Приватизация "Роснефти" сокращает бюджетный дефицит, но приближает структурный профицит ликвидности

В опубликованном вчера проекте федерального бюджета на 2016 г. в планируемые доходы включена приватизация Роснефти

Теоретически, Роснефтегаз может продать эти доллары на рынке и перечислить дивиденды в бюджет уже в рублях. Однако такой большой объем валюты просто обрушит рынок и приведет к сильному укреплению рубля. Очевидно, что такое развитие событий не устраивает ни Правительство, ни ЦБ. В этой связи мы видим две реалистичные схемы уплаты дивидендов Роснефтегазом.

Во-первых, ЦБ для стабилизации валютного рынка может выйти со встречной покупкой валюты и купить доллары Роснефтегаза. В этом случае ЦБ посредством валютного рынка вольет в систему ~700 млрд руб., которые останутся на счетах Роснефтегаза, по крайней мере, в течение несколько дней, пока он не выполнит все формальности и не перечислит дивиденды в бюджет. Насколько сильно эти средства повлияют на денежный рынок, зависит от тактических решений Роснефтегаза. Если он будет хранить их в одном банке (на наш взгляд, более вероятный сценарий), то этому банку вряд ли удастся разместить столь большой объем на МБК, и более вероятно, что он положит их на депозиты в ЦБ или погасит задолженность перед ЦБ. В целом это должно оказать нейтральное влияние на денежный рынок, однако, если деньги поступят в какой-либо крупный банк, который сейчас испытывает дефицит рублевой ликвидности, то может произойти, по крайней мере, временное заметное снижение ставок МБК (RUONIA). Также понижательное давление на ставки денежного рынка будет временно (до момента уплаты дивидендов) оказано в случае распределения средств Роснефтегаза от приватизации в нескольких банках.

Во-вторых, Роснефтегаз может перечислить в бюджет не рубли, а валюту, а уже Минфин с помощью внутренней проводки конвертирует их в ЦБ. Это позволит избежать масштабных колебаний банковской ликвидности, в этой связи этот вариант более вероятен. В любом случае и в первом, и во втором сценарии поступления от приватизации Роснефти окажут нейтральное влияние на валютный рынок и могут оказать длительное влияние на денежный рынок только после того, как они пройдут через бюджет (расходы).

По замыслу Минфина, средства от приватизации Роснефти финансируют не денежные расходы, а госгарантии. Поэтому они не будут потрачены в ближайшем будущем. Однако, чтобы эти средства приносили доход, Минфин, скорее всего, разместит их на депозитах коммерческих банков (таким образом, эта ликвидность, в отличие от денежных расходов, не является бесплатной, а значит существенного смягчения денежно-кредитных условий от ее вливания не произойдет, однако это снизит спрос на фиксированные инструменты рефинансирования ЦБ РФ, что удешевит стоимость фондирования). К концу года бюджет может влить в банковскую систему 2,8 трлн руб. (2,1 трлн руб. Резервного фонда в качестве расходов бюджета и 0,7 трлн руб. через депозитные аукционы), что в целом соответствует нашим прежним прогнозам. Тем не менее, при получении этих дополнительных доходов есть соблазн еще больше нарастить расходы если не в этом, то в следующем году (в результате дефицит бюджета может быть выше плана, что означает больший приток ликвидности в систему). Вследствие этих вливаний в банковской системе возникнет устойчивый избыток ликвидности (уже в конце этого года), и ЦБ придется его стерилизовать как с помощью депозитных аукционов, так и продажи ОБР.

Также обсуждается продажа Башнефти в пользу Роснефти, что позволит повысить цену последующей приватизации последней (синергетический эффект). По нашим оценкам, на счетах Роснефти на конец 1П 2016 г. не было рублевых средств, достаточных для покупки Башнефти (предварительная оценка пакета 297-315 млрд руб.), и ~2,5-3 млрд долл. нужно сконвертировать с валютных счетов в рубли. Такая конвертация (даже если она будет осуществляться в течение нескольких недель) может стать дополнительным фактором для укрепления рубля. Не исключено, что сейчас это уже происходит, сегодня курс 62,3 руб./долл. находится на годовом минимуме, несмотря на то, что цены на нефть не являются максимальными.

Кроме того, это может поддержать уровень валютной ликвидности на локальном рынке, если деньги будут переводиться из иностранного банка (однако из-за выплаты большого объема внешнего долга частным сектором в декабре, это не позволит избежать расширенного базиса в конце года при прочих равных условиях). Сочетание избытка ликвидности и стабильного курса рубля делает привлекательным покупку ОФЗ (мы рекомендуем среднесрочные бумаги), первичное предложение которых до середины ноября будет очень низким.