"В результате затяжного падения российская валюта в последние недели оказалась в числе главных аутсайдеров мирового валютного рынка. Тем не менее, мы ожидаем восстановления курса рубля к бивалютной корзине в относительно скором времени в силу следующих причин:
Хотя сальдо счета текущих операций сократилось, оно по-прежнему остается положительным и составляет весьма внушительную сумму - порядка $3 млрд в месяц. Спекулятивные позиции, похоже, уже в основном закрыты, и, если наш "новогодний" аргумент хотя бы отчасти не лишен основания, не будет лишним вспомнить и об обычной для посленовогоднего периода активизации "рублевых быков". Таким образом, если сентябрь в этом году стал декабрем, может быть, октябрь - это январь? Ожидаемое значительное увеличение иностранных заимствований российскими компаниями и банками должно привести к притоку капитала. Этому же должен способствовать и прогресс на пути вступления России в ВТО. Рубль сейчас является одной из самых дешевых сырьевых валют.
Рис. 1: Курс рубля к бивалютной корзине, август 2009–н.в.
Мини-девальвация долго не продлится
В последние недели рубль оказался в числе "отверженных" мирового валютного рынка: за два месяца практически непрерывного падения российская валюта потеряла относительно бивалютной корзины 1,5 фигуры. Таким образом, с начала августа рубль просел более чем на 4%. Однако, на наш взгляд, эта мини-девальвация стала результатом сочетания технических и фундаментальных факторов, ни один из которых сам по себе не обладает достаточной силой, чтобы вызвать дальнейшее значительное ослабление российской валюты. Хотя мы не исключаем дальнейшего снижения /возможно, еще на полфигуры относительно корзины/, мы все же ожидаем восстановления рубля. Мы по-прежнему считаем, что к концу года курс рубля к корзине окажется в районе нижней границы плавающего коридора /33,40-36,40/.
В последний раз столь стремительное падение рубль демонстрировал в декабре 2009 г. /рис. 1/. Это наблюдение представляется нам важным, поскольку высвечивает основные технические причины нынешнего снижения и убеждает нас в том, что, как ни парадоксально это звучит на первый взгляд, в данном случае мы, похоже, имеем дело с типичной декабрьской распродажей, которая в этом году просто наступила раньше обычного. Кстати, вплоть до XVIII столетия Новый год в России отмечали 1 сентября.
Негативные технические факторы
Для начала давайте проанализируем технические факторы. Как видно на рис. 2, по отношению к евро рубль слабеет значительно быстрее, чем к доллару. Кроме того, ослабление рубля к бивалютной корзине происходит на фоне укрепления евро к доллару, что очень необычно: раньше евро и рубль укреплялись /и слабели/ параллельно. Это еще один важный аргумент в пользу нашей точки зрения. Обычно, когда курс рубля снижался под давлением со стороны спекулянтов и/или импортеров, в игру вступали экспортеры, выкупая подешевевший рубль и тем самым разворачивая
рыночный тренд. Однако на этот раз, из-за укрепления евро к доллару курс рубля к доллару остался относительно стабильным, лишив экспортеров причин продавать американскую валюту.
Рис. 2. EUR/RUB и USD/RUB
Следующий технический аспект, на который необходимо обратить внимание, касается финансовых рынков. Когда курс рубля начинает быстрее, чем обычно, двигаться в том или ином направлении, участники рынка, как правило, начинают открывать противоположные позиции, тем самым, ограничивая потенциальное падение или ралли. Следуя этой логике, в нынешней ситуации спекулянты должны были бы начать покупать рубль против евро, относительно которого он ослаб наиболее заметно, предотвратив, таким образом, чрезмерное падение. Однако этого не случилось. Здесь-то на сцену и выходит наш "новогодний" аргумент. Похоже, что после ослабления рубля в период греческого кризиса игра на его укрепление приобрела массовый характер. Однако время шло, а укрепление все не наступало и не наступало, и когда в середине сентября рубль вновь начал слабеть под давлением потока негативных слухов и покупок валюты компаниями, многие инвесторы поспешили сократить открытые рублевые позиции. Таким образом, балансировка рублевых позиций, обычно приходящаяся на конец года, на этот раз произошла в сентябре. Роль спекулятивных операций в снижении курса рубля признал и председатель ЦБ РФ Сергей Игнатьев в своем выступлении в Госдуме 24 сентября.
Негативный фундаментальный фактор
Однако Игнатьев также указал на еще одну проблему: увеличение спроса со стороны импортеров на иностранную валюту. Действительно, падение рубля было усугублено тем фактом, что импортеры и рынки тянули ситуацию в одну сторону. Но тогда возникает вопрос: где была противодействующая сила – экспортеры?
Одна из ключевых причин их "невмешательства", на наш взгляд, состоит в значительном сокращении положительного сальдо торгового баланса в последние месяцы /рис. 3/.
Рис. 3. Положительное сальдо российского торгового баланса, 1998–н.в.
В свою очередь сокращению положительного сальдо торгового баланса есть целый ряд причин, как, например, увеличение импорта продовольственных товаров из-за засухи и очевидное /но на данном этапе не поддающееся оценке/ увеличение объема импорта через страны, являющиеся партнерами России по Таможенному союзу. Однако есть и более фундаментальная причина и заключается она в том, что реальный эффективный обменный курс рубля вернулся к докризисному уровню /рис. 4/.
Рис. 4. Динамика реального эффективного курса рубля, 2003–н.в.
Хорошие новости
Однако, помимо плохих новостей есть и хорошие. Мы думаем, что уже достаточно скоро курс рубля начнет восстанавливаться, чему мы также видим целый ряд причин.
Хотя сальдо счета текущих операций сократилось, оно по-прежнему остается положительным и составляет весьма внушительную сумму - порядка $3 млрд в месяц. Похоже, спекулятивные позиции уже в основном закрыты, и, если наш "новогодний" аргумент хотя бы отчасти не лишен основания, не будет лишним вспомнить и об обычной для посленовогоднего периода активизации "рублевых быков". Таким образом, если сентябрь в этом году стал декабрем, может быть, октябрь - это январь? Если же подтвердятся ожидания второго раунда количественного смягчения, то это с еще большей долей вероятности может стать правдой. Ожидаемое значительное увеличение иностранных заимствований российскими компаниями и банками должно привести к притоку капитала. Этому же должен способствовать и прогресс на пути вступления России в ВТО. Рубль сейчас является одной из самых дешевых сырьевых валют /рис. 5/".
Рис. 5. Рубль и другие сырьевые валюты на отрезке с начала года
