Платежный баланс: сильный рубль пока поддерживается низким импортом

Согласно данным ЦБ, в 1 кв. банковский сектор, увеличивший вложения в иностранные активы, обусловив чистый вывоз капитала (15,4 млрд долл. против 8,8 млрд долл. в 1 кв. 2016 г.). Как мы уже отмечали, в январе банковский сектор действительно нарастил валютные активы в банках-нерезидентах (депозиты, корсчета) на 16 млрд долл., что произошло в основном у одного крупного банка и стало следствием притока валютной ликвидности на расчетные счета корпоративных клиентов (вероятно, связано с финансированием приватизации Роснефти). Принимая это во внимание, получается, что основной вывоз капитала был все же связан не с банками, а с корпоративным сектором (это согласуется с графиком платежей по внешнему долгу, по прогнозам ЦБ РФ, в 1 кв. выплаты нефинансовых организаций должны были составить 15,2 млрд долл.). Другим выводом из этих данных является то, что произошедшее увеличение валютных активов у банков не свидетельствует о появлении избыточной ликвидности (ее размер мы оцениваем в 7 млрд долл. по состоянию на 1 марта).

Из оценки текущего счета ЦБ за январь-март (22,8 млрд долл.) следует, что в марте он составил 8,7 млрд долл., превысив значения за февраль и январь (5,5 и 8,6 млрд долл., соответственно). Несмотря на снижение средней цены нефти с 56 до 52,5 долл./барр., в марте произошло существенное повышение сальдо торгового баланса (с 9,9 млрд долл. в феврале до 12,05 млрд долл.), что, по-видимому, обусловлено нетипично низким импортом (данные за март пока не опубликованы). Отметим, что, по данным ФТС, в феврале импорт в рублевом выражении составил всего 13,2% ВВП, а в феврале 2016 г. - 15,9% ВВП (14,6% ВВП за весь год). Исходя из платежного баланса, по нашим оценкам, в марте товары были импортированы на 16,9% ВВП, что также несколько ниже уровня марта прошлого года (17,1% ВВП). Именно благодаря низкому импорту фактические данные по текущему счету оказались лучше, чем предполагалось в нашей модели (разница за февраль-март - 5 млрд долл.).

У нас нет оснований полагать, что произошло заметное замещение импорта (которое могло бы объяснить столь существенное его падение в отношении к ВВП). Поэтому с высокой вероятностью в последующие месяцы произойдет его восстановление (возможно, какие-то инвестиции были перенесены). Другим объяснением такой нетипичной динамики импорта могут являться слабые экономические условия: ВВП демонстрирует рост в основном за счет запасов, а потребление и инвестиции остаются низкими (нет необходимости наращивать импорт машин и оборудования).

При средней цене нефти Brent с начала года 54,7 долл./барр. и курсе 57-58 руб./долл., по нашим оценкам, текущий счет за год может составить 30-35 млрд долл., т.е. в оставшиеся 9М по нему будет получено лишь 7-12 млрд долл., что не покрывает покупки Минфина (~11 млрд долл.) и погашение внешнего долга банков (потребуется 8 млрд долл., в предположении, что корпорации на 100% рефинансируют внешний долг за рубежом, а банки - на 50%). По этой причине мы ожидаем дальнейший рост рублевой цены на нефть до 3300-3400 руб./барр. Brent (сейчас 3200 руб.). Сезонное повышение цен на нефть может воспрепятствовать заметному ослаблению рубля (мы ожидаем выше 60 руб./долл.) в предположении отсутствия жестких антироссийских санкций, несмотря на сокращение сальдо текущего счета до нулевых и даже до отрицательных значений в июне-июле. Мы ждем постепенное расширение MosPrime - FX Swap с текущих минимальных уровней.