Пауза на рынке

Фондовый рынок США на прошлой неделе взял паузу, после того как на первой пресс-конференции избранного президента Дональда Трампа инвесторы так и не услышали ответов на вопросы о детальных планах Белого дома в отношении фискального стимулирования, снижения налогов, увеличения инфраструктурных инвестиций и торговых отношений с Китаем. Однако это вовсе не означает, что от фискальной экспансии решено отказаться. Скорее можно говорить о понимании необходимости выработки более взвешенного подхода к конкретной конфигурации и срокам реализации стимулирующего пакета. Отражением некоторого изменения в настроениях инвесторов стала и сегодняшняя динамика азиатских рынков. Еще одним фактором, которому придают большое значение инвесторы, является торговая политика – как отмечает в этой связи Гэвин Дэвис в своем блоге в газете Financial Times, реформа корпоративных налогов, заявленная новой администрацией США, включая реформу таможенных пошлин, может привести к росту инфляции, сокращению импорта, увеличению экспорта и укреплению доллара, что для американского рынка акций было бы скорее негативно.

Нынешняя неделя будет достаточно богатой на события, начиная с публикации прогноза развития мировой экономики Международным валютным фондом. Скорее всего, МВФ будет прогнозировать ускорение экономического роста, одновременно подчеркивая необходимость дополнительных мер для обеспечения устойчивого восстановления экономики. Такая позиция согласуется с нашим тезисом о поддержке, которую глобальной экономике оказывает смещение акцентов в экономической политике (особенно в США) в пользу фискального стимулирования. Первопроходцем здесь является Китай, где фискальная экспансия уже помогла стабилизировать экономику, хотя опасения по поводу чрезмерных темпов роста кредитования и высокой долговой нагрузки, особенно на корпоративный сектор, все так же актуальны. 

Председатель КНР Си Цзиньпин завтра выступит с докладом на открытии Всемирного экономического форума в Давосе, в котором, скорее всего, будет подчеркиваться вклад Китая в рост глобальной экономики и его стремление способствовать развитию и либерализации мировой торговли. В конце этой недели будут опубликованы последние оценки ВВП Китая (консенсус-прогноз предполагает рост на 6.7%), а также данные об уровне экономической активности в декабре. Потенциальная торговая война с США представляет ключевую угрозу с точки зрения роста как экономики КНР, так и мировой экономики в целом.

Именно на долю Китая приходится основная часть дефицита торгового баланса США. По оценкам Bloomberg, в случае реализации наиболее негативного сценария (введение США 45%-го таможенного тарифа на импорт из КНР) объем экспорта из Китая в США сократится на 60%, что приведет к замедлению роста ВВП Китая в 2017 г. до 5.6% против прогнозируемых 6.3%.

Внимание рынка сейчас также приковано к предстоящему выступлению премьер-министра Великобритании Терезы Мэй на тему референдума о выходе из ЕС. В публикациях СМИ, появившихся в минувшие выходные, отмечается, что Мэй выступает за «чистый» выход из Евросоюза, предполагающий отказ от дальнейшего участия в работе единого рынка, выход из-под европейской юрисдикции и восстановление контроля над иммиграционной политикой. Альтернативный вариант «мягкого Брекзита», в свою очередь, предусматривал бы сохранение текущего положения дел: руководство ЕС дало понять, что Великобритания не может позволить себе выбирать, какие условия поменять, а какие оставить без изменений. Иными словами, для сохранения доступа к единому рынку Великобритания должна, в том числе, подчиняться положениям иммиграционной политики ЕС. В реальности доступ к единому рынку (который, по сути, является протекционистским союзом с единым уровнем пошлин) имеют все страны. Для того, чтобы торговать, никаких специальных торговых соглашений не нужно. Все разговоры о необходимости подобных соглашений, на самом деле сводятся к получению преимущественного доступа к тем или иным рынкам. У ЕС нет ни одного более-менее значимого торгового соглашения ни с  одной из основных мировых экономик и ни с одним из своих ключевых торговых партнеров, а доля самого Евросоюза в общем объеме мировой торговли и производства в долгосрочной перспективе будет сокращаться. Даже Еврокомиссия признает, что 90% всего роста мировой экономики в ближайшие 10–15 лет придется на страны, не входящие в ЕС, а треть этого роста обеспечит Китай.

За полгода, прошедшие с тех пор как Великобритания проголосовала за выход из ЕС, британская экономика показала себя с самой лучшей стороны, что заметно подорвало позиции противников Brexit. На прошлой неделе глава Банка Англии Марк Карни даже был вынужден признать, что мрачные экономические прогнозы регулятора оказались ошибочными. Рано или поздно Банку Англии, видимо, придется согласиться с тем, что принятое прошлым летом решение о смягчении монетарной политики также было поспешным и непродуманным. Темпы роста кредитования населения в Великобритании сейчас находятся на максимальном уровне за весь посткризисный период. Долг британских домохозяйств по-прежнему находится на высоком уровне, составляя порядка 130% ВВП. Что касается перспектив этого года, то, скорее всего, вопреки надеждам противников Brexit, темпы роста британской экономики останутся высокими.

Для среднестатистического валютного трейдера «жесткий Brexit», естественно, является сигналом продавать фунт, и в том, что на новостях о предстоящем выступлении Мэй курс GBPUSD упал ниже 1.2000, нет ничего удивительного. Однако тех, кто делает ставку на ослабление фунта, уже и так очень много. Трамп в интервью газете Times заявил о своем намерении добиваться подписания торгового соглашения с Великобританией, что может заставить некоторых участников рынка начать закрывать короткие позиции по фунту. Трамп также подчеркнул, что полностью разделяет идею Brexit, и выразил уверенность в том, что и другие члены ЕС последуют примеру Великобритании. По его словам, миграционный кризис нанес серьезный удар по жизнеспособности Евросоюза; при этом он назвал решение канцлера Ангелы Меркель принять 1 млн беженцев «катастрофой». 

В четверг состоится заседание ЕЦБ по монетарной политике. По мнению большинства наблюдателей, ее ключевые параметры не изменятся. В данном случае инвесторов в первую очередь будут интересовать потенциальные намеки на возможные сроки сворачивания программы количественного смягчения, аргументов в пользу дальнейшего проведения которой становится все меньше. В частности, индикаторы экономической активности в Европе в  последнее время улучшаются, а инфляция начинает демонстрировать признаки ускорения. Это особенно заметно в случае Германии, что объясняет критику политики ЕЦБ со стороны немецких властей. Не стоит забывать, что в  этом году в Германии пройдут выборы, в связи с чем тема негативных последствий отрицательных ставок для немецких вкладчиков становится особенно актуальной. Вдобавок ко всему, по-прежнему не видно конца переговорам о выделении финансовой помощи Греции, как, судя по всему, далеки от разрешения и проблемы итальянского банковского сектора. В пятницу канадское рейтинговое агентство DBRS понизило суверенный рейтинг Италии с  A до BBB, что автоматически повысило стоимость заимствований и для итальянского правительства, и для итальянских банков. Это увеличивает размер дисконта по итальянским гособлигациям, которые банки используют в качестве залога для привлечения финансирования ЕЦБ. Итальянские 10-летние суверенные облигации, естественно, отреагировали на это ростом доходности, которая сегодня утром вновь приблизилась к 2%-й отметке. Очевидно, что банковский сектор страны нуждается в рекапитализации и реструктуризации, но насколько власти готовы к принятию необходимых мер, неясно.

В пятницу Дональд Трамп официально вступит в должность президента США. Американская экономика находится в хорошей форме, рынок труда близок к уровню полной занятости, а темпы роста реального ВВП, согласно последним данным модели GDP Nowcast ФРБ Атланты, составляют чуть меньше 3.0% (оценка за 4к16). Повышение инфляции носит постепенный характер (последняя оценка – 1.4%), и Федрезерв готов продолжать курс на нормализацию монетарной политики. Хотя, насколько выполним прогноз, предполагающий три повышения ставки по федеральным фондам в этом году (на 25 бп каждое), сейчас сказать сложно. На этой неделе председатель ФРС Джанет Йеллен дважды выступит с докладами по монетарной политике. Ранее она заявила, что не видит необходимости в фискальном стимулировании американской экономики, что прямо противоречит планам новой американской администрации (по оценкам ФРС, фискальная экспансия в размере 1% ВВП эквивалентна повышению равновесной ставки по федеральным фондам на 50 бп).