"ЛУКойл (LKOH) сообщил о финансовых результатах за 2Кв07 по US GAAP, которые подтверждают тенденцию временного повышения прибыльности в результате колебаний мировых цен на нефть. Вместе с тем, компании не удалось избежать характерных для отрасли тенденций ускорения инфляции и роста капвложений.
Выручка компании увеличилась на 24% кв-к-кв до $20.2 млрд. Этот рост был обусловлен в основном повышением цен на нефть, которое перевесило снижение добычи на 3% кв-к-кв. Расхождение в $600 млн между фактической выручкой и нашим прогнозом полностью объясняется тем фактом, что фактическая стоимость закупки нефти на $640 млн превысила наши ожидания.
Затраты соответствуют прогнозам. Исключением стали лишь коммерческие, общехозяйственные и административные расходы, которые подскочили во 2Кв07 на 20% кв-к-кв до рекордных $800 млн и оказались на 15% выше нашего прогноза. Затраты на извлечение нефти выросли на 10% кв-к-кв и на 23% год-к-году, составив $4.12/баррель, в основном из-за снижения добычи, поскольку в абсолютном исчислении затраты на извлечение нефти выросли на 7% кв-к-кв до $699 млн.
Неудивительно, что компания зафиксировала заметный рост EBITDA и чистой прибыли. EBITDA, указанная в отчете, составила $4 млрд, что несколько ниже наших и рыночных ожиданий. Чистая прибыль поднялась на 94% кв-к-кв и 8% год-к-году до $2.5 млрд, в соответствии с ожиданиями рынка и несколько ниже нашего прогноза.
Прибыльность постепенно снижается. На первый взгляд, прибыльность компании повысилась – чистая прибыль выросла до рекордного значения в $14.84/баррель с $13.96/баррель во 2Кв06 и $7.49/баррель в 1Кв07. Однако, если скорректировать данный показатель на эффект запаздывания в расчете таможенных пошлин, чистая прибыль составила бы $8.30/баррель против $10.20/баррель во 2Кв06 и $9.00/баррель в 1Кв07.
ОДП разочаровал. Компании удалось сгенерировать операционный денежный поток на уровне всего $2.4 млрд.
Капвложения: ЛЕГЧЕ НЕ СТАЛО. Рынок, однако, может быть еще больше разочарован ростом капитальных расходов, подскочивших еще на 12% кв-к-кв и на 46% год-к-году до $2.1 млрд. Мы полагаем, что такая динамика капвложений послужит «звонком» для рынка, который явно не обратил внимания на недавно опубликованный прогноз генерального директора ЛУКойла Вагита Алекперова на 2007 г. на уровне $10 млрд.
Мизерный СДП. Большой объем капвложений привел к тому, что за квартал, который характеризовался очень благоприятным сочетанием хорошей ценовой конъюнктуры и запаздыванием в расчете таможенных пошлин, компании удалось сгенерировать всего $330 млн свободного денежного потока. Учитывая, что воторое полугодие исторически требует больших капзатрат и что таможенные пошлины не останутся столь низкими, в 2007 г. свободный денежный поток компании, по-видимому, будет соответствовать нашему негативному прогнозу.
После публикации результатов ЛУКойл провел телеконференцию с участием гендиректора компании Вагита Алекперова и вице-президента по стратегии Леонида Федуна, на которой обсуждался широкий ряд вопросов.
Компания подтвердила свое намерение продолжать курс на агрессивное расширение своего нефтеперерабатывающего бизнеса, объявив о планах по существенной модернизации и увеличении мощностей на нескольких НПЗ. Мы одобряем решение о начале развития нефтеперерабатывающего направления, принятое руководством ЛУКойла 10 лет назад, и считаем, что эта стратегия продолжит создавать акционерную стоимость компании.
Компания будет проводить значительные капвложения, поскольку руководство компании считает это наиболее правильным использованием ресурсов компании с точки зрения увеличения стоимости компании. Основной объем капвложений будет направлен в нефтедобывающий сегмент. Руководители компании пообещали, что начиная с 2008 г. рост добычи сырой нефти должен ускориться. Мы сохраняем наше мнение о том, что рынок недооценивает размер капвложений, которые потребуются от компании в ближайшем будущем и переоценивает потенциал ее органического роста.
ЛУКойл достиг соглашения с CNPC относительно судьбы казахского актива Turgai Petroleum: вместо него CNPC предоставит ЛУКойлу другие активы, равные ему по стоимости.
Изменений налогового режима не предвидится. Руководители компании подчеркнули, что текущий российский налоговый режим для нефтяных компаний вполне устраивает ЛУКойл, и им хотелось бы, чтобы в будущем он сохранился. Ранее сообщалось, что руководство компании называло российский налоговый режим для нефтяных компаний слишком суровым. Мы считаем, что это «дамаскское обращение» позиции компании говорит о том, что нам не следует ожидать каких-либо изменений в налоговой системе в ближайшем будущем.
Мы сохраняем нашу рекомендацию ПРОДАВАТЬ акции компании с расчетной ценой $58.20. Мы не ожидаем какой либо реакции рынка в краткосрочном периоде, но считаем, что этот отчет полностью подтверждает наше глубокое убеждение в стремительном падении рентабельности российского нефтяного сектора. Мы по-прежнему придерживаемся негативной позиции по отношению к нефтяному сектору и к акциям ЛУКойла в частности".
