"Магнит": не лучшие времена

Оценка акций

Мы провели переоценку обыкновенных акций Магнита с учетом обновленного плана по экспансии, а также наших ожиданий относительно перспектив российского ритейла в целом. Мы незначительно повысили (+1,8%) оценку акций относительно нашего предыдущего прогноза, однако понизили рекомендацию до «ДЕРЖАТЬ» в связи с сохранением крайне низкой потребительской активности на фоне отсутствия роста реальных доходов населения.

Месячные темпы роста потребительских цен стабилизировались на высоком уровне

По итогам 2015 г. выручка Магнита продемонстрировала рост на 24,5%, побив антирекорд 2009 г. (+27,8%). Ключевым фактором замедления темпов роста выручки стала упавшая потребительская активность вследствие продолжающегося снижения реальных зарплат, которое длится с ноября 2014 г. Даже с учетом замедления темпов инфляции падение реальных зарплат остается неизменным вследствие замедления роста номинальных зарплат. Итогом снижения реальных доходов населения стало рекордное падение оборотов розничной торговли (-15,3% г/г по итогам декабря 2015 г.). В данной ситуации от снижения темпов роста выручки компанию не спасла даже масштабная экспансия этого года, размер которой превзошел показатели прошлых лет.

Мы не исключаем, что спад потребительской активности продолжится в течение ближайшего квартала, будет подстегиваться очередным скачком цен на потребительские товары, вызванным девальвационным эффектом начала 2016 г. При этом ускорение темпов роста инфляции может продолжиться и во 2 кв. 2016 г., что будет обусловлено эффектом низкой базы.

Баланс между ростом прибыли и оборотом

Текущая экономическая конъюнктура не представляет возможности большинству российских ритейлеров поддерживать темп роста финансовых показателей на прежнем уровне даже за счет расширения торговых площадей, требующих масштабных инвестиций. Магнит был первым, кто заявил о снижении темпов экспансии. Впервые о нахождении баланса между ростом прибыли и оборотом глава Магнита высказался еще в конце октября, заявив о предварительном плане по открытию на 2016 г. В ходе объявления результатов за 2015 г. план по экспансии был понижен уже во второй раз с целью сохранения уровня долговой нагрузки. Мы считаем, что расширение торговых площадей компании будет проводиться в режиме «ручного управления», т.е. руководство может увеличить число открытий, если почувствует улучшение покупательской активности. 

По итогам 2015 г. EBITDA Магнита продемонстрировала рост на 20,95% до 103,91 млрд руб. Рентабельность компании по EBITDA снизилась на 32 б.п. до 10,93%. При этом рентабельность по EBITDAR выросла на 16 б.п. до 14,11%, что свидетельствует о росте числа арендованных площадей. В наших обзорах мы указывали на то, что крупнейшие ритейлеры будут пользоваться упавшими ставками по аренде и сфокусируются на открытии новых площадей именно за счет аренды. Аренда станет для Магнита еще одним инструментом поддержания долговой нагрузки на необходимом уровне.

Финансовые результаты

Исходя из обновленной стратегии по открытию 900-950 магазинов «у дома», 80 гипермаркетов и 1300 магазинов косметики наш базовый прогноз предполагает рост выручки Магнита в 2016 г. на 21,76%, а EBITDA на 21%. При этом мы ожидаем снижение рентабельности по EBITDA на 7 б.п., которое, в частности, будет происходить за счет увеличения арендуемых площадей.