Сбербанк: сильные показатели и неожиданная устойчивость чистой процентной маржи

Сбербанк опубликовал результаты за 3к18 по МСФО, которые мы считаем сильными.

За отчетный период чистая прибыль (от продолжающихся операций) составила 217 млрд руб. (+0,4% г/г, ROE 24,2%), оказавшись на 7,6% и 9,0% соответственно выше консенсус-прогноза и наших оценок, при этом волатильность рубля в 3к18 оказала поддержку чистой процентной марже и доходам от коммерческой деятельности. Учитывая непростые условия, мы считаем результаты сильными и предполагаем риск превышения консенсус-прогнозов на 2019 г. примерно на 10%.

В краткосрочной перспективе основным фактором роста, на наш взгляд, является выплата дивидендов, размер которых зависит от закрытия сделки по продаже DenizBank (по оценкам Сбербанка, это произойдет в конце 2018 – начале 2019 г.).

Наша прогнозная цена на горизонте 12 месяцев составляет 330 руб., ожидаемая полная доходность – 84%. Подтверждаем рекомендацию Покупать. 

Чистая процентная маржа: удивительная устойчивость. По оценкам Сбербанка, в 3к18 чистая процентная маржа снизилась всего на 5 бп, до 5,75%. Это стало позитивным сюрпризом, учитывая, что, согласно результатам по РСБУ, ЧПМ снизилась более чем 30 бп, а также принимая во внимание снижение cтавок доходности корпоративного портфеля на 40 бп в 3к18. На наш взгляд, такая динамика объясняется 12%-й волатильностью рубля в 2к18, тогда как спреды оставались под давлением. 

По-прежнему высокие операционные показатели. Темпы роста кредитования оставались высокими. В частности, объем необеспеченных потребительских кредитов вырос на 8,8% к/к, а объем ипотечных кредитов – на 6,2% к/к, способствуя улучшению структуры кредитного портфеля и помогая банку сохранить доходность розничного портфеля на прежнем уровне. Комиссионный доход вырос на 17,7% г/г (против 24,5% г/г в 2к18), при этом темпы роста операционных доходов по-прежнему превышают темпы роста операционных расходов. Между тем расходы остаются под контролем: они выросли на 0,3% г/г, а коэффициент расходы/доходы составил 32,8%. 

Стоимость риска остается повышенной из-за разовых факторов. В 3к18 стоимость риска составила 175 бп, при этом стоимость риска с корректировкой на разовые факторы (кредиты нефтеперерабатывающим компаниям на сумму 18,6 млрд руб. в 3к18 и ослабление рубля) составила 116 бп. Доля кредитов Stage 3 + POCI осталась без изменений на уровне 8,4%; коэффициент покрытия также не изменился (92%). 

Оптимизация структуры активов, взвешенных с учетом риска, продолжается. В квартальном сопоставлении показатель снизился на 2 пп, до 102,6%, в основном благодаря внедрению IRB-подхода. Достаточность капитала 1-го уровня (B3 CET 1) повысилась на 60 бп к/к, до 11,9%. 

Телеконференция. Руководство Сбербанка настроено оптимистично по отношению к четвертому кварталу и ожидает, что розничный бизнес продолжит расти высокими темпами, а чистая процентная маржа останется на прежнем уровне. На наш взгляд, это предполагает риски превышения подтвержденного компанией прогноза на 4к18. Менеджмент удовлетворительно отозвался о результатах DenizBank за 3к18, отметив, что задержка продажи актива связана с разрешениями регуляторов, а не с повторным согласованием цены. Прогноз на 2019 г., а также подробности развития Экосистемы и небанковских бизнесов будут представлены во время Дня аналитика 12 декабря. 

Основные выводы. Представленные результаты за 3к18 мы оцениваем как сильные. На наш взгляд, они предполагают вероятность превышения прогнозов по прибыли на фоне повышения ставок, которые окажут поддержку показателям рентабельности в 2019 г., а также благодаря нормализации стоимости риска (по нашим оценкам, в 2019 г. она составит примерно 100 бп). Новые подробности в отношении небанковского бизнеса, которые Сбербанк озвучит во время Дня аналитика, а также новое сегментное раскрытие начиная с 2019 г. предполагают позитивные варианты развития событий.

Тем не менее, Сбербанк остается заложником опасений по поводу санкций. Акции банка торгуются с прогнозными коэффициентами P/BV и P/PPP за 2019 г. на уровне 4,4x и 3,0x соответственно. Мы полагаем, что улучшение понимания ситуации вокруг санкций вкупе с прогнозами по росту прибыли на акцию в 2019 г. на 15% и 10% дивидендная доходность подкрепляют наш позитивный взгляд на акции Сбербанка на 1п19, при этом закрытие сделки по DenizBank окажет поддержку коэффициенту дивидендных выплат на уровне 50%.