Сейчас крайне важна способность развивающихся стран пережить ужесточение монетарной политики

Сегодня Комитет ФРС США по операциям на открытом рынке проводит заседание, посвященное дальнейшему курсу монетарной политики. Участники финансовых рынков ожидают, что регулятор объявит о новом сокращении программы ежемесячной покупки облигаций еще на 10 млрд долл. Такой шаг должен сопровождаться общими «мягкими вводными комментариями на перспективу», на которых базируется политика ФРС. Между тем последняя экономическая статистика США свидетельствует о том, что экономика страны восстанавливается – растет на 3.0% в год; как ожидается, это подтвердит очередной показатель роста ВВП, который будет опубликован завтра.

Повлияет ли на решение ФРС та нестабильная ситуация, которая в последнее время наблюдается на развивающихся рынках? В прошлом году появление первых намеков на сворачивание программы количественного смягчения и перспектива отмены монетарного стимулирования спровоцировали значительный всплеск волатильности на фондовых и валютных рынках стран с развивающейся экономикой. В результате ФРС пошла на попятную, постаравшись успокоить участников финансовых рынков, прежде чем уже на декабрьском заседании FOMC все-таки было объявлено о начале возвращения монетарной политики в «нормальный» режим. На наш взгляд, со стороны ФРС это было правильным шагом, поскольку гипермягкая политика стимулировала избыточный аппетит к риску, создавала предпосылки для нестабильной финансовой ситуации и способствовала пузыреобразному росту цен на активы.

На этот раз ФРС, возможно, считает, что источники проблем развивающихся экономик носят локальный характер – в том смысле, что объектом основного внимания финансовых рынков являются страны с высоким дефицитом счета текущих операций и низким уровнем международных резервов (например Турция и ЮАР). Вчера власти Турции достаточно резко повысили процентные ставки: ставка по однодневным кредитам возросла на 425 бп, до 12.0%; недельная ставка репо – на 550 бп, до 10.0%. Незадолго до этого в Индии ключевая ставка была повышена на 25 бп, до 8.00%. Сегодня заседает центробанк ЮАР; участники рынка ожидают, что и здесь будет объявлено о повышении ставки на 50 бп, до 5.50%.

Такое повышение ставок позволило временно снять напряженность, однако использование процентных ставок для «защиты» валюты обычно заканчивается плохо. Повышение процентных ставок в Турции, например, будет рассматриваться как неустойчивое и единовременное. Кроме того, повышение процентных ставок замедляет экономический рост и может способствовать увеличению дефицита бюджета. В конечном итоге центральному банку придется отказаться от использования процентных ставок, поскольку это становится просто нерациональным. Парадоксально, но часто получается так, что как только центральный банк начинает стимулировать экономический рост через снижение процентных ставок, валюта укрепляется. Так случилось во время кризиса механизма валютных курсов (ERM) в Европе в начале 1990-х.

Как отмечает МВФ, за последние пятьдесят лет темпы роста доходов на душу населения в развивающихся странах не превышают темпы роста доходов в развитых странах. В 60-х и 70-х годах прошлого века они действительно были выше, но в 80-х и 9 0-х это уже было не так. В Латинской Америке средний уровень реальных доходов на душу населения сейчас ниже, чем в начале 1960- х. Иными словами, странам Латинской Америки за полвека так и не удалось сократить свое отставание от экономически развитых стран.

Перекрестные тенденции, негативно влияющие на мировую экономику, по сути сводятся к упорядочиванию и управлению процессом выхода из периода «нетрадиционной» монетарной политики. Задача это непростая, и крупнейшим мировым центробанкам, возможно, придется сворачивать такую политику раньше, чем они предполагают, особенно если темпы экономического роста превышают ожидания регуляторов. В этом случае усиления волатильности процентных ставок не избежать. Ужесточение монетарной политики, имеющее место во многих развивающихся странах, будет означать замедление экономического развития, хотя реальный рост ВВП в целом начинается с относительно высокой базы в 5%. Это, однако, негативно отразится на тех развитых странах, которые имеют относительно обширные торговые связи с развивающимися странами. Еврозона в этом смысле наиболее примечательна: у нее коэффициент «экспорт/ВВП» составляет 3% к уязвимым развивающимся странам, что в два раза выше, чем у США. Германия, например, фактически увеличивает экспорт в страны за пределами еврозоны, в частности в Китай и другие азиатские страны. Значительное укрепление евро по отношению к иене будет сокращать рентабельность экспорта для немецких производителей. Риски дефляции, что бы ни сказал ЕЦБ, в еврозоне усиливаются, что потребует от регулятора дальнейшего смягчения монетарной политики.

В результате главные риски для мировой экономики заключаются в способности развивающихся стран пережить период ужесточения монетарной политики и потенциального сокращения притока капитала. В еврозоне ввиду зависимости от экспорта и угрозы дефляции возникает неприятная ситуация. В Китае вполне может лопнуть уже надувшийся пузырь на рынке кредитования, поскольку угроза дефолта по продукту сегмента управления активами от крупнейшего китайского банка ICBC спровоцировала бы масштабный банковский кризис, как это случилось с Lehman Brothers. Задача китайских властей заключается в нахождении баланса между сдерживанием дальнейшего роста кредитования и поддержанием устойчивых темпов экономического развития.