Русал: надежда на дивиденды сохраняется

РУСАЛ уже вернул кредиторам $569 млн, говорится в презентации для инвесторов, опубликованной вчера. Из этой суммы $267 млн РУСАЛ погасил по механизму cash-sweep, при котором все средства выше среднего остатка на счетах в $300 млн в месяц РУСАЛ направляет на погашение кредита Сбербанка ($4,75 млрд) и синдицированного предэкспортного кредита ($5,15 млрд). Компания гасит долг с опережением: в 2015 г. она должна была вернуть банкам $447 млн. В презентации указано, что во втором полугодии осталось погасить $200 млн.

Всего РУСАЛ за полгода снизил чистый долг на $741 млн до $8,1 млрд. Таким образом, отношение чистого долга к EBITDA по итогам 2К15 упало ниже 3, пишет компания, а если в сентябре 2015 г. долговая нагрузка не вырастет выше этого значения, то механизм cash-sweep будет отменен. Кроме того, компания получила право платить дивиденды – условия кредитов позволяют выплаты после снижения долговой нагрузки ниже 3,5 EBITDA. По дивидендной политике РУСАЛ должен возвращать акционерам не менее половины чистой прибыли. Последний раз компания платила дивиденды за первое полугодие 2008 г.

Несмотря на негативную конъюнктуру на большинстве сырьевых рынков, в том числе и на рынке алюминия, РУСАЛ вчера опубликовал достаточно оптимистичную презентацию. Компания действительно добилась снижения долговой нагрузки ниже 3х и формально теперь имеет право на выплату дивидендов. При этом РУСАЛ настроен и дальше сокращать долговую нагрузку. Компания анонсировала сокращение инвестпрограммы на текущий год с $600 млн до $500 млн, а также направляет практически все дивиденды от Норникеля на погашение долга.

В презентации отмечается рост себестоимости в 2К15 до уровня в $1550 за тонну (против $1437 в 1К15), что в основном связано с укреплением рубля. Тем не менее, РУСАЛ остается в первой квартили глобальной кривой издержек, и по-прежнему имеет неплохой «запас прочности», поддержание которого компания обеспечивает за счет оптимизации активов и повышения эффективности вертикальной интеграции. Компания рассматривает возможность сокращения мощностей еще на 200 000 т, а также сохраняет курс на 100% самообеспечение бокситовым сырьем.

Согласно прогнозу компании, к концу года цена на алюминий восстановится до $1800–1850 за 1 т. Но этот уровень неустойчив, так как при нем более 5 млн т плавильных мощностей вне Китая убыточно. «Решения о сокращениях будут приняты в течение ближайшего года, учитывая большую волатильность цен и ограниченный потенциал снижения издержек», – пишет РУСАЛ.

На наш взгляд, прогнозы компании в целом могут быть реализованы, если цены на нефть останутся достаточно низкими, что обеспечит слабый рубль, и, при этом, конечные цены на алюминий покажут умеренное восстановление, либо за счет роста биржевых котировок, либо за счет восстановления премий. Шанс того, что компания сможет выплатить дивиденды по итогам года, достаточно велик, хотя в конечном итоге решение будет зависеть от ценовой конъюнктуры на рынке алюминия во втором полугодии.

Мы ожидаем, что презентация компании может придать немного оптимизма инвесторам в непростой рыночной ситуации и окажет умеренную поддержку котировкам. Мы собираемся пересмотреть оценку справедливой стоимости РДР РУСАЛа в сторону понижения в ближайшее время, поскольку наш изначальный прогноз ценовой конъюнктуры на рынке алюминия не оправдался. Однако на текущих ценовых уровнях сохраняем умеренный оптимизм относительно перспектив бумаг компании.