методы не полностью отражены в последней независимой оценке добычи и запасов ЮНГ, но отражены в текущих планах руководства ЮКОСа. Оценка ЮНГ как отдельного предприятия, полученная с учетом данных преимуществ, подтверждена в результате анализа сопоставимых сделок и сопоставимых котируемых компаний.
Помимо основной задачи – оценки стоимости всего ЮНГ как отдельного предприятия – ДрКВ предоставил Министерству консультации относительно потенциальной стоимости миноритарного пакета акций ЮНГ. При анализе миноритарного пакета можно ожидать, что сохранится контроль над ЮНГ со стороны мажоритарного акционера, и что миноритарный пакет будет неликвидным. Мы предполагаем, что конкретные факторы, такие как права миноритарных акционеров, корпоративное управление, структура компании, и ограничения на реализацию стоимости скорее всего вызовут дисконт к пропорциональной стоимости контрольного пакета по сравнению с миноритарным пакетом. При этом такой дисконт может быть существенным, в зависимости от вышеперечисленных факторов.
Краткое изложение анализа оценки
1. Анализ дисконтированных денежных потоков
ДрКВ провел анализ дисконтированных денежных потоков /"ДДП"/ ЮНГ. Первоначально диапазон Стоимости Предприятия был рассчитан на основе оценки приведенной стоимости будущих денежных потоков, связанных с нефтегазовыми запасами ЮНГ на основе оценки запасов, указанной в Отчете.
ДрКВ оценил три сценария, основными параметрами которых были общее количество запасов нефти и газа и соответствующие темпы роста или снижения добычи. Три основные сценария запасов названы "сценарий скорректированной оценки независимого оценщика на конец 2003 года", "сценарий неаудированных Доказанных и Вероятных запасов на 2004 год с ростом добычи на 10%" и "сценарий неаудированных Доказанных и Вероятных запасов на 2004 год с ростом добычи на 5%". В отношении "сценария скорректированной оценки независимого оценщика на конец 2003 года" ДрКВ скорректировал оцененные независимым оценщиком Доказанные и Вероятные запасы на конец 2003 года с учетом иного набора производственных и экономических предположений.
Коммерческая обособленная оценка добычи и запасов ЮНГ проведена на основе "сценария неаудированных Доказанных и Вероятных запасов на 2004 год с ростом добычи на 10%" и "сценария неаудированных Доказанных и Вероятных запасов на 2004 год с ростом добычи на 5%". Анализ ДДП ДрКВ включает в себя анализ чувствительности оценки к изменению ряда факторов – цены на нефть, ставки дисконтирования и эксплуатационных расходов.
Данный анализ дает следующий диапазон Стоимости Предприятия:
/1/ отражает 10% ежегодный рост добычи на ближайшие шесть лет u1087 прогнозного периода
/2/ отражает 5% ежегодный рост добычи на ближайшие шесть лет прогнозного периода
2. Анализ сопоставимых котируемых компаний
Анализ текущих оценок котируемых на бирже нефтегазовых компаний масштаба, аналогичного ЮНГ, был проведен в целях подтверждения результатов описанной выше оценки на основе ДДП. ДрКВ оценил текущую стоимость котируемых аналогичных нефтегазовых компаний следующих региональных групп:
- крупнейшие российские нефтегазовые компании;
- крупнейшие нефтегазовые компании формирующихся рынков ;
- международные крупнейшие нефтегазовые компании; и
- крупные компании по разведке и добыче в Северной Америке.
ДрКВ считает, что полезно подтвердить оценку относительно вышеуказанных групп компаний, поскольку каждая из них дает уникальную точку отсчета в плане характеристик ЮНГ по размерам, потенциалу и росту. Выбранные компании в настоящее время торгуются по коэффициенту от 4.7 до 7.1 EV/EBITDA на 2005 год /прогноз/.
С учетом данного диапазона и различной степени сопоставимости компаний с ЮНГ, ДрКВ определил наиболее целесообразные коэффициенты для ЮНГ в диапазоне 5.0 – 6.0 EV/EBITDA на 2005 год /прогноз/. Это дает среднее значение Стоимости Предприятия в размере US$21.5 млрд., что включает в себя 20% премию за контроль.
3. Анализ сопоставимых сделок
ДрКВ провел анализ сумм, выплаченных в недавних сопоставимых нефтегазовых сделках в расчете на баррель нефтяного эквивалента Доказанных запасов по методологии SPE, и полученные коэффициенты были применены к текущим данным по Доказанным запасам ЮНГ.
Несмотря на отсутствие сделок, прямо сопоставимых с ЮНГ, была выбрана группа сделок, которые рассматривались ДрКВ как наиболее аналогичные ЮНГ, исходя из таких показателей, как тип приобретенной компании /разведка и добыча или интегрированная/, региональный фокус ресурсной базы, приобретение контрольного или неконтрольного пакета и масштаб сделки.
Ниже представлены данные по сделкам, выбранным ДрКВ для сопоставления:
ДрКВ считает, что соответствующий диапазон стоимости в расчете доллар США на баррель нефтяного эквивалента доказанных запасов /SPE/ составляет от US$1.75 до US$2.00 на основе анализа сопоставимых сделок. Это дает среднее значение стоимости предприятия в размере US$22.0 млрд.
Обязательства
ДрКВ предположил, что в целях данной оценки необходимо рассмотреть несколько категорий обязательств. Однако ДрКВ не учитывал никаких потенциальных налоговых претензий, которые могут быть начислены ЮНГ, поскольку пока никакие претензии не вступили в законную силу. Кроме того, ДрКВ не предполагал никаких экологических обязательств, начисленных ЮНГ, помимо предполагаемой оценки расходов на ликвидацию объектов.
Учтенные обязательства включают в себя определенные статьи, касающиеся непосредственно ЮНГ, и определенные долгосрочные финансовые договоренности, заключенные ЮКОСом, которые обеспечены экспортом нефти ЮНГ, Томскнефти и Самаранефтегаза, дефолт по которым может вызвать продажа ЮНГ и по которым ЮНГ
является основным гарантом.
В связи с этим, оценка чистой задолженности и прочих обязательств в данном анализе составила US$2.9 млрд.
На основе письма Министерства природных ресурсов от 2 октября 2004г., ДрКВ известно, что Федеральная налоговая служба направила в адрес ЮНГ письмо с претензией в отношении неуплаченных налогов за 2002г. в размере 27.8 млрд. руб. /US$951.3 млн./. В случае, если данная налоговая претензия вступит в законную силу, предполагаемый размер чистой задолженности и прочих обязательств увеличится на данную сумму, что соответственно снизит стоимость акционерного капитала, как более подробно описано в разделе "Заключение".
Заключение
Оценка стоимости предприятия ЮНГ по сценарию скорректированной оценки независимого оценщика запасов на конец 2003 года составляет US$14.3 млрд., что по мнению ДрКВ является слишком консервативным сценарием для целей оценки ЮНГ, как отдельного предприятия. После вычета расчетных обязательств примерно в US$2.9 млрд., что включает в себя задолженность на уровне ЮКОСа, по которой ЮНГ является основным гарантом, стоимость акционерного капитала на этой основе составит US$11.4 млрд. Основываясь на данном сценарии, в случае, если предполагаемая налоговая претензия ЮНГ вступила бы в законную силу, стоимость акционерного капитала ЮНГ снизилась бы до US$10.4 млрд.
По профессиональному мнению ДрКВ, диапазон Стоимости Предприятия ЮНГ как отдельного предприятия оценена в диапазоне от US$18.6 млрд. до US$21.1 млрд. После вычета расчетных обязательств примерно в US$2.9 млрд., что включает в себя задолженность на уровне ЮКОСа, по которой ЮНГ является основным гарантом, диапазон стоимости акционерного капитала составит от US$15.7 млрд. до US$18.3 млрд. Основываясь на данном сценарии, в случае, если предполагаемая налоговая претензия ЮНГ вступила бы в законную силу, диапазон стоимости акционерного капитала ЮНГ снизился бы и составил бы от US$14.7 млрд. до US$17.3 млрд.
Данное мнение предоставлено Вам в связи с нашим соглашением о найме от 12 августа 2004 г. и в соответствии с его условиями. Все условия соглашения о найме считаются применимыми к данному письму.
Данное мнение регулируется исключительно в соответствии с законодательством Российской Федерации.
От имени Дрезднер Банк ЗАО
Маттиас Варниг
Президент
Дрезднер Банк ЗАО
Dresdner Kleinwort Wasserstein /ДрКВ/ является инвестиционным банком Дрезднер Банк АГ и членом Группы Альянц. Штаб-квартиры расположены в Лондоне и Франкфурте; банк имеет международную сеть офисов и предоставляет полный диапазон инвестиционно-банковских продуктов и услуг европейским и международным клиентам по направлениям Корпоративных финансов и подготовки сделок и Рынков капитала. В отношении вышеуказанного проекта и в целях данного пресс-релиза, Dresdner Kleinwort Wasserstein /ДрКВ/ является маркетинговым наименованием Дрезднер Банк ЗAO, юридического лица, действующего в интересах Министерства юстиции РФ и никакой иной стороны в связи с оценкой ЮНГ. Дрезднер Банк ЗАО не будет нести ответственности или обязанностей ни перед каким иным лицом помимо Министерства юстиции в отношении обеспечения мер защиты, предоставляемых клиентам Дрезднер Банк ЗAO, или предоставления консультаций в связи с содержанием данного объявления или какого-либо затронутого в нем вопроса. Во избежанием сомнений, никто, кроме Министерства юстиции не может полагаться на консультации Дрезднер Банк ЗАО в связи с оценкой ЮНГ.
