Внутренние заимствования будут расти

Вторичный рынок. Торговая активность в ОФЗ на прошлой неделе была довольно низкой: среднедневной оборот на Московской бирже составил 14,4 млрд руб. (против 27,7 млрд руб. неделей ранее), а в пятницу и вовсе был ниже 10 млрд руб. Последнюю сессию длинные бумаги завершили почти без изменений, тогда как короткие и среднесрочные выпуски пользовались неплохим спросом, что привело к некоторому увеличению наклона кривой. В целом за неделю спреды на отрезках 2–10 и 5–10 лет расширились на 7 бп и 5 бп, до 67 бп и 29 бп соответственно. В выпусках с плавающим купоном существенных ценовых движений на прошлой неделе не было, в результате чего вмененная инфляция снизилась на 12 бп за неделю, до 4,7%. На большинстве развивающихся рынков доходности локальных суверенных бумаг снижались – за исключением Турции, 10-летние облигации которой за это время прибавили в доходности примерно 40 бп. 

Первичный рынок. На прошлой неделе Минфин предложил к размещению два выпуска: ОФЗ-25083 и ОФЗ-26224 по 15 млрд руб. каждый. Спрос на аукционах был высоким, и Минфину не составило труда продать оба запланированных выпуска в полном объеме. Спрос на более короткий ОФЗ-25083 (53 млрд руб.) превысил предложение в 3,5 раза, и в результате бумага была размещена со средневзвешенной доходностью 7,42%, без премии к вторичному рынку. В случае ОФЗ-26224 соотношение спроса и предложения было скромнее (спрос составил 32 млрд руб.), и для его размещения Минфину пришлось предоставить инвесторам небольшую премию (2 бп к доходности). В целом результаты аукционов можно расценить как успешные, учитывая рост предложения (до 30 млрд руб. против 20 млрд руб. и 10 млрд руб. соответственно на предыдущих двух аукционах) и низкую активность нерезидентов, связанную с праздничным выходным в США.

Рекомендации и прогнозы. В Госдуме прошли парламентские слушания на тему «Основные направления бюджетной, налоговой и таможенно-тарифной политики на 2019 год и плановый период 2020 и 2021 годов», организованные комитетом по бюджету и налогам. Подготовленный Минфином проект «Основных направлений», в частности, предусматривает повышение плана внутренних заимствований. Однако, учитывая, что ранее представители Минфина уже заявляли о возможном увеличении заимствований, само по себе это вряд ли является особой новостью для рынка. 

Согласно документу, чистое размещение ОФЗ планируется в размере 1,48 трлн руб. в 2019 г., 1,85 трлн руб. в 2020 г. и 1,66 трлн руб. в 2021 г. Напомним, в конце 2017 г. в качестве плана заимствований на следующий год Минфин закладывал 0,87 трлн руб. Средства от размещения новых облигаций будут направлены на финансирование инфраструктурных и других капитальных проектов. 

Планируемое увеличение объема заимствований подкрепляет нашу точку зрения, согласно которой уровень carry в ОФЗ в среднесрочной перспективе будет расти, поскольку, как мы полагаем, основными покупателями на рынке локального долга будут выступать локальные банки. В то же время снижение ожиданий иностранных инвесторов относительно темпов смягчения денежно-кредитной политики Банка России (отчасти являющееся эхом монетарных процессов в других развивающихся странах) наверняка приведет и к снижению спроса с их стороны на российские локальные облигации – хотя все последние годы именно нерезиденты были главной движущей силой для рынка ОФЗ. По нашим оценкам, с начала 2015 г. вложения иностранных инвесторов в ОФЗ увеличились примерно на 1,3 трлн руб., а портфель ОФЗ российских банков вырос лишь на 0,6 трлн руб.

Как мы уже отмечали ранее, на наш взгляд, локальные банки и другие локальные инвесторы будут заинтересованы в увеличении своих вложений в ОФЗ, однако для этого, если судить по историческим уровням, необходимо, чтобы уровень carry (рассчитываемый как разница между доходностью ОФЗ и уровнем ставок межбанковского рынка) вырос еще хотя бы на 20–30 бп.