" В действительности ситуация с избыточной ликвидностью по всей банковской системе в целом не изменилась, но в настоящее время все избыточные средства вложены в ОБР /приблизительно на 880 млрд руб./ и поэтому не являются легкодоступными для банков. В этой связи в поисках доступной рублевой ликвидности коммерческие банки привлекли сегодня на утреннем аукционе РЕПО 29.5 млрд руб. по ставке 5.25%, а спрос при этом превысил 50 млрд руб.
Из-за движения межбанковских ставок по кредитам overnight кривая NDF сдвинулась вверх, причем ставки на коротком участке выросли сильнее, за счет чего кривая приобрела более плоскую форму. Ставка по годовым контрактам NDF прибавила 50 б. п. и в настоящее время находится на уровне 4.88-4.94%. По нашему мнению, это создает привлекательную возможность для продажи ставок NDF в условиях снижения ставок межбанковского кредитования. Ниже приведены наши основные аргументы:
Ожидания повышения ставок. Вчера первый заместитель председателя Банка России А. Улюкаев отметил, что вероятность повышения ключевых ставок регулятора в ближайшем будущем возрастает, и это высказывание оказало давление на ставки NDF. Мы не исключаем возможных изменений в денежно-кредитной политике Банка России, но считаем, что центральный банк, скорее всего, подождет до конца первого квартала 2011 г., когда последствия повышения тарифов, повышения акцизов на бензин и импортируемой инфляции проявятся в полной мере. Таким образом, мы считаем, что риски изменения политики регулятора переоценены в настоящий момент. Завершение ноябрьского периода налоговых платежей. Во время выплаты налогов в ноябре в консолидированный бюджет могло быть стерилизовано примерно 200-250 млрд руб. /в основном на счета федерального бюджета/. После уплаты налога на прибыль организаций ставка overnight превысила отметку в 5.0%. Поскольку этот налог уплачивался последним, консолидированный бюджет не будет абсорбировать ликвидность до следующего периода налоговых платежей. Меньший масштаб валютных интервенций. По официальной информации, Банк России продал USD4.4 млрд и EUR0.7 млрд из золотовалютных резервов в сентябре и октябре и примерно USD5 млрд в ноябре. В результате регулятор стерилизовал около 300 млрд руб. в рамках валютных интервенций. Мы предполагаем, что период значительных продаж иностранной валюты уже завершен, учитывая сокращение доступной рублевой ликвидности. Котировки бивалютной корзины снизились до 35.65-35.75 сегодня против закрытия в районе 35.95 в пятницу. На этих уровнях Банк России продает не более USD150 млрд, оказывая не такой значительный эффект на сокращение рублевой ликвидности. Дефицит ликвидности в декабре маловероятен. Мы полагаем, что уровень ставок overnight, превышающий 4.0%, вряд ли сохранится в течение всего месяца.
Расходование денег, полученных в ноябре в уплату налогов. Все налоговые выплаты вернутся в банковскую систему в начале декабря, даже если Министерство финансов не задействовало средства Резервного фонда в ноябре. Мы считаем, что ставка overnight опустится к уровню 3.0% уже в конце этой или начале следующей недели, когда налоговые платежи будут возвращены из бюджета в процессе планового осуществления расходов /в частности, выплаты пенсий и заработных плат в бюджетном секторе/. Декабрьские налоговые платежи не окажут влияния на уровень ликвидности. Обычно Минфин в декабре выступает в качестве чистого источника ликвидности. В декабре 2009 г. министерство абсорбировало ликвидность только в период с 14 по 21 число. На этот раз отток средств из-за налоговых платежей в декабре должен быть компенсирован погашением ОБР и масштабным расходованием средств федерального бюджета /как и в 2009 г./. Погашение выпуска ОБР-14. Банку России 15 декабря предстоит погасить ОБР-14 примерно на 200 млрд руб. В настоящее время у коммерческих банков вряд ли есть стимулы участвовать в аукционах новых ОБР, а у Банка России – предоставлять привлекательные условия продления их сроков обращения, поэтому он, скорее всего, будет полностью погашен. Расходование бюджетных средств в декабре. По состоянию на первое ноября, Министерству финансов предстояло направить на расходы бюджета около 2.7 млрд руб. согласно плану. Однако министр финансов А. Кудрин недавно заявил, что около 140 млрд руб. останутся неизрасходованными в этом году. Таким образом, в ноябре-декабре будет потрачено примерно 2.5 млрд руб., для чего министерство задействует минимум 800-900 млрд руб. из Резервного фонда. Если судить по статистике 2009 г., средства будут распределены в последнюю неделю декабря или в начале января. Следовательно, в банковской системе вновь образуется избыток ликвидности, а ставки overnight на межбанковском рынке снизятся до уровня депозитных ставок Банка России уже к середине января 2011 г.
Рекомендуем продавать трех- и шестимесячные контракты. Учитывая все вышесказанное, мы не видим причин, по которым межбанковская ставка overnight в краткосрочном периоде могла бы держаться на уровне 4.0% и выше. В этой связи, ставки по контрактам NDF, резко отреагировавшие на движение межбанковских ставок overnight, кажутся нам привлекательными. Мы рекомендуем продавать ставки NDF /т. е. покупать валюту на спот-рынке с одновременной продажей контрактов NDF/ со сроком до одного года, которые должны снизиться, по нашему мнению, на 30-50 б. п. к концу декабря".
