"
Коэффициенты обмена будут одобрены в конце 2011г, а допэмиссия будет завершена в 2012г. Внесение акций ТГК-5, ТГК-6 и ТГК-7 в капитал ТГК-9, вероятно, лишь первый шаг на пути объединения всех четырех компаний в одну. Мы находим акции ТГК-9 самым простым способом входа в капитал объединенной компании, а акции ТГК-6 – самым дешевым.
КЭС-Холдинг, контролирующий акционер ТГК-5, ТГК-6, ТГК-7 и ТГК-9, объявил 24 мая, что ТГК-9 проведет допэмиссию в рамках консолидации генерирующих компаний КЭС. Акционеры ТГК-9 должны будут одобрить на собрании 29 июня вопрос о допэмиссии /"отсечка" была 20 мая/. В результате допэмиссии ТГК-5, ТГК-6 и ТГК-7 перейдут под контроль ТГК-9, оставаясь при этом независимыми обществами. Параметры допэмиссии и коэффициенты обмена будут определены до конца 2011г., а сам процесс закончится только в 2012г.
Поскольку "отсечка" для участия в собрании ТГК-9 уже миновала, то арбитраж /проголосовать "против" и предъявить акции к выкупу по объявленным ценовым параметрам/ возможен только для тех акционеров, которые попали в реестр на 20 мая. Также, мы отмечаем, что едва ли стоит ожидать выкупа по акциям ТГК-5, ТГК-6 и ТГК-7: хотя ТГК-9, вероятно, превысит 30% порог участия в этих компаниях, она, скорее всего, сможет избежать обязательного предложения акционерам этих компаний, используя обычную практику КЭС /оффшоры и иные возможности/.
Тем не менее, ожидаемые ценовые параметры могут стать важными ориентирами для участников рынка. Оценщики часто воспринимают консолидируемые активы как объединенную компанию, а не как разрозненные активы, и тем самым переоценивают эффект синергии. В результате, однородность оценок оказывается сюрпризом для инвесторов, ожидающих более высоких оценок для качественных и/или дорогих активов и более низких – в отношении неэффективных и/или дешевых. В этом смысле мы ожидаем, что оценки ТГК-6 и ТГК-9 /наиболее дешевые из генерации КЭС/ могут удивить рынок, а оценки ТГК-7 и ТГК-5, наоборот, могут разочаровать.
Мы не знаем предстоящие коэффициенты обмена, но соотношение рыночных капитализаций компаний предполагает, что Интер РАО, имеющая блокирующие доли в ТГК-6 и -7, может столкнуться с размытием пакета ниже блокирующего в случае участия в допэмиссии ТГК-9. Таким образом, если Интер РАО решит участвовать в консолидации активов КЭС, она может предпочесть докупить с рынка самые недооцененные "слагаемые".
Конечно, Интер РАО может попытаться пролоббировать более высокие ценовые параметры для своих ТГК, но это будет непросто сделать, особенно для наиболее дорогой ТГК-7. Со стороны Интер РАО было бы разумным приобретать акции ТГК-6 /самой дешевой/ либо ТГК-9 /дешевой и не требующей дальнейшего участия в допэмиссии/. На наш взгляд, данный подход следует разделить и другим инвесторам, желающим получить долю в объединенной компании".
