"Новатэк": сильные показатели позволят финансировать "Арктик СПГ-2"

Так, выручка выросла на 17% г./г., EBITDA - на 16% г./г. Чистая прибыль сократилась на 25% г./г., но лишь из-за падения положительного эффекта на прибыль от курсовых разниц. Свободный денежный поток немного сократился (-10% г./г.) на фоне роста капитальных вложений (+63% г./г.), так как компания уже начала инвестировать во второй проект СПГ. Тем не менее, свободный денежный поток составил внушительные 45 млрд руб. В целом сильные результаты были достигнуты благодаря восстановлению цен на нефть. Так, средняя цена на нефть марки Urals в рублевом эквиваленте увеличилась на 17% кв./кв. до 3,5 тыс. руб./барр. Долговая нагрузка компании находится на низких уровнях и даже немного сократилась до 0,45х с 0,48х кварталом ранее. На счетах накоплено 66 млрд руб., что в несколько раз превышает краткосрочную задолженность (14,3 млрд руб.). Впрочем, мы ожидаем, что компания начнет наращивать долговую нагрузку в связи с финансированием проекта Арктик СПГ-2.

В данный момент НОВАТЭК ведет переговоры с потенциальными партнерами по проекту Арктик СПГ-2 мощностью 19,8 млн тонн в год (для сравнения - мощность Ямал СПГ составит 17,4 млн тонн). Мы полагаем, что схема распределения долей в проекте может быть аналогичной Ямал СПГ: по 20% в проекте получат два крупных партнера (возможно, французская TOTAL и саудовская Saudi Aramco), а НОВАТЭК сохранит за собой контроль 50-60%. Таким образом, по нашим оценкам, НОВАТЭК вложит в проект около 3 млрд долл. собственных средств, что сопоставимо с его годовым свободным денежным потоком (150,5 млрд руб. в 2017 г.). Первые поставки с Арктик СПГ-2 ожидаются в 2022-23 гг.

В 4 кв. 2017 г. суммарная чистая добыча газа снизилась на 2,9% г./г. до 15,7 млрд куб. м, объемы продаж также сократились на 2,3% г./г. до 18 млрд куб. м. Объемы реализации газа существенно превышают объемы добычи за счет дополнительных закупок, главным образом, у совместных предприятий (СП). Так, в 4 кв. эти закупки у СП выросли на 50% г./г. до 5,48 млрд куб. м. Падение же собственной добычи обусловлено снижением этого показателя на зрелых месторождениях, в основном Юрхаровском. Тем не менее, мы ожидаем, что компания сможет вернуться к росту добычи за счет приобретенных ранее активов. В том числе стоит учесть, что Ямал СПГ на полной мощности способен сгенерировать свободный денежный поток в два раза выше, чем НОВАТЭК сам по себе.

Средняя цена реализация газа выросла на фоне запуска Ямал СПГ

Рентабельность по EBITDA остается на высоких уровнях (32,8% в 4 кв. 2017 г. против 33% в 4 кв. 2016 г.), чему способствовало восстановление цен на продукцию. Существенный рост средней цены реализации газа на 10% г./г. до 3953 руб. за 1 тыс. куб. м, связан, в том числе, с запуском Ямал СПГ и первыми продажами на зарубежных рынках. Компания не раскрывает экспортные цены на СПГ. Однако с увеличением продаж существенно возросли коммерческие и административные расходы (+19% г./г. до 5,4 млрд руб.). В целом стоит отметить, что рентабельность EBITDA/барр. н. э. собственной добычи заметно повысилась до 702 руб./барр. н. э. (+28% г./г.). Мы полагаем, что компания и дальше сможет увеличить рентабельность продаж.

В условиях продолжающегося роста доходностей UST, а также повышения аппетита российских нефтегазовых компаний к привлечению нового долга (для капитального строительства), мы ждем расширения кредитных спредов. В этой связи мы не рекомендуем покупать бонды НОВАТЭКа, спреды которых к суверенной кривой РФ находятся вблизи своих минимумов (70 б.п.).