"Сегодня мы не ожидаем существенных изменений в конъюнктуре внутреннего долгового рынка. Ключевой фактор, влияющий на динамку рынка, – ликвидность в финансовой системе. До тех пор, пока кредитные ставки на рынке МБК не упадут до традиционного для 2005 г. уровня в 0.5-1% годовых, активность инвесторов останется на текущем низком уровне. Нерезиденты-участники рынка внутренних долговых обязательств также будут воздерживаться от покупок облигаций "голубых фишек", поскольку текущая динамика курса рубля к доллару США и рыночные ожидания /имплементированные в ставках NDF контрактов/ не способствуют росту спроса на бумаги первого эшелона.
На этой неделе рынок внутренних долговых обязательств пребывает в состоянии летаргического сна, и крайне низкая торговая активность не позволяет говорить о существенных изменениях рыночной конъюнктуры. Вчера инвесторы по-прежнему находились "вне игры". На фоне вялых торгов цены большинства рублевых инструментов колебались в узком диапазоне ± 5-10 п. п. от номинальной стоимости облигаций. Ставки денежного рынка вчера возросли до уровня 3-4% годовых, а к концу торговой сессии – до 6% годовых. Динамика валютного курса рубля также не стимулировала покупательскую активность рыночных игроков.
Среднесрочные рекомендации
В последние недели доходность по длинным КО США выросла на фоне опасений инвесторов о том, что инфляция в США, скорее всего, увеличится. Однако, по нашему мнению, эти опасения вовсе не должны привести к устойчивому росту доходностей по обязательствам с длинной дюрацией, и мы надеемся в ближайшее время стать свидетелями ее снижения. Действительно, одной из классических причин, по которой кривая доходности может стать инверсионной, является комбинация сдерживаемой, но потенциально растущей инфляции и агрессивной политики денежных властей, что и наблюдается в США в течение последнего года. Ужесточение денежной политики посылает участникам рынка сигнал о том, что, хотя краткосрочные инфляционные риски сохраняются, в долгосрочной перспективе инфляция точно будет под контролем. Это приводит к росту спроса на облигации в длинной части кривой доходности. По нашему мнению, ситуация в США складывается именно таким образом, и поэтому мы ожидаем, что кривая КО США станет инверсионной. На наш взгляд, это произойдет не только и не столько за счет роста доходностей в коротком, сколько за счет снижения доходностей в длинном участке кривой. В этой связи наиболее привлекательные возможности для инвесторов в российские еврооблигации сконцентрированы в длинной части кривой.
Исходя из вышеописанной логики, мы рекомендуем удлинить дюрацию позиций в корпоративных еврооблигациях. Мы рекомендуем к покупке Газпром 34 и Северсталь 14 как инструменты с наиболее длинной дюрацией среди корпоративных еврооблигаций. Кроме того, мы рекомендуем к покупке инструменты МТС 12, спрэды которых в последнее время шире средних исторических уровней без видимых на то причин. Несмотря на сравнительно короткую дюрацию инструментов Норильский никель 09, мы не рекомендуем закрывать длинные позиции по этим облигациям, до сих пор недооцененным с фундаментальной точки зрения.
Наша рекомендация – покупать облигации ЕвразХолдинг 09 – не принесла желаемых результатов. Нам представляется целесообразным ликвидировать длинные позиции в данном инструменте.
Мы по-прежнему считаем целесообразным наращивание длинных позиций по облигациям Евросети. Публикация финансовой отчетности по международным стандартам учета и запланированное размещение еврооблигаций, скорее всего, станут катализатором переоценки рынком кредитного качества эмитента.
Расширение кредитных спрэдов облигаций Ист Лайн после предъявления новых судебных исков со стороны Росимущества, с нашей точки зрения, неоправданно. Информация о судебных исках является только очередным проявлением политических рисков Ист Лайн, уже давно учтенных в ценообразовании облигаций. Мы рекомендуем облигации Ист Лайн к покупке, несмотря на вероятность периодического появления негативных новостей.
Мы открываем длинные позиции в облигациях Москва-29, руководствуясь следующими аргументами: Среднесрочный сегмент рынка недооценен инвесторами по сравнению с долгосрочным участком кривой доходности. В случае возможной, но не ожидаемой нами, коррекции в долгосрочных облигациях первого эшелона наиболее востребованными окажутся среднесрочные инструменты.
Мы рекомендуем к покупке облигации МегаФон-3, Сибирьтелком-3 и Уралсвязьинформ-5. По сравнению с августом текущего года спрэды этих инструментов к ключевой кривой доходности Москвы расширились в среднем на 60-70 б. п., что объективно связано с более высокими темпами снижения доходности московских инструментов за счет агрессивных покупок нерезидентами квазисуверенных облигаций Москвы.
Мы рекомендуем к покупке облигации Газпром-5. Анализ исторических значений спрэдов выпусков Газпром-5 и Газпром-4 говорит о том, что с середины сентября 2005 г. спрэд облигаций Газпром-5 расширялся более высокими темпами по сравнению со спрэдом облигаций Газпром-4, несмотря на разницу в дюрации данных инструментов. Справедливое значение спрэда облигаций Газпром-5 к ключевой кривой доходности, по нашим оценкам, должно составлять 0-20 б. п. Текущий потенциал сужения спрэда – 100 б. п".
