"Аэрофлот": прогнозная цена на 12 месяцев - 132 руб за одну акцию

Ввиду неблагоприятной конъюнктуры Аэрофлот испытывает давление на доходность и уровни рентабельности, в результате чего котировки бумаг компании в последнее время опустились до 115–130 руб./акц. по сравнению с историческим максимумом в 200–220 руб./акц. Аэрофлот вполне может показать слабые финансовые результаты и в 3к18, главном периоде года, приносящем самую большую прибыль.

Мы ожидаем публикации отчетности за 3к18 по РСБУ, которая служит ориентиром для результатов по МСФО и может дать сигнал для покупки акций в преддверии первого возможного разворота динамики показателей в 4к18. В случае реализации Аэрофлотом более амбициозной стратегии, которая пока не учтена в нашей модели компании, фактические показатели могут превысить прогнозы.

Ранее мы пересматривали рейтинг компании, а теперь устанавливаем прогнозную цену на 12 месяцев в 132 руб. за одну акцию, что подразумевает ожидаемую полную доходность в 18% (с учетом дивидендной доходности в 4%) и рекомендацию Держать.

Результаты за 2к18 на уровне ожиданий. Выручка EPAM за 2к18 на уровне 446 млн долл. (+28% г/г) в целом соответствует консенсус-прогнозу и ожиданиям компании, тогда как разводненная прибыль на акцию не по GAAP в размере 1,01 долл. (+26% г/г) превысила прогноз компании и оценки консенсуса на 2–3% (в обоих случаях результаты оказались ниже наших прогнозов). Операционная рентабельность не по GAAP на уровне 16,2% также оказалась в пределах прогнозного диапазона 15,5–16,5%. Мы полагаем, что главной причиной негативной реакции рынка стало отсутствие позитивных сюрпризов в представленных результатах. 

Наши ожидания немного превышают прогнозы компании на 2018 г. EPAM понизил свой прогноз по темпам роста выручки в 2018 г. до 26% г/г (с 27%) из-за новых допущений в отношении динамики валютных курсов, однако оставил без изменений ожидания в отношении роста исходя из неизменных валютных курсов (25% г/г). Кроме того компания подтвердила свой прогноз по прибыли на акций не по GAAP на уровне 4,11 долл., а также диапазон рентабельности операционной прибыли не по GAAP (16–17%). Прогнозы по выручке и прибыли на акцию ниже наших ожиданий на 2–4%, и на 1% ниже оценок консенсуса. 

В 2п18 предполагается снижение темпов роста. В росте выручки EPAM за отчетный квартал вклад в размере 2 пп приходится на долю недавней покупки компании Continuum. Такой же эффект от этого приобретения будет и в динамике выручки в оставшиеся два квартала текущего года. Между тем прогноз компании на 2018 г. фактически предполагает, что темпы роста выручки в 2п18 снизятся до 23% г/г, что означает органический рост на уровне около 21% г/г против органического роста примерно 26% г/г в 2к18 и 30% г/г в 1к18 (по нашим оценкам). Потенциальное снижение темпов роста выручки также подкрепляет наш осторожный взгляд на акции компании. 

Оценка и риски. Для расчета прогнозной цены на горизонте 12 месяцев мы используем модель DCF (WACC 11,5%, TGR 4,0%). На наш взгляд, ключевые риски связаны с прогнозами роста, способностью нанимать и удерживать квалифицированные кадры, с любыми потенциальными потерями ключевых клиентов, а также с возможными приобретениями.