Решение ЦБ: ставка без изменений, первые итоги политики заявлений о намерениях

В эту пятницу состоится очередное заседание совета директоров Банка России, который, по всей вероятности, оставит ключевую ставку на текущем уровне (10.0%), сделав акцент на анализе первых итогов своей политики заявлений о намерениях, направленной на управление инфляционными ожиданиями.

Судя по имеющимся данным, предварительный эффект от  перехода Банка России к практике заявлений о намерениях, который состоялся на заседании в середине сентября, оказался умеренно позитивным, в связи с чем мы не видим оснований для изменения формулировки пресс-релиза в части, касающейся дальнейшей траектории ключевой ставки.

В пресс-релизе по итогам сентябрьского заседания совет директоров впервые сделал заявление о своем видении динамики ключевой ставки: «[…]необходимо поддержание достигнутого уровня ключевой ставки до конца 2016 года с возможностью ее снижения в I-II квартале 2017 года».

Среди нетрадиционных методов монетарной политики, практикуемых в последние годы, практика заявлений о намерениях является, наверное, одним из наиболее традиционных инструментов. Однако в этом смысле подход Банка России отличается от позиции центробанков других стран по двум основным аспектам:

1) характер проводимой политики: если в случае всех остальных центробанков переход к практике заявлений о намерениях преследовал цель повышения эффективности стимулирующей монетарной политики, то в случае Банка России акцент был сделан на «жесткости» (при умеренно жестком характере текущей политики ЦБ в целом);

2) временной горизонт: когда в 1999 г. Банк Японии озвучил планы в отношении дальнейшего курса своей монетарной политики, его предполагалось сохранять до тех пор, пока не будет устранена угроза дефляции; ФРС США в 2003 г. объявила, что стимулирующая политика будет проводиться в течение «значительного периода времени». В отличие от них, Банк России ограничил временной горизонт одним кварталом.

Какие выводы может сделать совет директоров ЦБ, когда будет оценивать промежуточные результаты своего нового подхода? Чтобы оценить ситуацию с позиции Банка России, мы взяли за основу прогнозы экономистов в отношении уровня ключевой ставки и инфляции на 4к17, публикуемые агентством Bloomberg.

Мы считаем данный индикатор наиболее релевантным. В пользу этой точки зрения свидетельствует, в том числе, заявление первого зампреда ЦБ Ксении Юдаевой на форуме МВФ в Вашингтоне о том, что новая политика заявлений о намерениях ориентирована, прежде всего, на управление инфляционными ожиданиями, а не ценами на активы.

Основываясь на данных Bloomberg, мы получили следующие результаты (первая цифра – среднее значение медианного прогноза за 60-дневный период, предшествовавший сентябрьскому заседанию ЦБ, вторая – аналогичное значение за период после заседания до текущего момента):

• ИПЦ на 2017 г.: 5.39%. После объявления решения ЦБ значение снизилось до 5.01% (−37 бп); последний известный медианный прогноз ниже 4.8%;

• ключевая ставка на конец 2017 г.: 7.8%. После заседания ЦБ значение выросло до 8.0% (+20 бп).

Безусловно, эти результаты носят предварительный характер и не учитывают влияние никаких других факторов, кроме эффекта от перехода Банка России к практике заявлений о намерениях. Однако мы полагаем, что и после корректировки на колебания обменного курса и шоки в области предложения, включая частичное снятие запрета на импорт продовольствия из Турции, воздействие на инфляционные ожидания будет менее выраженным.

Насколько эти предварительные результаты устроят Банк России? На наш взгляд, не вполне. На данный момент инфляционные ожидания экономистов, (вероятно) наиболее пристально следящих за заявлениями Банка России, остаются существенно выше уровня, обозначенного регулятором в качестве целевого значения на 2017 г.

Что дальше? Мы полагаем, что в пресс-релизе по итогам пятничного заседания Банк России заострит внимание на потенциальном увеличении инфляционного давления со стороны спроса, на которое указывают устойчивое восстановление торгового оборота в непродовольственном сегменте розничного рынка и некоторое улучшение динамики номинальных зарплат, но, скорее всего, воздержится от изменения формулировки пресс-релиза в части, касающейся дальнейшей траектории ключевой ставки. 

Однако если ближе к декабрьскому заседанию ЦБ инфляционные ожидания не начнут смещаться в сторону целевого уровня (4%), а фактическая сезонно скорректированная инфляция будет держаться выше 0.33% м/м, Банк России, на наш взгляд, может продлить срок предполагаемого моратория на изменение ключевой ставки до конца 1п17.

В противном случае следующее снижение ставки регулятор может осуществить уже в начале февраля, уменьшив при этом величину шага до 0.25 бп (что является нашим базовым сценарием).