Отложит ли ЦБ повышение ставки на "черный день"?

Сегодня состоится заседание Банка России, на котором регулятор примет решение по ключевой ставке. Исход этого заседания, в отличие от большинства предыдущих, трудно предсказуем, но при этом он определит направление действий регулятора на долгую перспективу. Ранее Э. Набиуллина отмечала, что, хотя значительное число аргументов говорят в пользу сохранения ставки, «появились некоторые факторы, которые позволяют “положить на стол” вопрос возможного ее повышения. Мы полагаем, что на этом заседании ЦБ стоит сохранить ставку на неизменном уровне (7,25%) в силу ряда причин.

Инфляция остается на низком уровне (3,1% г./г.), и, по нашим оценкам, при сохранении курса рубля вблизи текущих уровней вряд ли выйдет за границу прогнозируемого регулятором диапазона (3,5-4% г./г. на конец 2018 г.). По мнению Э. Набиуллиной, все ключевые инфляционные риски являются временными. Кроме того, недавнее повышение инфляционных ожиданий произошло в большей степени из-за немонетарных факторов. Население отреагировало не столько на ослабление курса рубля, сколько на повышение цен на бензин и на планы увеличить НДС, т.е. в будущем есть шанс на их стабилизацию на достигнутых уровнях (как минимум, к настоящему моменту цены на бензин удалось взять под контроль).

Ситуация на валютном рынке уже не выглядит столь драматично. В настоящий момент курс рубля после недавнего ослабления выше 70 руб./долл. вновь вернулся к уровням начала месяца, а цена нефти находится вблизи давно забытых уровней ~80 долл./барр. Если бы не возникло стрессовой ситуации на рынках в августе, то ЦБ мог бы продолжить умеренное снижение ставки на горизонте до конца 2019 г. Поэтому в сложившихся обстоятельствах сохранение ставки на неизменном уровне в течение длительного времени уже можно считать ужесточением денежно-кредитной политики.

Если все же предположить, что регулятор сочтет недостаточной мерой сохранение ставки, то, на наш взгляд, небольшое повышение ключевой ставки (на 25-50 б.п.) будет хуже, чем более резкий шаг (>100 б.п.), т.к. может сформировать ожидания, что ставка продолжит повышаться в будущем, а это чревато новой волной распродаж на рынке ОФЗ и негативно для рубля. В целом повышение ставки сейчас может быть воспринято рынком как индикатор того, что для ЦБ подобная ситуация выглядит неожиданно и что регулятор ею серьезно обеспокоен. И такое решение, как мы думаем, пойдет вразрез с задачей регулятора «успокоить» рынок с одной стороны, и дезориентирует участников рынка, с другой.

Тем не менее, почти со 100% вероятностью можно ожидать ужесточение риторики ЦБ, не исключено, что он подтвердит готовность повысить ставку в случае значительного усиления рисков. Мы полагаем, что риски инфляции и финансовой стабильности могут возникнуть в ситуации заметного ужесточения санкций против РФ, которое может спровоцировать ослабление рубля более чем 10% м./м. Реализация такого сценария с большой вероятностью потребует от ЦБ повышения ключевой ставки, причем не на 25 б.п. а гораздо больше — например, до 8,5-9%. Впрочем, пока мы не считаем его базовым, и наш прогноз предполагает сохранение курса рубля вблизи текущих уровней до конца этого года.