EBITDA "Роснефти" в 2019 может оказаться на 7% ниже нашего базового прогноза

На прошлой неделе Роснефть организовала посещение Ангарской НХК с участием команды менеджмента во главе с первым вице-президентом Эриком Лироном. Роснефть предлагает самый значительный потенциал роста добычи при снятии ограничений ОПЕК+ (275 тыс барр. в сутки), однако мы ожидаем продления сделки в июле. С учетом текущих цен на нефть (Brent MtM $66/барр.), сохраняющейся неопределенности в налоговом регулировании нефтепепеработки и вероятного снижения добычи г/г, EBITDA Роснефти в 2019 может оказаться на 7% ниже нашего базового прогноза (на уровне $29.4 млрд). Однако мы подчеркиваем, что более точно влияние на финпоказатели будет понятно лишь во 2П19, и сохраняем рейтинг Выше рынка. Роснефть торгуется с EV/EBITDA 2019П 3.8x – чуть выше российских аналогов.

Добыча: +6% к текущим уровням, если ограничения ОПЕК+ будут сняты 

Если ОПЕК+ решит отменить ограничения по добыче нефти на встрече в июле, Роснефть сможет нарастить добычу на 6% к текущему уровню (+275 тыс барр./сут.). Это заметно выше роста в 3К18 (120 тыс барр./сут.против 50-60 тыс барр./сут. у российских аналогов) и вновь подчеркивает, что Роснефть наиболее выгодно позиционирована к снятию ограничений. Однако мы считаем, что продление соглашения сейчас весьма вероятно, учитывая падение цен на нефть и необходимость ручного регулирования баланса спроса/предложения в свете ожидаемого роста добычи в США. При продлении соглашения ОПЕК+ и с учетом неблагоприятного воздействием загрязнения на трубопроводе Дружба, Роснефть, на наш взгляд, продемонстрирует небольшое снижение добычи г/г в 2019 (2018: 4 673 тыс барр./сут.).

ВЧНГ и Таас-Юрях: Китай рассматривается как сценарий монетизации газа

На Дне аналитика Роснефть подробно рассказала о своей стратегии по Верхнечонскому месторождению (ВЧНГ, Иркутская область) и Таас-Юряху (Республика Саха). Запасы газа ВЧНГ (3P) достигают 92 млрд куб м, и компания может нарастить добычу до 3.0 млрд куб м в год к 2033. Долгосрочный контракт Роснефти с Beijing Gas (владеет 20% в ВЧНГ) предполагает 7 млрд куб м в год (3 млрд куб м с ВЧНГ и 4 млрд куб м с Таас-Юряха). Одним из вариантов монетизации газа является получение доступа к Силе Сибири Газпрома. Роснефть могла бы воспользоваться близостью ВЧНГ к месторождениям Чаянда и Ковыкта Газпрома (100-200 км) и не считает, что это приведет к конкуренции с Газпромом на экспорте, учитывая огромный потенциал китайского газового рынка. Однако пока не ясно, когда другие производители газа получат доступ к экспортным газопроводам Газпрома, и реализуется ли этот сценарий. 

Переработка: конфигурация налогового маневра задает тон

Будучи крупнейшим поставщиком моторных топлив на внутренний рынок, Роснефть чувствительна к механизму отрицательного акциза. Новые параметры вступят в силу в июле: компенсирующий коэффициент вырастет до 75% для бензина (70% для дизеля), а соответствующие эталонные бенчмарки будут снижены на 5 тыс руб./т и 4 тыс руб./т. Но это будет нивелировано повышением НДПИ, и общий эффект для интегрированных производителей будет неоднозначным. Роснефть считает, что еще не время оценивать влияние новых параметров налогообложения на прибыльность нефтепереработки, и поэтому дальнейшие обесценения пока нельзя исключать. Последние могут оказать давление на чистую прибыль Роснефти и дивиденды (доходность 7% в 2019П).

Ангарская НХК: модернизация увеличит выход светлых нефтепродуктов в 2020+

Мы посетили Ангарскую НХК Роснефти в Иркутской области, которая характеризуется высоким логистическим коэффициентом 1.4x по формуле отрицательного акциза. Производство нефтепродуктов на АНХК достигло 8.6 млн т в 2018, выход светлых составил 58%. Отрицательный акциз способствовал выходу на положительную рентабельность EBITDA в 2019, поскольку АНХК ориентирована на производство дизтоплива (2.4 млн т против 1.2 млн т бензина в 2018), демпфирующая компонента для которого в 1К19 была положительной. Этот эффект должен быть дополнительно усилен ростом выхода светлых нефтепродуктов до 65%+ после завершения программы модернизации, включающей строительство установок гидроочистки дизельных топлив, сернокислотного алкилирования и каталитического крекинга. Общий оставшийся объем капзатрат составляет 20.4 млрд руб. (30% от общего объема), а завершение ожидается к концу 2020.