" 28 апреля на ММВБ состоится аукцион по размещению первого выпуска облигаций ЗАО "Центральное управление недвижимости ЛенСпецСМУ" /далее – ЛенСпецСМУ/. Параметры выпуска приведены в таблице 1.
Таблица 1. Параметры первого выпуска облигаций ЛенСпецСМУ
Холдинг ЛенСпецСМУ объединяет несколько десятков компаний, выполняющих весь спектр строительных работ. По объему введенной в эксплуатацию площади жилья ЛенСпецСМУ является лидером петербургского рынка /см. рис. 1/.
Рис. 1. Доля ЛенСпецСМУ на рынке Санкт-Петербурга по введенному в эксплуатацию жилью
По данным проспекта эмиссии, контрольным пакетом акций ЗАО "ССМО "ЛенСпецСМУ", компании, которая в рамках холдинга выполняет функции заказчика и застройщика, владеет председатель совета директоров, В. Заренков. Его сын, Д. Заренков, занимает пост генерального директора компании и владеет пакетом в 10%.
Ниже представлено сравнение ЗАО "ССМО "ЛенСпецСМУ" с другими строительными компаниями, чьи облигации обращаются в настоящий момент на рынке, по объемам введенного в эксплуатацию жилья.
Таблица 2. Сравнение строительных компаний по объемам введенного в эксплуатацию жилья
Являясь лидером на петербургском рынке, ЛенСпецСМУ тем не менее сильно уступает крупнейшим московским компаниям. Это обусловлено с одной стороны большим объемом вводимого в Москве жилья, а с другой – меньшей сегментированностью московского рынка. К сожалению, сравнить эти компании по финансовым показателям невозможно в силу того, что они не предоставляют консолидированную отчетность.
Московские компании крупнее по масштабу, и они активнее привлекают заемные средства банков для финансирования строительства. В Петербурге строительные компании до сих пор финансировали строительство в основном за счет собственных средств и средств дольщиков. Однако с ужесточением правил по распределению участков под застройку у них появилась необходимость привлекать долгосрочные заемные средства для финансирования покупки прав на застройку на проводимых городскими властями аукционах. Помимо этого, согласно материалам СМИ, все меньшая доля квартир покупается на этапе строительства.
Лидерство ЛенСпецСМУ на рынке находится под угрозой. Если сравнить петербургские компании по имеющимся у них запасам участков под застройку, то ЛенСпецСМУ занимает второе место, уступая компании ЛЭК, а значит, существует риск, что компания не сможет поддерживать текущие объемы строительства в будущем.
Таблица 3. Сравнение строительных компаний Петербурга по объемам полученных участков под застройку
* Товарный запас – объем жилья, который может быть построен на имеющихся участках
Основной риск инвестиций в облигаций ЛенСпецСМУ связан с низкой прозрачностью компании. Публикуемой отчетности недостаточно для качественной оценки ее финансового положения. Поэтому можно лишь рассчитывать на то, что пока цены на жилье в Петербурге остаются стабильными, компания будет в состоянии обслуживать заем. А полученные от размещения займа средства она сможет направить на приобретение новых участков под строительство, что обеспечит ей возможность сохранения ведущих позиций на рынке.
Что характерно, заем близок по срокам к сроку реализации крупного проекта. В версию о том, что средства привлекаются под конкретный проект, вписывается и то, что бумага предполагает постепенную амортизацию долга, начиная с 910 дня обращения. В современных условиях компании вынуждены привлекать значительные средства на начальном этапе, а затем по мере поступления средств от долевого строительства могут рефинансировать задолженность. Возможно, этот заем – это "обкатка" нового механизма финансирования строительства. В пользу этого говорит то, что компания рассматривает возможность выпуска еще одного займа позднее в этом году.
Сложность с позиционированием выпуска ЛенСпецСМУ возникает из-за того, что все выпуски строительных компаний, обращающиеся на ММВБ, неликвидны, и по большей части из них в ближайшее время будет оферта или погашение. Если сравнивать облигации ЛенСпецСМУ с бумагами Северного города, размещенными на СПВБ 24 февраля, то доходность в 15.4 – 15.9% годовых к годовой оферте, выглядит обоснованно. Облигации Северного города были размещены под доходность 16.5% годовых к погашению, и в настоящий момент торгуются на СПВБ под 13.8% годовых.
Мы полагаем, что облигации ЛенСпецСМУ должны торговаться с дисконтом по доходности к бумагам Северного города, так как ЛенСпецСМУ, во-первых, является лидером рынка, а, во-вторых, размещение пройдет на ММВБ, и объем займа выше, что позволяет прогнозировать большую ликвидность вторичного рынка. Вместе с тем участие в аукционе связано со значительным процентным риском, так как традиционно летом ставки на рынке растут. Поэтому в аукционную доходность должна быть заложена премия ко вторичному рынку.
Мы рекомендуем участвовать в аукционе инвесторам, склонным к относительно высокому риску, и в случае приобретения бумаг ЛенСпецСМУ внимательно следить за развитием ситуации на петербургском строительном рынке. Рекомендуем выставлять заявки по купону в размере 15% годовых".
