Российская сталь: на подступах к переоценке сектора

Мы считаем, что спад в металлургическом секторе достиг дна и ожидаем, что акции российских металлургических компаний будут сильно расти в ожидании восстановления рентабельности в течение этого года. Хотя ММК остается нашей топ-акцией в секторе (так как у этой компании есть все основания для улучшения рентабельности), мы повысили РЦ и по акциям всех других анализируемых нами сталелитейных компаний до ВЫШЕ РЫНКА. Мы ожидаем, что период минимальных прибылей будет пройден в 1К16 и перспективы получения хороших доходов в 2К-3К16 послужат стимулом для переоценки сектора.

Рентабельность производителей стали в Китае достигла десятилетнего минимума $135/т в 4К15 (в среднем $145/т), и мы ожидаем, что она восстановится до более устойчивого уровня в среднем $200-220/т в 2016 г. Мы считаем, снижение рентабельности вызвало снижение производства в 4К15, что привело к стабилизации рынка и увеличению прибыльности производителей до минимально жизнеспособного уровня.

Мы по-прежнему с осторожностью смотрим на рынок железной руды, и если китайские власти не придут к необходимости введения дополнительных стимулов, мы ожидаем, что железная руда вернется к $40/т к 3К16 с текущего уровня $55/т. В то же время мы видим признаки того, что китайский рынок недвижимости достиг дна. Любое восстановление этого рынка может стимулировать внутренний спрос на сталь и, следовательно, закупки железной руды, что может добавить 10-15% к EBITDA вертикально-интегрированных производителей стали.

Российские экспортные цены отстают от китайских, но мы ожидаем, что текущий дисконт $25/т сузится к середине 2016 г. Исторически российские цены FOB следовали за китайскими (иногда с краткосрочными отклонениями). Мы считаем, что избыточные объемы поступят в Иран, а ММК будет основным поставщиком этих объемов.

Внутренняя премия оставалась на уровне $40/т в слабом 4К15, и мы ожидаем, что, по крайней мере, в среднесрочной перспективе она сохранится на этом уровне. Производители смогли повысить цены на февральские и апрельские поставки, и мы ожидаем еще одного повышения на 5-7% до того как строительный сезон достигнет пика.

Оценка

Мы считаем, что консенсус-прогноз отражает настроение рынка и излишне пессимистичен в части EBITDA российских производителей стали: наш прогноз EBITDA на 2016 г. на 10-15% выше консенсуса. По нашим оценкам, акции компаний торгуются по коэффициентам 2016П EV/EBITDA и P/E соответственно на уровне 3-6x и 5-8x. Мы считаем, что доходность СДП составит 10-20%, а дивидендная доходность – 6-12%. Нашей топ акцией остается ММК (ВЫШЕ РЫНКА), однако мы повысили нашу РЦ до $7/ГДР (потенциал роста 75%). Мы повысили РЦ по акциям Северстали до $11,4/ГДР (сейчас потенциал роста составляет 20%), а рекомендацию с НИЖЕ РЫНКА до ВЫШЕ РЫНКА; по акциям НЛМК мы также повысили рекомендацию до ВЫШЕ РЫНКА, а РЦ на 23% ($13,8/ГДР; потенциал 20%). Отметим, что потенциал роста сектора более всего проявится в бумагах Evraz – этот факт мы отразили в том, что повысили РЦ по ним на 25% до 100 британских пенсов/ГДР, а рекомендацию до ВЫШЕ рынка с ПО РЫНКУ; потенциал роста 15%.