РФ обладает подушкой безопасности еще как минимум на четыре года кризиса

Ключевая проблема, стоящая перед российским правительством, – бюджетный дефицит

В 2015 г. средняя цена на нефть составила 3 236 руб./барр., сейчас же она находится на уровне 2 500 руб./барр. Бюджет в прошлом году был исполнен с дефицитом 1,95 трлн руб., или 2,6% годового ВВП. Этот дефицит (вместе с другими расходами, такими как федеральные кредиты российским регионам) был профинансирован с использованием 2,2 трлн руб. из Резервного фонда и 100 млрд руб. внутренних займов (в чистом выражении). С учетом эффекта переоценки Резервный фонд сократился в 2015 г. на 38 млрд долл. до 50 млрд долл. В рублевом выражении он составлял 3,6 трлн руб. в начале 2016 г., однако важно упомянуть, что эта сумма увеличивается по мере обесценения рубля.

Россия приближается к фискальному обрыву

Острота бюджетной проблемы для России становится очевидной, если посмотреть на параметры бюджета нынешнего года. Расходы одобрены в размере 16,2 млрд долл. Бюджетные доходы при цене на нефть 30 долл./барр. и курсе 80 руб./долл. составят, согласно нашей оценке, 12,9 трлн руб., что означает дефицит на уровне 3,3 трлн руб., или 4,2% ВВП, ожидаемого в 2016 г. Если этот дефицит профинансировать с помощью чистых заимствований в объеме 300 млрд руб. (которые уже запланированы Минфином), а остальное – из Резервного фонда, то объем Резервного фонда, остающийся на 2017 г., будет равен 1 трлн руб., что соответствует лишь 1,2% ВВП.

В этой ситуации, при условии что положение на нефтяном рынке не улучшится, Россия столкнется с так называемым фискальным обрывом уже в 2017 г.

Каково возможное решение проблемы?

Как мы показали выше, даже при низкой цене на нефть расходы бюджета 2016 г. могут быть полностью покрыты за счет доступных резервов без какого-либо секвестрирования. Следует также помнить, что, помимо Резервного фонда, правительство РФ управляет Фондом национального благосостояния, содержащим иностранные активы на 50 млрд долл. (4 трлн руб.). Резервный фонд вместе с той частью ФНБ, которая не инвестирована на внутреннем рынке, достигает 10% ВВП. Таким образом, правительственные резервы по-прежнему значительны, хотя и не бесконечны. Более общим решением для 2017 г. и последующих лет, как представляется, может стать комбинация таких мер, как увеличение заимствований и количественное смягчение в одном из его видов. Российский госдолг составлял в прошлом году 14,5% ВВП. Даже если учитывать довольно высокие процентные ставки, правительство РФ может увеличить свою задолженность еще на 10% ВВП, до того как ее обслуживание станет обременительным (когда налоговая нагрузка на правительство достигнет 25% ВВП, процентные расходы приблизятся к 1 трлн руб., или примерно 1,3% ВВП). Новые заимствования могли бы быть осуществлены на зарубежных рынках, однако проблему представляют санкции. В то же время резкое увеличение внутренних займов также невозможно без определенной поддержки монетарного характера.

Продолжение количественного смягчения весьма вероятно

Недавно новостные агентства сообщили, что ЦБ РФ добивается изменений в законодательстве, с тем чтобы получить право покупать активы на финансовых рынках; основным из таких активов естественным образом являются ОФЗ. Примечательно, что количественное смягчение уже происходит де-факто: израсходованные в нынешнем году резервы Минфина были конвертированы Центральным банком без выхода на рынок, что означает, что ЦБ просто напечатал 2,2 трлн руб. в обмен на доллары, полученные от правительства. Таким образом, понятно, что бюджетные риски нарастают с падением цены на нефть, однако было бы неверным делать из этого вывод о неминуемой катастрофе, ожидающей российские финансы. Доступные в настоящий момент резервы вместе с потенциалом увеличения госдолга достигают по меньшей мере 20% ВВП – это внушительная подушка безопасности, достаточная для того, чтобы пережить еще как минимум четыре года очень неблагоприятных экономических условий. Нам также представляется, что, несмотря на всю шумную дискуссию на Гайдаровском форуме и после него, правительство не будет стремиться к серьезному сокращению бюджетных расходов. Такой политический выбор привел бы к углублению экономической рецессии, что, в свою очередь, только обострило бы бюджетный кризис.